“以技术和商业的逻辑投项目，以金融和工程的逻辑管基金。”

这几年，中国创投行业发生了巨大的结构性变化：资金来源变了、退出环境变了、地缘政治导致产业政策的权重也变了，就连科技投资的叙事也从互联网切换到硬科技、再切换到今天的AI与机器人。不知不觉你会发现，很多过去有效的打法正在失灵，尤其是在这波史无前例的AI热潮下，许多命题都是崭新的，许多问题仍待解，那么风险投资到底是一门凭经验、凭天赋、凭圈层的手艺，还是可以被不断校准、拆解、复用的方法体系？

澳银资本董事长熊钢给出的答案很直接：风险投资，尤其是科技风险投资，越来越像一门工程学。他不是在讲一套更精细的流程管理，或是一种更理性的投决纪律，而是在承认不确定、承认大多数项目会失败的基础上，如何系统性地提高“活下来并跑出来”的概率。通俗地说，就是确定了技术路线和目标之后，拆解目标、划分时间节点、提高组织效能和进行风险干预来实现目标。

作为中美两地风险投资行业的长期且深度的参与者，澳银资本海外LP投资布局已有23年，本土GP业务也走过15年。公司旗下5只人民币风险基金，3只已完成清算，DPI（投入资本的分红倍数）全部大于1，最高达到6.32；另外两只尚在退出周期，即便不算那些仍持有、未来有望带来超额回报的项目，目前DPI都已接近1。

此前采访中，熊钢常提及“以技术和商业逻辑甄选项目，以金融逻辑管理基金”。而这一次，他在原有体系之上，新增了工程化思维，提出以金融逻辑结合工程思维统筹基金运作。这套全新的系统化打法，究竟有着怎样的内核？

以工程视角看科技投资底层逻辑

熊钢喜欢用一个物理学的类比来解释他所说的“工程化思维”。

“广义相对论早就预言了引力波的存在，如果你认为这个理论体系是正确的，就一定会有引力波产生。但探测到它，人类整整花了一百年。为什么这么久？因为探测精度要求超过人类具备的技术手段与工程能力太远，要经过长期、高风险、高投入、不断纠偏的工程过程实现它。”熊钢说。

工程思维的核心是“在资源有限、条件不足的前提下，仍然要按期实现一个目标的过程”。在熊钢看来，这与技术创新如出一辙——每一家创业公司面临边创造条件，边融资，边找人，边实现的过程。“你只要承认技术创新是一个工程过程，你的技术投资也一定是工程过程，底层逻辑是一致的。”

只是，风险投资工程比纯技术工程更复杂。因为它还叠加了资本市场、法律环境、人性与社会心理。所以它的难，不在于看懂一个方向，而在于怎么在高度不确定里，把目标拆解、把进程安排出来、把资源前置配置好。

国内早期做风险投资，很多时候只需结合企业成熟的市场化产品、可量化的财务数据，运用金融思维评判业绩即可。但类似AI、机器人等前沿技术赛道，既没有成熟路径参考，技术从研发到落地又遍布风险，单纯依靠金融算账显然不再适用，就更凸显工程化思维的价值和必要性。

实际上，在熊钢看来，工程化思维与具体的赛道无关，因为无论哪个赛道，投资人需要解决的问题没有变：这个项目的研发能否按期推进？团队是否具备在资源不足时创造条件的能力？产品与商业化之间是否有可以验证的路径？在市场回调时，它有没有活下来的组织韧性？

“我看项目的时候，总是会看研发体系能不能支撑他们按期达到研发目标。”熊钢说，初创企业恰恰是因为创业条件不完整，缺资金、缺人才等生产要素，工程化能力才更重要，在条件有限的情况下推进项目的能力，比一开始就讲故事的能力关键得多。

熊钢强调，越是热的赛道，越需要相对冷静的工程化思维，因为噪音和叙事都有可能遮蔽企业的基本面，很多项目会在融资顺利时掩盖真实问题，一旦市场冷下来，能不能活、能不能继续推进研发、能不能穿越融资周期，就会见分晓。

通过工程化思维，在大部分项目注定平庸甚至失败的情况下，把少数高回报项目识别出来、托举出来，并让组合收益最终成立。这也是澳银资本这些年不断复盘后，逐渐形成的核心方法：“以技术和商业的逻辑投项目，以金融和工程的逻辑管基金。”

用工程化体系提升整体胜率

抽象的方法论如果不能落地，就只是空谈。熊钢给出了一个极为具体的案例——一只筹备中的2亿元风险基金的完整规划。

对很多人来说，一只基金落地前，应该首先规划“投什么赛道、什么项目”，但熊钢却从“投多少项目”开始。“两个亿的基金，可分解为只投20个项目以内。如果平均投资金额一千万元，最高两千万元，最低可能几百万元。”

然后是启动“漏斗”机制：要得到最终20个项目，前端入库项目至少得有1000个以上。1000个项目里，经过多个节点层层筛选，大约只有50个可真正进入深度尽调和认真配置资源阶段，再经过内核筛选到30个，最后经过投决再筛选到20个。

时间维度同样被精确规划：90%的资金在36个月内投完，10%留在第4年，“避免到了最后一年，没钱继续投好项目。”

工程化打法也需要容错，澳银资本的逻辑是，无论项目还是基金，可以接受时间容错，但不太能接受核心方向与关键路径的容错，更不能接受道德的容错。

这听起来像一台精密仪器在运转，也未必放之四海而皆准。但支撑其运转的，是熊钢始终相信并坚持的概率智慧。“我非常喜欢正态分布曲线，这条曲线说明多数人、多数基金都处于中间区间的平庸水平，只有少数基金能达到优质收益。”他认为，无论是由人组成的企业或是由项目组成的基金，都遵循这一概率规律——“平庸是行业的主流”。

更关键的是，这套理论在过去的多只基金里取得过成功的试验。以澳银资本的天使基金为例，这只基金用了3亿元人民币投了22个项目，最终跑出2—3个有望获得超额收益的“Alpha项目”，其余都只能获得Beta的收益，1个出现了本金损失，但也拉回了40%的本金。这只基金目前已经进入退出期，尚未算上超额收益的项目，DPI就已经接近1。

在熊钢看来，很多基金的问题，不是不会看项目，而是没有严格地把基金当成一个要按时间、按效率、按目标交付结果的“工程对象”来管理。资金怎么分配，投决节奏如何安排，团队知识结构如何匹配，怎么协同，哪些钱必须在前3年投完，哪些钱要为第4年保留弹药——这些都不是财务层面的细枝末节，而是投资管理本身的一部分。

从追逐风口到挖掘Alpha投资机会

一般来说，创投的惯性思路是：先看风口，看赛道，看哪一波产业浪潮最热，再看这个赛道里谁跑在前面。这套逻辑在当前产业趋势相对清晰、头部公司已经初步形成的时候，从上往下追逐确定性，是非常有效的Beta投资逻辑，大多数投资机构也是这么做的。

2009年到2022年，澳银资本的人民币基金基本处于一个以Beta投资为核心的阶段。那个时候，中国创投市场本身处在高速增长期，项目供给、资金供给、退出市场都在扩张，只要基本判断和执行力不差，很多项目都能吃到时代的红利，获得不错的IRR和TVPI。说白了，那是一个“水大鱼大”的时代，很多机构都可以依靠行业增长与估值抬升获得收益。

但后来，市场竞争加剧、资金大量涌入这些风口赛道，依赖风口与估值波动取得的收益越来越少，甚至消失。熊钢慢慢意识到，那个时候基金还能赚到钱，更多来自周期红利，未必是投资核心能力本身。因此，澳银资本这些年不断摸索从单纯的Beta周期，逐渐走向一个Beta+Alpha的周期。

于是，澳银开始往更早期、更聚焦的单一型STEM-VC基金转型，一方面，承认早期投资的高失败率，用组合管理和赔率意识对冲不确定；另一方面，不满足于只捕捉行业Beta，而是要有能力主动发现Alpha的机会。

湖南揽月机电，是澳银资本实打实的Alpha标杆项目。这家商业航天企业聚焦卫星姿态控制核心部件，主营反作用飞轮、磁力矩器的研发与制造。熊钢最早在一档投资节目中发现了它，当时现场不少投资同行都看不懂赛道逻辑，纷纷持观望态度，只有他坚定看好并完成投资，也因此成为揽月机电首个外部机构投资人。

按照规划，这家公司可以快速发展，但现实发展比规划慢。原因不在技术本身，而在于整个技术环境——将卫星投射上天的关键火箭技术的安全性、可靠性与成本尚未达到大规模应用的门槛，商业层面尚未真正启动。

但熊钢认为，“中国的火箭技术整体上相对SpaceX大概落后7到8年。但中国的弯道超车从来不是超在技术上，从来都是超在市场、制造、供应链效率与成本上。”他的推演是：如果5年后商业场景成熟了，中国的技术也利用这个“空窗期”加速追赶完成了，“那就是相得益彰”。他自信地表示，湖南揽月机电大概率会为机构带来超额收益。

在熊钢看来，一家优秀的投资机构，不能靠偶尔收获个别优质项目，更不能靠扩大基金规模与数量，用基金LP的钱作为试错成本，而是要在底层上具备持续发现Alpha项目并管理整只基金的能力。这也是澳银资本接下来的核心方向：把挖掘优质标的的能力变成常态，用工程化思维将这套打法标准化、可复制。未来机构计划将Alpha高收益项目的占比提升至20%甚至更高，以此优化投资组合，在保障DPI安全的基础上，让 IRR、TVPI等关键指标达成最优平衡。

归根结底，风险投资是一门必须正视高失败率的商业实践。既然多数项目最后会走向失败，那么关键就在于，谁能建立起一套机制，在高失败率的环境中依然收获整体收益。熊钢所说的工程化思维，本质上就是这样一套机制：将基金看作一个长期兑现回报的复杂系统，把周期判断、项目筛选、节奏把控、资源配置、投后管理、退出组合管理全部纳入统一框架，一步步提高整体胜率。

“我认为，15年5只基金的实战成果验证了风险投资工程化方法的逻辑合理性，但其概率可靠性还需更多基金运作的实证。工程化原则在于：可以容忍单体项目亏损甚至失败，但应尽力避免整体基金亏损或失败，要达到这样的目标虽然很难，但这是我们的核心使命，我们有信心履行这种使命。”熊钢说。

校对：刘星莹