梁杏：国泰基金总经理助理、量化投资部总监

在中国ETF市场从萌芽到爆发的二十年中，国泰基金在其中扮演着“逆势者”的角色。

当不少玩家率先挤上宽基赛道摩拳擦掌时，国泰基金选择了一条少有人问津的“冷门赛道”——行业主题ETF，并以此构建起覆盖科技、周期、消费、金融等众多领域的“行业ETF超市”。

从边缘突围到生态重构，国泰基金的ETF发展之路不仅是产品创新的样本，更是一部关于创新勇气与战略定力的启示录。

2011年，国泰基金推出上证180金融ETF，标志着其在ETF领域“冷门突围”战略的开始。

2013年国泰基金产品研发“一年三创新”，发行了全市场首批国债ETF、纳指ETF、黄金基金ETF，奠定了国泰基金ETF在大类资产配置领域的先发优势。

2015年，国泰基金继续寻求逆向布局，积极推动“差异化竞争”战略，将目光投向证券、军工等行业。这一决策背后，是国泰基金作为“播种者”的长期主义：以分级基金时代被验证过的行业需求为锚点，在冷门领域提前布局。

于是2016年，国泰基金布局了证券ETF和军工ETF；2019年推出了“科技四杰”，覆盖芯片、生物医药、计算机、通信等主流科技赛道，2020年又切入钢铁、煤炭等周期赛道……每一步都踩准了行业周期轮动的节奏。

种种逆向思维的背后，离不开对市场需求的深刻洞察。

近期，笔者再次独家对话国泰基金总经理助理、量化投资部总监梁杏。她曾向笔者表示，国泰基金对ETF产品“不追求大的首发，更愿意把资源放到上市以后去‘养’”。例如芯片ETF从2亿规模起步，经历行业爆发后规模直破百亿。

这种“先发制人”的逻辑，既源于对政策导向的敏锐，也得益于团队对行业周期的深度研判。“我们不追热点，而是静待风来。”梁杏的这句话，道出了国泰基金行业ETF布局的核心：在无人问津处播种，在共识形成前卡位。

在ETF的同质化竞争中，国泰基金构建起一套“产品-服务-生态”的闭环。通过颗粒度管理提升流动性，通过差异化产品设计打造稀缺性，公众号“ETF和LOF圈”十年如一日的干货分享和风险提示，形成独特的陪伴式服务。

团队建设上，国泰基金有独具特色的“投资市场一体化”架构，从申赎清单的严苛管控，到基金经理和研究员分行业深度跟踪，再到销售人员做好客户服务，每一步都指向精细化运营。这种体系化的能力，让国泰基金在行业ETF的竞争中持续领跑。

2024年是国泰基金ETF业务的重要转折年。随着“国家队”资金涌入宽基ETF，以沪深300指数相关产品为代表的ETF规模激增，而长期依赖行业主题ETF的国泰排名滑落至第七。这一挫败催生了中证A500ETF的背水一战——上市7个交易日规模突破100亿，17个交易日突破200亿，规模和成交额始终保持同类领先。

国泰中证A500ETF的闪电规模战背后，是一套资源的精算组合拳。不过梁杏也对笔者坦言，宽基布局仍是摆在国泰基金面前的巨大挑战，“选择本就是一件很难的事情，在资源有限的前提下任何公司都只能在某个阶段集中去发力某几只产品”。

据Wind数据统计，截至2025年3月31日，国泰基金旗下的ETF共有66只，ETF总规模约1585亿元，排在全市场的第7位。

目前国泰基金旗下规模前三大的ETF是证券ETF、中证A500ETF、纳指ETF，规模分别为311亿元、233亿元、136亿元。

国泰基金的ETF之路，始终在资源约束与战略定力间寻找平衡。行业ETF的早期蛰伏、宽基逆袭的闪电战、生态重构的未雨绸缪，皆映射出“非对称竞争”思维的深刻印记。

正如梁杏在不同场合中频频提及的那句话，“人生没有白走的路，每一步都算数。”当行业从规模竞赛转向生态竞争时，国泰基金正以破局者的锐气与守正者的耐力，为中国资管行业书写新的范式——在不确定的市场中，唯一确定的护城河，是对差异化的坚持。

以下为对话实录。

一、破冰之旅：行业ETF的冷门突围

问：自2011年3月国泰基金第一只ETF——国泰上证180金融ETF（简称：金融ETF）成立，到宽基布局及行业主题ETF规模领先，国泰基金的ETF业务发展中有哪些里程碑事件？

梁杏：2011年的金融ETF是国泰基金ETF业务的起点。2013年，国泰基金的ETF研发”一年三创新”，我们发了国债ETF、纳指ETF、黄金基金ETF。除了黄金基金ETF是跟同行同一批获批，另两只国泰都是第一家上报的基金公司，在那之后我们不断地受到这种创新能力的激励和驱动。

（笔者据Wind统计，截至2025年3月31日，全市场已有20只黄金ETF。其中，14只为商品型黄金ETF，6只为股票型黄金ETF。）

接着到了2015年，我们又布局了证券ETF、军工ETF（笔者注：分别指国泰中证全指证券公司ETF、国泰中证军工ETF）。2016年证券ETF和军工ETF的发行，标志着国泰基金正式向行业ETF进军，证券ETF和军工ETF后来也成为其所属领域中规模最大、成交额最好的单品。

2019年我们又发了4个科技类的ETF，分别是芯片ETF、生物医药ETF、计算机ETF和通信ETF，与我们国家科技强国的战略定位也是匹配的，后来的收益率也不错。

2020年，我们又发行了钢铁、煤炭品种。煤炭ETF（笔者注：指国泰中证煤炭ETF）从2020年到2024年的完整年度里，每一年都是正收益（笔者注：据Wind数据统计，从2021年-2024年，每一个完整年度该ETF的收益率为50.22%、14.48%、10.97%、1.52%）。

也是在2020年，国泰基金ETF规模的行业排名升到历史最高位——第二名。从那之后，ETF进入到群雄逐鹿的“红海”阶段，（我们的）压力也越来越大。

2024年，因为宽基（规模）不大，我们ETF的规模排名也滑落到了第七名。这个事情对我们的刺激肯定是很大的，于是我们痛定思痛，集中力量去做了中证A500ETF。

问：当时为什么会瞄准行业ETF这条路？

梁杏：当时我们从分级基金转向ETF的时候，市场上已经有比较多规模大、流动性好的宽基ETF，那个时候再去布局要投入更大的精力去追赶，属于事倍功半。考虑到我们的资源禀赋，最终我们尝试走了行业主题ETF这条“难而正确的路”。

当时的分级基金以行业主题为主，那就证明了行业主题（类的产品）是有需求的。我们的证券ETF和军工ETF首发时分别募集了4.29亿和5.89亿，最后规模都破了百亿元。很多时候产品规模和当时市场行情未必完全匹配，其实在于客户预期，大家买的是预期或希望。

问：早期布局冷门赛道时如何说服公司与渠道支持“超前布局”？

梁杏：2019年我们率先布局钢铁ETF、煤炭ETF（2020年正式发行）的时候也听到过质疑，为什么要布局夕阳行业产品？但当时我们考虑的核心逻辑是其估值处于历史低位（PB不足1倍），叠加行业长期刚性需求，尽管彼时市场聚焦科技主线，但周期板块的配置价值非常高。

渠道的话，因为券商业务线是合并在我们部门的，所以没有太大的支持难度。我们决定要做什么产品，销售同事就会去发什么产品，这是大家共同的KPI。我们的特点就是投资市场一体化，做决策的效率会更高一些。

二、红海鏖战：同质化竞争下的资源精算

问：国泰中证A500ETF上市首日成交额超过30亿元，7个交易日规模便破百亿。这只ETF为何一鸣惊人？

梁杏：两个方面做得比较好。

一是流动性。公司对做市业务非常重视，我们当时也是第一家跟所有做市商把合同签好的公司，占了一定的先机。

二是资金吸金能力。当时我们总经理亲自带队，一家一家地去跑客户，公司各个部门的同事也都支持了这个业务。结果是超出我们预期的，最初我们定的目标是规模进入前三，结果最后冲到了最前面。（笔者注：据Wind数据统计，截至3月31日，国泰中证A500ETF依然以超过231亿元的规模，排在所有中证A500ETF的首位）

问：国泰基金重点发力的中证A500ETF、现金流ETF、科创综指ETF，对比市场同类产品有何特点？

梁杏：国泰中证A500ETF的规模较大、成交额靠前，投资者的购买感受会更丝滑。我们的客户数也是所有中证A500ETF中最多的，客户成交笔数最多，平均成交金额较小，交易的颗粒度非常细，交易的体验会非常好。根据基金年报显示，截至2024年底，中证A500ETF的客户数超过15.6万，是第二名的好几倍。

国泰现金流ETF追踪的是富时中国A股自由现金流聚焦指数，成分股偏大中市值，风格更清晰。这只ETF现在的规模在同类现金流ETF里也是最靠前的（笔者注：据Wind统计，截至4月10日，该ETF的规模为33.6亿元），成交额也保持领先。

国泰科创综指ETF首发时有15亿规模，持有人有1万多名。我们在首发时比较追求颗粒度，不喜欢大单做认购，更倾向于投资者越多越好，这样的话有助于上市以后打造流动性。

问：国泰还有哪些特色鲜明的ETF？

梁杏：半导体设备ETF聚焦半导体产业链中卡脖子最严重的上游设备和材料。一开始我们致力于打造覆盖芯片全产业链的ETF产品，然而，随着市场动态的演变，上游环节（尤其是涉及先进制程的光刻机设备领域）展现出更强的竞争优势，鉴于国内在该领域存在关键技术供给缺口，稀缺性逻辑也推动资本市场给予上游更高的估值溢价。

等到市场上的股票足够多时，我们就去做了一个专注于上游的设备和材料ETF。因为当时设备相关股票数量还比较少，我们也纳入了一些材料相关的股票，发了国泰中证半导体材料设备主题ETF。

三、未来之锚：从产品创新到哑铃策略下的攻守平衡术

问：目前国泰ETF产品线涵盖科技、消费、周期、金融等多个领域，未来是否有计划布局一些创新型ETF产品？

梁杏：我们也在积极申请股债混合ETF，可能今年落地。

另外，今年全年会围绕人工智能主线去寻找一些机会。算力端像通信、芯片、半导体设备等，我们都有不错的产品。

还有应用端。AI应用有两个方向比较重要，即人工智能在机器人里的应用以及在智能汽车里的应用。机器人已经有规模比较大的品种，但在智能汽车里边还没有特别大的，国泰的智能汽车ETF现在的规模也不大。

我们还有覆盖港股科技的ETF产品，也是今年不错的方向。

防守端除了现金流ETF之外，红利国企ETF（笔者注：指国泰上证国有企业红利ETF）也是我们非常好的一个防守品种，去年年底规模大概（有）七八个亿，现在已经接近17亿了（据Wind统计，数据截至4月10日）。这两个都是月月评估分红的品种。

问：国泰目前在ETF领域中面临的最大挑战是什么？

梁杏：我们当年因为“家底”不够厚，所以从行业主题ETF起家，走了资源少、投入产出比高的一条路。

关于宽基的布局我们也思考过，就算我们当年有布局，后来想做大也很难。沪深300ETF中也就前面4个ETF的规模比较大，再往后的ETF规模是断层式的。

我们当年没有能力去布局宽基，但通过这么多年的努力攒了些家底之后，去年我们发力中证A500ETF。

当然全市场的中证A500ETF在非常短的时间内就做到两千多亿的规模，这是很厉害的成绩。但指数和指数之间也是长跑战，并不是说中证A500指数要取代沪深300指数，这两个指数也有自己的风格特征，比如沪深300在价值中偏价值，中证A500在价值中偏成长。投资者会在这两个指数里做偏好性的选择，如果市场偏保守，可能更多投资者会选择沪深300指数；如果市场稍微好一点，又没有好到百花齐放的程度（像现在这样），可能更多投资者会选择中证A500指数。

对我们来说目前比较大的考验，就是还需要在宽基布局上再加强。但宽基的布局也是非常耗费资源的，可能每个公司都要想清楚，在资源都一样有限的情况下，看看市场的风在哪里。每个公司也只能在某个阶段集中去做某几个产品，贪多本身也是嚼不烂的。选择本身就是一件很难的事情。

问：对比海外成熟市场，国内ETF生态还有哪些地方需要实现突破？

梁杏：比如说发行门槛能不能降低。海外很多ETF是“宽进严出”的模式，虽然设立门槛低，但要成长起来也是不容易的，很多ETF慢慢也就清掉了。

但是国内ETF的成立门槛比较高，需要两个亿，1000户，基金公司要投入非常多资源去进行发起和设立。降低发行的门槛可能是行业的共同诉求。

还有，现在做市的成本过高了。

问：今年最看好哪些细分领域的机会，会建议投资者如何配置？

梁杏：中证A500ETF打底作为核心，科技加红利作为卫星，相当于在核心的基础上叠加了一个哑铃策略作为卫星资产。

科技里面选算力相关的通信ETF、芯片ETF或者半导体设备ETF，应用里面可以放一些机器人产业ETF，防守端就放现金流ETF或者红利国企ETF。

科技里面的创新药也有机会。今年的医药可能没有大行情，只有小行情，因为整体医药的支付端依然没有得到很好地改善。但是创新药可能会走出自己独立的行情，而且AI可能对创新药的研发效率提升和成本下降起到帮助作用。

另外对创新药来说，政策也比较支持，创新药本身的研发能力、出海销售能力也都比较强，还有一定的自主定价权。最近商保（笔者注：商业保险，会对创新药费用进行部分或全部报销）可能想纳入创新药，这样的话创新药的支付端就会有所改善。国泰有创新药沪深港ETF，也有生物医药ETF。

其他资产类别的话，债市今年的波动可能比较大，但投资者也不能因为它收益不高就全去买A股，还是可以填一部分仓位，从而降低整个组合的波动。

黄金未完待续，但是今年的波动肯定也不小；美股的波动也会比较大；港股实现正收益的概率也比较大，里面最有价值的还是科技类。

四、团队淬炼：投资市场一体化与风险管控

问：国泰量化投资团队的组织架构与协作模式有何独特之处？

梁杏：我们部门除了投资、研究、做市，还有销售、宣传等，我们也有自己的产品研究员做产品研发。如果是规模不大的（产品），或者在以前的行业主题行情时代，基本上我们部门自己就可以运作和维持好产品管理和客户服务。

但到了宽基时代，机构投资者居多，就需要我们部门同其他部门（尤其是机构部）紧密合作。

我们的部门现在是投资市场一体化，市场一体化主要是和券商业务线的一体化。跟销售团队的联动，除了券商销售之外，还需要和互联网、机构投资者以及银行零售三个部门去合作，通过他们的精准覆盖提升对不同类型投资者的服务能力。

问：作为团队负责人，如何培养团队的能力圈？对年轻基金经理的培养重点是什么？

梁杏：我们对基金经理的培养分为主动和被动两条线。这里主要介绍被动，主动是另一块业务。

目前为止，我们绝大多数的基金经理都是自己培养的，很少主动外招，因为ETF的投资管理其实是一个非常繁重的活，内部培养的基金经理，可以更好地接受和理解这个体系。

当然这两年国泰因为业务扩张速度比较快，也有一些外招的投研人员，我们也要把他们先放在团队里边打磨之后再去担任基金经理。

国泰有很多行业主题ETF，所以我们的ETF研究员是分行业去跟踪的；我们还有不同的资产，比如海外资产、港股资产、债券和黄金资产，都有不同的研究员去进行跟踪和研究输出。

所以，一方面他们日常就要沉浸式地（参与到）整个ETF的管理和申赎清单的制作流程中，另一方面因为他们要跟踪行业，要研究不同的资产类别及对应产品。有时候甚至还要出一些策略，所以在专业能力上他们也会有不错的积累和成长。

问：在个人能力提升上，有什么比较好的经验可以分享给大家？

梁杏：对于初入行的人，建议多看研报、多听路演、积极参与调研，这些都是构建基础认知的高效路径。

主动权益型基金经理聚焦于个股层面的深度挖掘，而我们的研究范式更偏向中观视角——通过行业周期演变与结构性趋势的把握，建立投资决策框架。

即便调研个股，我们也是想通过企业经营动态反推行业全景，最终实现从微观数据到中观逻辑的升维，形成具象化的产业投资图谱。

还有一个（方法是）跟客户交流。不断对客户输出的时候也会逼着自己去学习，有时候客户的一些反馈和思想碰撞，也能激发自己产生更多新的思考，这是很有意义的。

所以，保持开放的心态，不断地去看看市场有什么新变化，积极地去拥抱和学习。

声明：观点仅供参考，将随市场情况而动态变化，不构成任何投资建议和承诺。基金有风险，投资须谨慎。投资者在进行投资决策前，充分考虑投资者自身的风险承受能力，谨慎投资。如需购买相关基金产品，请您详阅基金法律文件，关注投资者适当性管理相关规定，提前做好风险测评，并根据您自身的风险承受能力购买与之相匹配的风险等级的基金产品。

数据来源wind，截至2025/3/31，证券ETF规模309亿元在同类18只ETF基金中排名第一，军工ETF规模117亿元在同类5只ETF规模中排名第一，同类指同标的指数同跟踪策略的ETF基金；基金规模数据随时间变动，不预示场内活跃情况，也不预示未来收益。

芯片ETF2020-2024年业绩及业绩基准业绩为52.81%/50.91%，29.00%/29.24%，-39.13%/-38.76%，-3.92%/-4.03%，25.11%/25.57%；生物医药ETF2020-2024年业绩及业绩基准业绩为60.44%/54.75%，-15.99%/-14.90%，-24.85%/-25.23%，-5.67%/-6.74%，-20.39%/-21.13%；计算机ETF2020-2024年业绩及业绩基准业绩为23.55%/17.46%，0.48%/-2.37%，-26.02%/-27.52%，-1.86%/-2.40%，11.27%/10.17%；通信ETF2020-2024年业绩及业绩基准业绩为-2.27%/-6.25%，7.37%/5.62%，-26.70%/-27.81%，25.83%/24.27%，31.56%/30.18%，历史业绩不代表未来表现，数据来源：基金定期报告。

国泰上证 5 年期国债 ETF属于债券基金，其预期收益及风险水平低于股票基金、混合基金，高于货币市场基金，同时该基金属于国债指数基金，是债券基金中投资风险较低的品种，该基金采用优化抽样复制策略，跟踪上证5 年期国债指数，其风险收益特征与标的指数所表征的市场组合的风险收益特征相似。

国泰上证180金融ETF、纳指ETF、证券ETF、军工ETF、芯片ETF、计算机 ETF、生物医药 ETF、钢铁 ETF、煤炭ETF、中证 A500ETF、现金流ETF、科创综指ETF、红利国企ETF、沪港深创新药产业 ETF均属于股票型基金，预期风险与收益高于混合型基金、债券型基金与货币市场基金。本基金为指数型基金，主要采用完全复制法跟踪标的指数的表现，具有与标的指数以及标的指数所代表的股票市场相似的风险收益特征。

国泰黄金ETF主要投资对象为黄金现货合约，预期风险收益水平与黄金资产相似，不同于股票基金、混合基金、债券基金和货币市场基金。

科创综指ETF投资于科创板股票，会面临科创板机制下因投资标的、市场制度以及 交易规则等差异带来的特有风险，包括股价波动风险、流动性风险、退市风险和 投资集中风险等。

国泰中证沪港深创新药产业 ETF投资港股通标的股票时，会面临港股通机制下因投资环境、投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险。

现金流ETF完全由国泰基金管理有限公司开发,与伦敦证券交易所集团公司及其附属企业(统称“LSE Group”)之间没有关联，也并非受其发起、背书、出售或推广。FTSE Russell是特定LSE Group公司的商标名称之一。LSE Group概不对任何人士使用本基金或基础数据承担任何责任。

红利国企ETF收益分配方式为现金分红；基金收益评价日核定的基金份额净值增长率超过标的指数同期增长率时，可进行收益分配。在收益评价日，基金管理人对基金净值增长率和标的指数同期增长率进行计算；基金管理人可每月进行评估及收益分配，在符合基金分红条件下，可安排收益分配，评估时间、分配时间、分配方案及每次基金收益分配数额等内容，基金管理人可以根据实际情况确定并按照有关规定公告；基于本基金的性质和特点，本基金收益分配无需以弥补亏损为前提，收益分配后基金份额净值有可能低于面值；每一基金份额享有同等分配权；在不违反法律法规以及对基金份额持有人利益无实质性不利影响的情况下，基金管理人可酌情调整以上基金收益分配原则，此项调整不需要召开基金份额持有人大会，但应于变更实施日前在规定媒介上公告。鉴于本基金的特点，基金分红不一定来自基金盈利，基金分红不代表总投资的正回报。