01

破发魔咒？

最近港股市场有个玄学，新股破发率比国足赢球概率低，尤其是消费股。

除绿茶外，蜜雪、古茗、沪上阿姨、小菜园等内地餐饮公司，今年上市首日不仅没破发，还像 labubu 一样被投资者抢购。

趁着港股牛市行情，巴奴毛肚火锅前天晚上开启港股 IPO。

从市场环境看，2025 年港股新股破发率已经降到 27.78%，比去年的 34.29% 大幅下降，这相当于国足突然学会了防守反击。

而今年茶饮板块 IPO 的集体爆发，蜜雪冰城、沪上阿姨这些品牌上市首日涨幅都超过 50%，说明消费类新股在资本市场 " 消费降级 " 大环境下，也变成了刚需。

再看巴奴的财务数据，2024 年营收 23.1 亿，净利润 1.23 亿，2025 年 Q1 营收同比增长 25.7%，利润增长 57.48%。

这买卖做的，相当于一个学生突然从班级中游窜到了前三，搁在 A 股早被游资爆炒了。

更关键的是，巴奴的翻台率从 2022 年的 3.0 次 / 天涨到 2025 年 Q1 的 3.7 次 / 天，把餐厅从「不冷不热」变成了「人满为患」。这也是万恶的资本家最关心的一个数据。

说明巴奴没有受到餐饮卷到地板影响，找到了一条属于自己罗马大路。

" 局哥 " 在两个月前听闻巴奴要上市时曾思考，如果去香港上市，大哥海底捞像神一样戳在那，老板杜中兵应该怎么讲一个与众不同的火锅故事，才能让资本家们买单。

果然，品质火锅这个梗被巴奴拿捏死死的。

招股说明直接大胆表白，巴奴是中国最大的品质火锅企业，以差异化定位成为中国品质火锅市场的绝对领导者。

既然规模干不过一哥海底捞，那就用品质化差异给资本市场上一课。

而且海底捞当前市盈率 16 倍，市销率 1.74 倍，巴奴的市值预计在 20-40 亿之间。

如果按 2024 年营收 23.1 亿计算，市销率不到 2 倍，明显低于海底捞。

这相当于用买小米的价格买华为，傻子才不买。

所以上市首日如果破发，都对不起 " 品质的故事 "。

02

持续造血能力？

从 2023 年的 150 元降到 2024 年的 142 元，看似不断下降客单件，其实是巴奴主动调整策略。

就像星巴克推出中杯拿铁，表面上降价，实际上是为了吸引更多消费者。

巴奴通过下沉市场扩张，二线及以下城市门店占比 78.6%，这些地方的消费者对价格更敏感，但忠诚度更高。

而保证这种降价又盈利的持续造血能力。

首先是供应链，巴奴的第三代供应链体系堪称火锅界的「核武器」。

中央厨房实现了「能冷鲜不冷冻，能天然不添加，能当天不隔夜」，从采购到门店配送控制在 48 小时内。

巴奴还创新性地建设卫星仓，每个仓投资 400-500 万元，作为中央厨房的「中转站」，将配送半径缩短至 300 公里，确保二线及以下城市门店的食材供应效率。

以弥补店少城市多的管理半径短板。

正如这几天刘强东在分享会所说，无论京东外卖、酒旅还是其他，做好供应链非常重要。

再看巴奴扩张计划，未来三年要新增 150 家门店，相当于每年开 50 家。

这速度比海底捞当年起步还猛。

但巴奴比海底捞聪明的是，不盲目扩张，而是先在业务拓展地区建立多个根据地，通过这些根据地逐步扩张。就像打仗先建粮草库，稳扎稳打。

财务数据方面，巴奴 2024 年净利润 1.23 亿，经调整净利润 1.96 亿，毛利率稳定在 60% 左右。

这相当于每卖 100 块，能毛赚 60 块，比很多科技公司还赚钱。

最夸张的是，巴奴的餐厅经营利润率从 2023 年的 21.3% 涨到 2025 年 Q1 的 23.7%，这说明管理效率在不断提升。

这赚钱能力都得让传统制造业老板把大腿拍肿了！

看来餐饮是暴力行业的神话没有破灭。

如果未来五到十年巴奴还能保持这种利润率，估计巴菲特如果还活着，都得来吃盘毛肚捧捧场。

风险因素里，最值得关注的是超岛羊肉事件。虽然巴奴赔付了 835 万，但这点问题不足为虑。

当年肯德基的 " 福喜事件 " 可比这事打多了，也没影响人家门店突破 1 万家。

何况巴奴还给行业上了一堂免费的公关课。

而杜中兵在招股书里明确表示，巴奴和超岛是两套管理体系。

03

未来模式？

中国火锅市场已经进入存量博弈的「品质升级」时代，巴奴就是这个时代的另类。

根据弗若斯特沙利文的数据，品质火锅市场预计 2024-2029 年复合增长率 7.8%，远超整体火锅市场的 6.5%。

巴奴作为品质火锅龙头，市场份额 3.1%，但这只是开始。

随着大环境逐渐变好，越来越多的顾客会对健康、高品质食材的需求增加，巴奴的「鲜战略」会越来越吃香。

而巴奴的差异化策略非常清晰：别人拼服务，我拼产品。从毛肚到菌汤，从熊猫笋到龙竹鲜笋，每一款产品都有故事。

比如熊猫笋，仅限春季供应，产地直采，冷链锁鲜，再加上「国宝同款」的营销，直接击中年轻人的猎奇心理。

而且，巴奴的供应链不仅服务自己，未来可能开放给其他品牌，成为新的利润增长点。

竞争对手方面，海底捞虽然门店多，但服务模式已经被消费者审美疲劳。呷哺呷哺主打性价比，但品质上不去。

巴奴正好卡在中间，高端不高价，品质有保障，这让它在下沉市场如鱼得水。

巴奴这次 IPO，不仅是一次资本的狂欢，更给卷到脚底板的火锅同行打了个样。

从供应链到产品，从品牌到营销，巴奴都在重新定义火锅应该这么干。

有人说，巴奴是火锅界的爱马仕，但我觉得它更像火锅界的特斯拉。就像特斯拉用电动车颠覆汽车行业，巴奴正在用品质火锅颠覆餐饮行业。

未来，巴奴可能会成为过品质火锅的代名词，就像星巴克代表咖啡，麦当劳代表快餐。

当然，巴奴也面临着挑战，比如 39 城 145 家店管理半径难题，比如下沉市场的竞争加剧。

但杜中兵不是一个会轻易认输的人，他带领巴奴从河南走向全国，从毛肚火锅走向品质火锅，每一步都走得坚定而稳健。

因为，老杜为了品质是真玩命！

来源：餐观局