本周，黄金市场上演了一场“人人都预期”的崩盘。周二，金价盘中重挫6.3%，创下2013年以来的最大单日跌幅。

不过，周二的黄金崩盘似乎并未引发恐慌，反而点燃了全球散户投资者蜂拥入市“抄底”的热情，同时多数贵金属分析师的核心看法也并未动摇。

与此同时，以美银策略师Michael Hartnett为代表的分析师逆风提出质疑，认为支撑金价的“贬值交易”逻辑并不牢固，认为做空美元、做多黄金的交易基础或许并不如想象中坚实。

“意料之中”的闪崩

在专业人士看来，这场回调并不意外。

10月6日，贵金属精炼商MKS Pamp SA的研究主管Nicky Shiels就向客户警告，黄金是“一个在所有技术指标上都过度延伸的拥挤交易”。崩盘前一天，当金价冲向近4,400美元的历史新高时，Heraeus Precious Metals的交易员Marc Loeffert也警告，市场“正变得更加超买”。

事实上，纽约商品交易所（Comex）的数据显示，黄金看跌期权相对看涨期权的交易兴趣，已升至2008年全球金融危机以来的最高水平之一。

值得一提的是，此次金价下跌似乎缺乏明确的外部催化剂，一些交易员将其归因于对冲基金的获利了结或银行的抛售。并且，这场风暴几乎完全局限在贵金属市场内部，全球股票、美债和原油等主要资产市场当天几乎未受影响。

散户涌入，专业机构看多依旧

从新加坡到美国，黄金经销商们普遍报告了抢购热潮，似乎全球散户投资者将价格下跌视为难得的买入机会。

新加坡经销商BullionStar的副首席执行官Pete Walden表示，公司在周二迎来了有史以来最繁忙的一天，“开门前就排起了队，买家远多于卖家”。

美国经销商Money Metals Exchange的Stefan Gleason也称，前来“捡便宜货”的买家让他应接不暇。

与此同时，多数贵金属分析师的核心看法也并未动摇。

他们普遍认为，这是一次挤出市场泡沫的“健康回调”。贵金属精炼商MKS Pamp SA的研究主管Nicky Shiels在本周表示：

“牛市总是需要健康的回调来清除泡沫，以确保周期的持久性...价格应该会盘整，并回归到更为稳健的看涨轨迹。”

摩根大通的分析师Gregory Shearer在本周的一份报告中表示，投资者的获利了结行为，将被包括央行在内的其他实物买家的“逢低买入”所吸收，最终使价格跌幅相对有限。Shearer预测，到明年第四季度，黄金平均价格将超过5000美元。

回顾来看，本轮黄金牛市的核心驱动力源于几个方面：首先是各国央行的大规模采购，这一趋势在2022年俄罗斯央行受制裁后显著加速；其次是全球投资者对主权债务水平不可持续的深层忧虑；而最近一轮的上涨，则由普通散户投资者的涌入进一步推高。

反面观点：支撑金价的“货币贬值”逻辑并不牢固

尽管市场情绪乐观，但也有分析师看到了一些警示信号。

美国银行的策略师Michael Hartnett表示，黄金在2025年已经飙升了60%，且过去4个月的资金流入量，甚至超过了此前14年的总和。

从宏观层面上，Hartnett提出质疑，认为支撑金价的“贬值交易”逻辑并不牢固。他给出了三点理由：第一，10年期美国国债收益率低于4%；第二，美国在9月份实现了预算盈余；第三，衡量美元强弱的美元指数（DXY）始终未能跌破4月份的低点。这些因素共同表明，做空美元、做多黄金的交易基础或许并不如想象中坚实。

即便是看多黄金的摩根大通分析师Gregory Shearer，也在报告中将“央行放缓购买步伐”列为对其牛市预测的最大风险。

另外，发生在2011年9月上一轮金价高点的故事也值得当下警惕。当时，金价在触及1921美元的历史高点后回落，彼时参加伦敦金银市场协会（LBMA）年会的分析师们几乎一致看涨。但结果是，黄金后来花了整整九年时间才重回那一高点。