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作者｜汪梦婷

搜狐财经《基金佳问》栏目（点击进入专题）

近期创新药板块表现强势，医药领域相关投资机会成为市场焦点。

搜狐财经《基金佳问》栏目，对话各行业具有影响力的基金经理，结合目前经济形势，解读不同行业细分领域的投资策略，展望各行业板块中长期的投资机遇，为投资者讲解如何“避雷”挑选有潜力的基金产品。

做客本期《基金佳问》的嘉宾，是鹏华基金权益投资二部副总经理、基金经理金笑非，本期栏目主要讨论当前医药领域的投资机会，解码创新药行业的核心逻辑。

金笑非，经济学硕士。2012年7月加盟鹏华基金，从事行业研究工作，历任研究部基金经理助理、高级研究员，现任权益投资二部副总经理、基金经理。2016年06月担任鹏华医药科技股票基金经理，最佳任期回报近185%。

受宏观经济环境的不确定性增加，以及生物医药行业投融资趋紧等因素影响，近年医药板块业绩承压。

今年第一季度，医药生物行业营业收入出现边际改善，实现营业收入6120.55亿元，环比增长1.70%。从机构持仓来看，去年四季度为医药行业公募基金重仓规模2020年以来最低点，今年一季度，公募基金重仓规模触底回升。

近期，主力资金持续净流入医药生物板块，医药板块是否将迎来业绩和估值的双重修复？目前是否是布局的好时机？

鹏华基金金笑非认为，现阶段医药新周期已开启。医保“腾笼换鸟”正重塑产业格局，国产药企或凭“PK海外大药”与“差异化小而美”两大策略杀出重围，可以重点关注相关创新药公司。

AI医药和AI医疗也是大家关注的点。金笑非表示，除了创新药之外，AI医疗将是医药投资不可或缺的重点。AI医疗的商业化非常成熟，空间也很大，落地分为两大块，一块是医疗，另一块是AI制药。

关于未来医药板块走势，金笑非直言，政策底、市场底、业绩底三重信号渐明。首先，医保医药反腐进入常态化阶段，政策底已经明确出现；其次，当前走出市场底仍需时间，可能会经历一段时间震荡；整体医药指数的权重将在今年某个季度体现业绩底。

以下为访谈全文：

基金佳问：今年以来SHS创新药指数上涨超15%，但市场对创新药行情的持续性仍有分歧，对此您怎么看？

金笑非：中国的医保压力很大，而医保谈判的核心点就在于“腾笼换鸟”，将一些效果不佳的老药的支付空间腾挪给国产创新药公司。因此，在医保谈判的策略下，创新药公司有两大类策略：

一是pk大药，与海外同品类药品对比，以更高的临床效果和安全性获得市场份额。pk大药的策略前期支出非常高，具有高风险高回报的特点，但同时也代表这个药有很高的临床价值并在海外拥有较为成熟的技术。

二是做差异化小而美的市场。譬如国内的创新药公司，目前尽管市场不大，但在未来三年甚至更长的时间内，没有竞争对手且药效好，相信在未来市场空间会很广阔。对于创新药企业而言，去做真正高价值和高创新的产品，前期也许会有利润的牺牲，但如果创新药可以合理获批，后期商业化空间会很大，而且会有较长的市场独占期，这也是国内药企突围的重要策略，投资者需要重点关注。

基金佳问：政策是创新药发展的核心变量，如果2025年医保支付改革继续深化，是否会催生新的产业机会？

金笑非：首先，医药行业也有牛熊周期的演变，医药投资政策是最重要的背景和前提条件。2013年到2015年，破除以药养医、倡导互联网医疗也是政策导向。2019年到2021年的政策导向是非药，彼时医药行业集采压力最大，医药投资机会集中在非药板块，譬如CXO或消费医疗领域。

而我们认为现阶段是医药新周期的开启。在国内医药生态中，医保是最大的买方，支付占比达70%到80%，所以医保政策支持是先行条件，也是我们进行医药投资提高胜率的重要方向和前提。现在医保最支持的方向就是创新药， 而DRG/DIP本质上是降本增效，在医保中提高支付资金效率。

第一个重要前提——创新药是豁免的。DRG按病种付费，当我们生病时其实并未将处方权下放给医生，而是提供医生临床指南，对医生在复诊和开药过程中进行强约束，从而提高整个医疗体系的效率。

第二，对于创新药公司，我们需要找到真正有疗效和高临床价值的药，这也是创新药公司和医保谈判的底气。无论医保进行何种支付改革，本质上都是推动我们回归创新本质和高临床价值的抓手。

基金佳问：AI制药从概念到落地备受关注，您认为当前AI制药的技术应用处于哪一阶段？哪些细分领域/方向最可能实现商业化突破？

金笑非：DeepSeek横空出世后，人工智能百花齐放，AI医药和AI医疗也是大家最关注的点。除了创新药之外，AI医疗将是医药投资不可或缺的重点。AI医疗的商业化非常成熟，空间也很大，在医药里的落地分为两大块，一块是医疗，另一块是AI制药。

创新药公司在临床早期运用AI模型对海量分子进行筛选，可以大幅度提高效率。但每家公司的模型不一样，底层也不互通。 DeepSeek是开源AI模型，我们希望中国创新药公司能借鉴DeepSeek人工智能的逻辑，将模型对接起来，在底层发生化学反应，未来我们就能畅想在已有平台上再次大幅提高效率。

AI制药方向有多种商业模式在落地。目前，我们建立了一个高效的创新药分子筛选模型。AI 11制药在这一领域利用该模型，落地了多种商业模式。譬如，一些公司可以将通过AI商业模型筛选出的优质创新药，卖给海外大药企或国内创新药公司，这就是所谓的AI Biotech商业模式。

此外，AI制药公司还可以与CRO公司合作。众所周知，中国的CRO产业非常成熟且拥有很强的竞争力，CRO公司对AI技术也有需求，双方可以结合，这是AI制药已经验证的商业逻辑。

AI医疗的落地也非常成熟。例如，在体检或检测过程中，体检公司可以使用AI技术进行影像检查。影像拍片结果出来后，通常需要医生进行审核，这与医生的时间挂钩，相应患者需匹配一定比例的医生。但医生管理难度大，且人力成本较高。因此，可以将较为简单的阅片需求交给AI模型处理。一是提高效率，二是公司也降低了成本。目前国内一些领先的体检和检测公司正积极与AI模型对接。例如，未来80%的阅片工作由AI模型完成。

总的来看，无论是制药领域还是医疗领域，我们认为医药跟AI模型的结合，都有较成熟和商业化落地的模型。

基金佳问：对基因编辑、类器官芯片等前沿技术，普通投资者应如何辨别真正具有产业化潜力的项目？这类标的估值逻辑与传统药企有何差异？

金笑非：基因编辑是当前最前沿和新兴的技术之一，具有颠覆性。但这项技术是个性化的，针对每个个体都有不同的应用点，例如创新药领域中的CAR-T疗法在海外属于特别前沿且小众的技术和需求，费用比几万到十几万美元的广谱创新药高出许多倍，因此海外能够承担得起基因编辑等精准医疗需求的人群非常少。尽管如此，我们也不能否认其潜在发展空间，只不过国内这一领域距离真正的商业化和产业化落地还有很长的路要走。所以，在投资时我们对这类产业有明确的分类。

例如，诸如创新药、AI医疗和AI制药则是从1到10的阶段，这些公司已经具备明确的商业逻辑和业绩兑现点，未来只会发展得更广、更好；而对于基因编辑和精准医疗这类技术，我们认为它们仍处于0到1的阶段，在国内短期内很难判断哪家公司能够成功跑通这一领域。有了这样的分类后，我们的投资决策会变得更简单，可以进行主题投资。

我们也会从产业研究角度关注具体哪些公司具有潜力。例如，可以评估其团队是否具备从实验室到产业化的完整经验，以及前期是否已成功开发出优质产品；此外，该技术是否能满足临床中未被满足的高价值需求，这也是明确的价值锚点。当然，我们反复提到的前沿技术，大多停留在实验室阶段，估值难以明确或可能被透支。在这个过程中，更多考验的是基金经理的灵活性，既要在市场火热时积极参与，也要在市场过度火热、竞争激烈时提前兑现。我们认为这方面的投资要求比研究要求更高。

基金佳问：医药板块当前处于什么阶段？若判断底部区域，哪些指标可作为加仓信号？外资最新动向是否释放重要信号？

金笑非：首先，我们认为政策底已经明确出现。医保医药反腐进入常态化阶段，政策底已经明确。

其次是市场底，随着去年九月底A股市场开始反转，医药指数也跟随市场进入反转状态。当前走出市场底仍需时间，可能会经历一段时间震荡。

第三是业绩底。每个细分板块有差别，但整体医药指数的权重将在今年某个季度体现业绩底。

基金佳问：港股创新药与科创板医药企业经常出现估值倒挂。您认为这两类标的的投资逻辑有何区别？当前更适合布局哪一类资产？

金笑非：我们认为港股创新药公司和A股创新药公司本质上没有太大差别，只是优质上市公司在不同资本市场的不同体现。国内一些优秀公司可能在多地上市，包括A股、H股，甚至美股。从明线角度，投资者可能会认为这些公司没有差别，因此会追逐不同市场的价差。然而，从暗线角度，我们认为这些公司之间存在较大差异，我个人更看好国内A股市场科创板的表现。

从需求角度，配置A股公司的资金与配置港股公司的资金性质不同。港股的资金以外资为主，更容易受到全球市场的影响，如美联储降息和中美关系等，因此港股的创新药公司波动性较大。而配置A股创新药公司的资金主要是场内资金，这些资金长期看好中国产业的高质量发展和产业升级，具有较高的稳定性。此外，大量的医药基金只能投资A股，投资港股的比例较小。因此，配置A股创新药公司的资金更稳定，且具有更大增长空间。

从供给角度，国内科创板的创新药公司数量远少于港股创新药公司数量。

同时，港股的商业模式和逻辑不同。港股公司可以进行闪电配售，公司可以迅速增加20%的流通筹码。而A股公司进行增发、配售或再融资时，需要较长时间，并且必须提前公告。

因此，从供需匹配角度，我们预计未来国内科创板公司的股价表现将比港股公司更强势或更持久。