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作者 | 母基金研究中心

来源 | 母基金研究中心

国家发展改革委副主任王昌林1月20日在新闻发布会上表示，要发挥好国家创业投资基金行业标杆作用，研究设立国家级并购基金，加强政府投资基金布局规划和投向指导，促进创新创业创造，加快培育和发展新质生产力。这一来自顶层设计的明确信号，迅速在资本市场与产业界引发高度关注，被视为对当前方兴未艾的并购基金浪潮的一次关键性战略定调，标志着通过市场化并购重组推动产业深度整合、培育新质生产力，已从市场自觉与地方实践，上升为国家层面的主动谋划与统筹部署。

此番表态具有坚实的政策延续性与市场基础。回顾2024年，从证监会发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》（即“并购六条”），到国务院办公厅印发《促进创业投资高质量发展的若干政策措施》，支持并购基金发展、拓宽并购退出渠道已成为明确的政策导向。

在政策的东风之下，国资并购基金密集成立，据我们统计，近几个月，多地国资发力并购基金，并且，已有超10个地区发布了支持并购重组与并购基金设立的政策。

地方层面更是动作频频，北京、上海、深圳、天津、安徽等地相继出台专项行动方案或支持措施，并密集设立百亿乃至数百亿规模的国资并购基金。例如，北京近期落地的“北京京国创智算并购股权投资基金”规模高达300亿元，上海、厦门等地也有类似大型基金设立。正如上海某PE机构合伙人在接受母基金研究中心访谈时所预判，“现在主板有超过六成的上市公司市值不足百亿，并购重组业务的发展潜力空间巨大……预计今年是并购基金的爆发年。”国家发改委此次提出研究设立“国家级”并购基金，正是在此政策与市场热潮基础上，着眼于构建更具战略视野、资源整合能力和市场引领作用的中央级平台，以回应经济发展阶段的深刻转型需求。

当前，中国并购基金正面临历史性的结构性发展机遇，这构成了国家级基金谋划的深层逻辑。首先，随着注册制走深走实，企业上市通道更加市场化，一二级市场的估值差逐渐回归理性。这使得过去围绕“资产证券化”的套利逻辑难以为继，并购的核心价值必须转向真实的 “产业整合”与“价值创造” 。其次，我国许多关键产业，尤其是在战略性新兴领域，普遍存在企业数量多、规模小、布局散的问题，产业集中度较低。这种“多、小、散”的格局制约了整体竞争力的提升，也产生了通过并购实现强链补链、培育世界级龙头企业的巨大内生需求。第三，市场参与主体正在快速进化与成熟。一方面，大量面临代际传承或主业升级压力的上市公司，为控制权转让提供了丰富的标的池；另一方面，如元禾辰坤合伙人曾纯在2025中国母基金会议上所指出的，“资产+平台”的新型整合模式正在出现，专业的VC机构与并购基金可以形成协作，共同解决产业升级问题。私募股权机构本身也在向产业化转型，加强投后赋能与产业协同能力，以匹配并购整合的更高要求。

尤为关键的是，发展并购基金被普遍视为疏通私募股权投资“退出难”这一行业核心堵点的最有效途径之一。长期以来，国内私募股权基金高度依赖IPO退出，路径单一且受市场周期性波动影响大。2024年我国股权投资市场上通过并购退出的案例占比仅为7%，与欧美成熟市场相比存在巨大差距。这一瓶颈不仅影响了资本的流动效率，也制约了早期创新资本支持科技企业的积极性。证监会“并购六条”中引入的私募基金投资期限与股份锁定期“反向挂钩”机制，正是为了激励私募基金参与并购重组。国家级并购基金若能成功设立，凭借其强大的长期资本实力和战略信用，有望成为一级市场重要的、稳定的价值承接方与整合者，从而盘活大量存量股权资产，真正推动“投资-培育-退出-再投资”的良性循环。在IPO退出承压的背景下，GP的产业协同赋能能力、整合资源能力被划重点，而并购基金的价值不应局限于退出渠道，更应着眼于推动产业重构与优化。

市场的活跃度印证了这一趋势。母基金研究中心观察发现，2024年一级市场关于并购的讨论异常热烈，全年披露的并购预案金额同比增长超过10%。更值得关注的是，私募基金正在从财务投资人转变为积极的产业整合者：2024年共有376支私募基金所投资的项目参与了并购交易，涉及交易份额价值同比增长22.88%。不仅如此，“反向并购”（即非上市公司，尤其是硬科技创业公司收购上市公司）成为年度焦点，智元机器人收购上纬新材等案例，为暂未满足独立上市条件但拥有优质资产的创新企业开辟了对接资本市场的新路径，也为投资机构提供了崭新的退出思路。这些自下而上的市场创新，与自上而下的政策设计相互呼应，共同勾勒出中国并购市场日益清晰和多元化的未来图景。

当然，从“研究设立”到成功运作，国家级并购基金需要构建一套高度市场化、专业化的全新体制机制。其挑战不仅在于募集大规模长期资本，更在于如何组建具备深厚产业认知、复杂交易执行能力和主动投后管理赋能经验的专业团队。在并购交易中，治理与整合能力是决定并购成败的关键，而国内机构在此方面仍有提升空间。同时，国家级基金需要明确其与地方国资并购基金、市场化并购基金的功能边界与协同关系，形成“国家引导、地方与市场协同”的生态体系，避免替代或挤出效应。其考核机制也需创新，需平衡好服务国家战略的长期目标与市场化基金必要的财务回报要求，建立科学的容错机制，才能真正践行“耐心资本”的使命。

母基金研究中心认为，国家发改委释放的研究设立国家级并购基金的信号，具有里程碑式的意义。它不仅仅是设立一支基金，更是宣告一种以国家战略耐心资本为引导、以市场化专业运作为手段、以产业深度整合与升级为目标的新发展范式进入了实质性谋划阶段。在培育新质生产力、建设现代化产业体系的时代命题下，这样一个顶级平台的设想，有望将分散的政策意图、地方实践和市场力量，凝聚成更具穿透力和系统性的战略执行力，最终在集成电路、生物医药、高端装备、人工智能等关键领域，推动形成一批具有全球竞争力的产业龙头，从根本上提升中国经济的创新效能与韧性。

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