2025年12月30日，中国证券业协会公布了2025年证券公司投行业务质量评价，覆盖93家券商，其中A类12家、B类66家、C类15家。

与2024年相比，有21家券商实现了“升级”，其中包括东吴证券（601555）、国金证券（600109）、中金公司（601995）在内的6家券商从B类升至A类，包括东北证券（000686）、浙商证券（601878）在内的15家券商从C类升至B类。与此同时，中信证券（600030）、招商证券（600999）等头部券商连续两年获评A类。

另外，也有不少券商遭到“降级”，比如财信证券、中邮证券等4家券商从A类降至B类，天风证券（601162）、西南证券（600369）等13家券商则从B类降至C类。变化最大的是申万宏源（000166），这家头部券商从2024年的A类连降两级成C类；值得一提的是，在中证协同时公布的债券业务执业质量评价结果中，申万宏源同样收获C级，成为唯一收获两个C级评价的头部券商。

中证协表示，本次评价对象包括2024年1月1日至12月31日开展股票保荐、债券承销、并购重组财务顾问和全国股转公司（北交所）相关投行业务的93家券商，反映的是券商在2024年投行业务质量情况。评价结果为C，也体现了申万宏源的投行业务在2024年表现不佳，而进入2025年，申万宏源的投行业务是否会有改善，又将获得怎样的评价，则是另一个值得关注的问题。

业务收缩与内控危机

2024年年报中，申万宏源投行业务表现不佳的现实就得到了体现。2024年，公司手续费及佣金净收入共为66.76亿元，其中投行业务手续费净收入只有9.73亿元，同比下滑32.64%，占营业收入的比重只有3.93%；相比之下，经纪业务手续费净收入为46.03亿元，占营业收入比重为18.61%。

对此，公司解释称投行业务手续费下降主要受到IPO发行节奏收紧等因素影响 ，证券承销业务收入同比减少；但申万宏源的收入构成也体现出来，相较于经纪业务，投行业务存在明显的短板。

另外，申万宏源的投行业务呈现出明显的“债强股弱”特征，2024年债券主承销家数678只，同比增长18%，主承销规模约2811.89亿元，同比增长7%，主承销规模行业排名第8；相比之下，公司2024年股权承销规模只有11.04亿元，承销家数4家，其中IPO承销规模1.89亿元，承销家数1家；再融资承销规模9.16亿元，承销家数3家。公司也提到，背后原因在于2024年全行业股权业务出现收缩，融资项目家数和规模均出现了不同程度的下滑。

在投行业务的业绩之外，合规问题也是中证协评价的重要参考标准，年报显示，申万宏源2024年有多次投行业务违规的记录。

2024年6月，新疆证监局对申万宏源承销保荐及相关工作人员出具警示函，指出其在湖北凯乐科技股份有限公司2016年非公开发行股票保荐业务执业过程中，对个别供应商 、客户履行走访等尽职调查程序不充分。

2024年8月，中国证监会又发现申万宏源承销保荐在西藏国策环保股份有限公司的IPO项目中，相关人员未经公司同意从事违反保荐协议的行为，申万宏源承销保荐由于未能严格规范从业人员执业行为 、督促从业人员勤勉尽责而收到警示函 。

2024年末，申万宏源承销保荐又因为持续督导失职收到来自宁波证监局和西藏证监局的两封警示函，分别是作为宁波友联盛业文化发展股份有限公司和超毅世纪网络技术股份有限公司的主办券商。在后者持续督导期间，西藏证监局指出，申万宏源承销保荐不仅未履行审慎核查义务，未能发现超毅网络虚增虚减营业收入，而且未按期披露超毅网络重大资产重组持续督导意见。

除了子公司外，申万宏源自身也在2024年12月收到过新疆证监局的警示函，其作为新疆中泰化学股份有限公司（002092）“23新化01”公司债券的主承销商，对发行人非经营性往来占款等情况核查不到位，尽职调查工作底稿不规范。

综合来看，2024年关于投行业务的违规记录，主要包括对工作人员管理不到位、持续督导失职、“尽调底稿”不扎实三类问题，也反映了申万宏源投行业务合规体系的潜在风险。

整改与挑战并存

进入2025年以后，申万宏源的投行业务有了修复迹象。2025年前三季度，公司实现投行手续费净收入8.51亿元，同比增长30.33%，而这也成为公司手续费及佣金净收入实现50.14%增长的重要支撑。

《上海证券报》的统计发现，申万宏源前三季度IPO、并购重组、再融资家数分别排名行业第5、第6和第8；债券主承销金额、家数跑赢市场增长，排名行业第7，其中累计发行科创债券340亿元，同比增长138%。与此同时，公司积极强化境内外联动，全面提升跨境金融全链条服务能力，港股IPO、离岸债承销家数分别位列中资券商第9和第6，多项业务闯进行业前十，展现出公司投行业务的回暖。

然而，公司投行业务的合规问题在2025年仍然存在，今年以来，申万宏源负责投行业务的子公司申万宏源承销保荐至少出现了两起违规记录。

2025年3月，上交所对申万宏源承销保荐及两名保荐代表人吴杏辉、雷晨予以纪律处分，他们在负责国宏工具系统（无锡）股份有限公司科创板IPO项目时，对研发人员和研发投入核查不充分、对公司治理缺陷核查不到位、对一致行动人认定核查不审慎、对应收账款回款风险的关注不足。

2025年4月，申万宏源承销保荐与两名保代秦明正、王鹏被深交所约见谈话，深交所表示，在对海诺尔环保产业股份有限公司创业板IPO项目进行现场督导时发现，海诺尔存在研发投入相关内部控制执行不到位、研发费用归集及会计处理不规范等情形，但申万宏源承销保荐与两名保代并未充分关注并审慎核查，发表的核查意见不准确，还存在核查底稿归集不完整、核查证据材料获取不充分等问题。

因此，虽然2025年投行业务的规模与收入都有所回升，但公司暴露出的“内控执行、持续督导”层面的问题，仍然任重而道远。当下进入2026年，这家头部券商能否进一步修复内控体系，加强项目合规管理与员工行为约束，将是决定这家券商能否真正实现“评级回升”的关键。