自7月1日公募基金证券交易费用管理新规正式实施以来，基金公司与证券公司的合作以及基金公司与货币经纪公司的交易得到进一步规范。据财联社了解，部分货币中介最新的费用标准或接近此前六折，有券商测算，两年将为基金投资者节省96亿元，而其中一部分便是债券交易所产生的佣金支出。

尽管存在竞争关系，不过市场人士对财联社表示，货币中介降佣对证券公司债券撮合业务开展影响并不大，证券公司在债券报价系统上做了不少创新，同时在部分领域和品种上仍具备一定优势。此外，由于券商参与一级承销，比货币中介更能掌握客户群体，在实际的二级撮合交易中，券商销售交易团队也更具定价和信息优势。

两年合计降佣达96亿元，对投资者是利好

据财联社此前报道，新规在降低佣金方面，要求基金管理人委托货币经纪公司为基金提供经纪服务的，相关服务费用不得从基金资产中列支。

“过去公募基金未与货币经纪公司签订服务协议，其经由后者找到交易对手后，支付的佣金需要通过债券交易价格来体现，也就由基金持有人来承担了成本。在新规下，两者之间签订协议后，相关的佣金支出就直接体现在了基金管理费用中。”某资深市场人士对财联社表示。

据财联社此前报道，部分货币中介最新的费用标准或接近此前六折，此外亏损基金公司不收费，这也减轻了部分基金公司在新规下的经营压力。

“不过一些交易量大的基金公司往往会采用‘打包价’的方式控制管理费预算，长期来看基金行业会面临一定分化压力”，业内人士指出。

从投资人角度来看，新规无异是个利好。据华泰证券非银团队发布的研报测算，新规实施后，2024年、2025年将分别为基金投资者节省32亿元、64亿元成本，而其中一部分便是债券交易所产生的佣金支出。若以2023年货币中介佣金费为例，2023年6大货币中介总佣金36.27亿元，若以6折来测算，由债券交易所产生的佣金支出可节省14.51亿元。

新规出台不会影响做市商销售交易业务

微信公号“BP喵”主理人张旭华熟谙债券市场，其对财联社介绍，目前基金公司主要通过向货币经纪商来进行债券报价，寻找交易对手。同时，基金公司也可以向债券做市商进行询价，以拓展更多的交易对手，获得更多更优的报价。债券做市商，尤其是证券公司，也就逐渐发展出了债券销售交易业务，为基金公司等金融机构提供撮合交易服务。与货币经纪商业务模式不同，券商的销售交易业务不以收取佣金为目的，而是通过交易价差创收。

图：国内债券交易中介市场

数据来源：财联社整理

目前国内6大货币经纪商分别为2015年之前成立的上海国利、上海国际、平安利顺、中诚宝捷思、天津信唐，以及2021年成立的上田八木经纪，而具有做市商资格的机构数量较多，据交易商协会数据显示，已有107家，以银行、券商为主。

在上述两种交易方式中，撮合交易由于价格不透明，撮合方会寻求低买高卖赚价差的方式指导交易完成，盈利模式跟国外的dealer比较像，而货币中介采用明码标价，由货币中介提供报价，成交完成后向买卖双方收取佣金。

业内人士指出，由于市场结构、交易习惯以及基金内规等因素，货币中介的撮合交易服务仍然占据主导地位。不过，新规出台后货币中介与基金公司签订优惠费率的服务协议，并不会影响券商等做市商的销售交易业务。后者也具备一定的竞争优势。

首先，货币经纪商之外的证券公司很早就在债券一二级平台开发方面就做了功课。例如，10多年前，业内东海证券、第一创业证券等均推出过相关的债券报价平台。目前，中信证券、山西证券等都开发了自己相关的报价系统。有业内人士表示，债券撮合交易不仅要匹配精准报价，还应该可以匹配模糊报价。例如，收券（买入债券）方的需求通常较为模糊，有收益率、期限、评级等要求。有券商已经实现了对该类模糊需求的识别与匹配，进一步提高了撮合交易的效率。

在某些特定的品种上，如地方债和较低等级信用债，券商等机构的券源报价信息更为丰富，而货币中介往往在流动性更高的品种上如利率债和高等级信用债上具备相对优势。

此外，券商还有一个优势，就是一级、二级市场都可以提供服务，而货币中介理论上不能做一级市场业务，同时券商拥有自身的客户渠道和群体，在某些更细化的颗粒度上也有竞争优势。

另有市场人士表示，货币经纪商的操作是没有风险资本投入的中介业务，从这个角度来说，经纪商市场并不真正提供流动性，当市场单边走势时，bid/offer会很快枯竭，而这往往是买方机构最需要流动性支持的时候，而做市商撮合交易带来的交易活跃度是巨大的。2022年四季度的理财赎回潮便是一个例子，基金公司、理财等无法从货币经纪商处及时获得流动性，转而向券商、银行等做市商寻求帮助。

据交易商协会统计，2023年货币经纪商债券撮合交易达到127.6万亿，做市商债券成交量为162.1万亿。其中，证券公司做市成交量最大，为82.5万亿，其次是城农商行为33万亿，再次是大行股份制为10万多亿。

“部分证券公司资本金不到100亿，不过一年的债券交易量却超过10万亿，周转率超过1000倍”，张旭华表示，从做市成交来看，请求报价的比例比双边点击大很多，除了货币中介处成交后做市商过券的比例以外，还有一部分便来自于券商等撮合交易所产生的成交，做市商为稳定市场波动，收窄价差水平提供了很大助力。

国债市场日均成交仅200多笔，券商加大地方债撮合交易力度

某券商交易员对财联社表示，虽然券商销售交易业务和货币中介有一定竞争关系，但中介降佣对券商销交影响不算明显，现在券商撮合交易的主要困难或在于利率低空间小。

“现在市场转向地方债交易的热度在提升，相较国债交易市场比较冷清，日均仅200多笔，以基金为代表的询价地方债的频率比之前高很多，我们也关注的比较多，因为有时候基金卖债价格更好”，上述交易员表示。

“我们通常会跟各种地方债承销团团员多碰，尤其是期限较长的券源，可以撮合的空间更高，一级半中介市场那边一般都是最高价”，某大型券商交易员对财联社表示，“地方债我们不分一般债还是专项债，主要看量，因为中介费一直不贵，差不多1千万收200多元”。

市场人士也指出，券商在地方债撮合交易一直很活跃，大部分也积极加入了不同省市的地方债承销团。由于券商参与一级承销，比货币中介更能掌握客户群体，在实际的二级撮合交易中，券商销售交易团队也更具定价和信息优势。例如，近期由于市场利率波动，30年的地方债一级定价下限在同期限国债收益率均值上上浮，就出现了一定的溢价空间，受到了不同投资者的关注。而货源则主要在券商和银行类机构手中。

上述市场人士还表示，长期来看，国内银行间债券市场目前较为扁平化，货币经纪商的角色也仍然较为重要。但是，在市场监管不断完善的背景下，债券市场中的经纪商、做市商等都在不断寻求自身定位，以期在新的市场环境中，为机构客户提供更具竞争力的服务。

来源：财联社