一、起源与演进：政策驱动下的城投基因

城投公司起源于1991年上海首家城市建设投资公司，但1992年第一批城投公司正式出现，其诞生与1994年分税制改革密切相关。分税制后地方财政“财权事权不匹配”，城投作为地方政府投融资平台应运而生，承担公益性项目投融资、土地开发、市政建设职能，形成“以地建城”的初始模式。

发展历程呈现清晰阶段特征：1998-2007年成长期以银行贷款为主，依托土地财政扩张；2008-2010年爆发期受金融危机刺激，政府投融资平台功能强化；2010-2014年成熟期规范债务管理，棚改/代建成为核心业务；2014-2019年调整期面临债务风险管控，转型压力显现；2019年后进入转型期，向产业投资、公用事业等领域延伸。

政策部门多维度监管贯穿始终：国务院推动投融资体制改革，财政部规范债务管理（如2014年债务管理意见），发改委审批企业债并导向节能环保、新一代信息技术等产业，沪深交易所与交易商协会实施“红橙黄绿”分级监管。2023年35号文强化隐性债务化解，150号文明确2027年6月前融资平台清零目标，推动城投向市场化运营主体转型。

城投类型从单一走向多元：从建设投资公司衍生出产投、工投、高投、交投、水投、旅投、农投、建工、城服等细分类型，形成覆盖土地开发、公用事业、产业投资的多维矩阵，支撑“以业养业”转型需求。

二、核心资产：从土地财政到特许经营

城投核心资产呈现“土地+特许经营”双轮驱动特征。传统模式依赖土地收储与代建项目，通过土地一级开发获取收益，承接棚改、保障房等公益项目，形成“以地养城”的现金流基础。但随着土地财政承压，城投加速向经营性资产转型。

特许经营权成为重要资产载体，涵盖供水、供气、供热、光伏、储能、停车、充电桩、城市环卫、人力资源外包、学校餐食等民生领域。典型案例包括湖南振湘实业获30年生活垃圾收转运特许经营权（合同金额1.03亿元），重庆城投中标公租房特许经营项目（涉及11.7万套住房），江苏平陵电动获取屋顶光伏特许经营权（目标装机348MW）。这些项目通过TOT、BOT等模式盘活存量资产，实现稳定现金流。

投资性房地产与公用事业资产构成第二支柱，如产业园、标准厂房、供水供气网络等。部分城投通过数据资产入表、新能源项目等创新方式拓展资产边界，提升盈利能力。

三、融资模式：标与非标的双轨博弈

城投融资体系呈现“标品+非标”双轨并行特征。标品融资以标准化债券为核心，包括中期票据、PPN、PPP、ABS、REITs等。标准化债券需满足等分化、可交易、信息披露充分等五大条件，在银行间市场与交易所流通，受央行、证监会、银保监会等多头监管，优势在于流动性高、兑付优先，30年零实质违约记录强化市场信心。

非标融资涵盖信托贷款、融资租赁、私募定融等，形式灵活但风险较高，存在信息不透明、资金挪用风险。2018年资管新规后，非标规模逐步压缩，转标成为趋势。例如，城投私募基金需通过结构化设计满足净值化管理要求，而定融产品因多层嵌套、资金流向模糊面临更严格监管。

政策层面通过精细化措施规范融资行为：“红橙黄绿”债务分级管控发债用途（红色区域仅能借新还旧，绿色区域可补充流动资金），35号文债务置换优化债务结构，134号文延长期限缓解集中到期压力，推动城投降低杠杆率。

四、债券融资项目：创新与监管的平衡术

城投债券融资项目类型多样，企业债需经发改委审批，聚焦战略性新兴产业、节能环保、交通基础设施建设等领域；公司债在交易所发行，支持养老产业、城市地下综合管廊、双创孵化项目；中期票据在银行间市场流通，服务配电网建设改造、新能源项目；ABS通过资产证券化盘活存量资产，如产业园、保租房；REITs聚焦经营性资产，实现“融资-投资-退出”闭环。

政策监管呈现精细化特征：35号文强化隐性债务化解，要求金融机构严格审查资金流向，严禁新增违规债务；150号文明确城投退出融资平台需满足债务清零、市场化转型等条件；交易所对2025年中小企业支持作出规划，拓宽融资渠道，政策重点支持科技创新、绿色低碳、乡村振兴、中小企业支持债券发行，预计新增债券规模可达2万亿。

市场表现方面，2023年城投债发行规模4.67万亿元，净融资8768亿元，呈现“波动增长、净融资收缩”特征。高票息资产供给减少，私募债、低等级城投债净融资转负。投资者结构从银行保险扩展至券商、基金、私募，境外发债成为区县级城投新渠道。风险方面，需关注土地市场波动、债务集中到期、流动性管理风险，同时警惕弱资质区域违约风险向标准化债券市场传导。

结语

从1992年城投起源到产投转型，再到债券融资的创新与监管平衡，城投的转型密码始终围绕“政策规范-市场需求-自身改革”的三维互动展开。未来，随着隐性债务化解推进、市场化转型深化，城投将逐步剥离政府融资职能，向城市综合运营商、产业投资主体转型，在基础设施、公用事业、战略性新兴产业等领域持续发挥“以业养业”的造血功能。这一过程既需要政策引导与监管创新，也离不开市场机制的完善与城投自身的改革动力，最终实现从“城投”到“产投”的华丽转身。