证券之星：于莹

跨境电商物流服务商深圳市顺友跨境物流股份有限公司(以下简称顺友物流)近日递交主板上市申请。

作为覆盖全球220个国家及地区的跨境物流服务商，顺友物流近年营收规模虽然稳步增长，但高度依赖直发物流业务的结构性风险也日益凸显，而今年以来，美国免税政策变幻诡谲，一旦政策出现变动，公司的业务难免受到冲击。

证券之星注意到，过去一年，公司的业绩已有波动迹象，其直发业务收入同比下滑0.8%，净利润也同比减少40%。转型头程物流及海外仓带来的重资产投入，使得公司毛利率从2023年的10.5%骤降至6.7%。如今，顺友物流试图通过资本市场破解转型与资金短缺的困局。

值得注意的是，在盈利承压之际，公司近三年累计分红达8300万元，占合计利润的56%，此外，其创始股东退出细节未明确披露等信披问题也值得进一步关注。

去年增速放缓，依赖关税政策

根据招股书，顺友物流成立于2008年，总部位于广东深圳，主要提供一站式跨境物流服务。于往绩记录期间，公司安排向约220个国家及地区运送包裹，横跨欧洲、北美洲、亚洲、南美洲、大洋洲及非洲六大洲，同期日均运送包裹量约13万件。

财务数据显示，2022年—2024年(下称“报告期”)，公司的营业收入分别为11.84亿元、15.06亿元、15.22亿元，虽然整体呈现上升趋势，但2024年，顺友物流的营收增速已明显放缓。

证券之星注意到，2024年顺友物流的收入增长放缓主要与直发物流服务收入下降有关。受直发物流服务市场定价压力加剧影响，顺友物流2024年来自直发物流服务的收入为14.63亿元，较上年下滑了0.8%。而直发物流服务的收入于2022年、2023年及2024年，分别为顺友物流贡献了97.3%、98%、96.1%的收入。

可见，高度依赖直发业务，顺友物流的业绩增长也存在一定风险。

据悉，所谓直发物流，即帮助卖家直接从货源国将商品包裹发货至海外消费者手中，这一物流模式高度依赖关税豁免红利。

然而，今年以来美国的关税政策不断变化。从区域收入结构看，2024年，公司北美洲收入占比从23.4%提升至37.1%。虽然顺友物流未公布涉及美国的具体数据，但美国仍然是其重要市场。

5月14日最新消息显示，美方或将下调或撤销对中国小额包裹(包括香港特别行政区小额包裹)加征的关税，将国际邮件从价税率由120%下调至54%，撤销原定于2025年6月1日起将从量税由每件100美元调增为200美元的措施。

但一旦特朗普政府再次调整政策，将对公司的直发物流带来影响。对此，顺友物流曾回应，美国市场并非其主要战略重点，考虑到美国针对中国电商公司的政策所带来的不确定性，其自2024年下半年已战略性地缩减以美国为目的地的直发物流服务。

转型海外仓后毛利率承压

为了避免单一收入模式的影响，顺友物流还推出多样化的物流服务，2023年，公司成立深圳美速易以进一步发展头程物流服务，来自头程物流服务的收入由2023年的260万元大幅增加至2024年的2870万元。

证券之星了解到，头程物流是跨境物流链的初始阶段，指货物从生产地、供应商仓库或起运地出发，通过国际运输(如海运、空运、陆运)到达目的国海关或首个物流节点(如海外仓)的全过程。然而，建设该项业务，也直接导致了公司的毛利率下滑。

据悉，运输企业的毛利率通常集中在10%至20%之间。报告期内，公司的毛利率分别为6.2%、10.5%、6.7%。招股书显示，顺友物流毛利率由2023年的10.5%降至2024年的6.7%，原因就是投入更多资源发展头程物流服务，以及推出以“友仓”品牌经营的海外仓服务，该业务需对仓库设施、机械及设备投入大量资金。

而此次上市募集资金，顺友物流称首先将用于发展海外物流服务能力，包括用于继续在主要海外市场租赁更多仓储及购买设备。同时亦计划扩展海外仓储及尾程配送团队。不难预见，建设海外仓业务，未来短期内或许会进一步导致公司毛利率下滑。

证券之星注意到，2022年—2024年，顺友物流的年内利润分别为3188万元、7347万元、4388万元。也就是说，公司净利润在2023年达7347万元峰值后，2024年就同比下降了40%。

在净利润下滑的同时，顺友物流2024年经营性现金流净额由2023年的1.59亿元转为-2726.3万元，创下近3年最差纪录。顺友物流在招股书中解释称，主因是2024年末其直发物流服务成本下降，应付账款减少6150万元；年末与一名主要客户的交易金额相对较高，应收账款增加5220万元。对于仍需继续扩张的顺友物流而言，无疑暴露了其资金流动性困境。

可见，如今顺友物流的战略转型正陷入两难境地：拓展海外仓虽能突破单一业务瓶颈，但重资产模式难免吞噬利润空间，而当前公司盈利水平已处于行业低位，叠加国际物流市场竞争加剧，其扩张后能否实现预期回报仍存在较大不确定性。在现金流告急的情况下，需要大量资金铺设的顺友物流只能转向资本市场求助。

原创始人不明退出，IPO前股东大笔分红

值得一提的是，尽管利润微薄，但顺友物流却给股东大手笔分红。

根据招股书，截至2022年、2023年及2024年，公司就普通股及可赎回优先股支付的股息分别为730万元、2570万元及5000万元。三年分红达到8300万元，占到合计利润的56%。

而公司的股权架构也较为单一，实控人姚云及其配偶直接和间接持股约86.57%。其中，姚云直接持股24.1%，其直接控制的安云投资、安云非凡、嘉德润和分别持股53.32%、5.78%、3.37%。按照持股比例，姚氏夫妇三年分红7185万元。

值得一提的是，虽然公司的股权架构简单，但证券之星发现，顺友物流的IPO或许还存在信息披露不充分的问题。

招股书称，公司的历史追溯于2008年成立的香港顺友国际物流。资料显示，香港顺友国际物流创始股东实为自然人杨奇，姚云、王浩霖则是香港顺友国际物流和顺友物流的重要管理者。

根据招股书，香港顺友国际物流运营初期，就开始与各地的邮政服务运营商合作。随着时间的推移，其业务不断扩展，2016年正式开拓了东南亚市场。自2016年至2021年，姚云、王浩霖牵头相继成立了顺友物流前身集团的主要实体，包括广州顺友、东莞顺友及顺友跨境有限公司。这几年里，姚、王二人通过设立多家实体逐步整合资产，2021年完成重组并成立深圳顺友物流，目前姚云夫妇合计持股86.57%，王浩霖持股5%。但是，关于姚、王二人是如何拿到香港顺友国际物流的股权，以及杨奇是如何退出细节，招股书均未明确说明。(本文首发证券之星，作者｜于莹)