文|海山

来源|博望财经

7月21日，歌尔微电子股份有限公司（简称“歌尔微”）再次向港交所递交招股书，联席保荐人为中金公司、中信建投国际、招银国际、瑞银集团。

资料显示，歌尔微曾在2020年11月寻求于深交所IPO上市未果，2022年10月，歌尔微首发通过创业板上市委审议会议，最终却“不了了之”。2025年1月份，歌尔微电子向港交所递交上市申请书，由于在6个月内未获得审核，故而进行二次递表。

根据灼识咨询资料显示，歌尔微电子是全球第四大传感器提供商，并且也是全球第一大声学传感器提供商。然而，其正面临毛利率低于同行、技术依赖和客户集中等多重挑战。

头顶“中国第一MEMS传感器企业”光环的歌尔微是一家怎样的公司？此次赴港IPO能成功上市吗？

01

业绩增速持续性待解

资料显示，歌尔股份持有歌尔微83.4%的股权，为其控股股东。歌尔微是歌尔股份体系内唯一从事微电子相关业务的主体，主要聚焦于MEMS（微机电系统）器件及微系统模组的研发、生产与销售。

根据灼识咨询的数据，以2024年销售额计，歌尔微是全球第四大传感器提供商，市场份额为4.3%，而最大的传感器供应商市场份额为16.6%，公司亦是全球第一大声学传感器提供商，市场份额为43.0%。

近几年来，歌尔微整体业绩表现较为波动。招股书显示，2022年到2025年一季度，公司营收分别为31.2亿元、30亿元，45.36亿、11.2亿；期内利润分别为3.26亿元、2.89亿元、3.09亿元和1.16亿元。不难看出，2023年歌尔微业绩下滑之较为明显的，在2024年前情有所改善。

来源：公司招股书

从收入情况来看，歌尔微的收入来源于传感器、SiP和传感交互模块三块业务。其中，传感器业务占据主导地位。招股书显示，2022年至2025年一季度，该业务分别实现营收25.41亿元、20.92亿元、35.58亿元、9.05亿元，占同期总收入的比例分别为81.4%、69.7%和78.5%、80.8%。

就全球MEMS传感器行业来看，产业链已趋于成熟，传感器赛道增速出现放缓。根据灼识咨询资料，2020年至2024年该赛道增速仅有3%，预计2024年至2029年也只增长到了6.4%，明显低于SiP及传感交互模组增速。尽管SiP和传感交互模组赛道增长潜力较大，但目前这两项业务的收入之和占比尚不足20%。

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毛利率方面，2022年到2024年，歌尔微毛利率分别为18.5%、17.2%、19.0%。2025年一季度该数据上升至20.6%，较去年同期为22.1%有所下降。与同业企业瑞声科技（22.1%）和敏芯股份（24.88%）相比，也存在一定差距。主要是由于公司面临着高溢价芯片外购成本的压力。

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歌尔微的现金流出现了较大波动。招股书显示，2022年到2024年，公司公司经营活动所得现金流量净额分别为6.93亿元、6亿元、4.35亿元，2025年一季度该数据为2.24亿元。此外，截至2025年一季度，公司期末现金及现金等价物为23.02亿元，也较2024年同期的23.19亿元略有下降。

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歌尔微的负债情况同样容乐观。招股书显示，2022年至2024年，公司负债总额分别为10.09亿元、11.96亿元、19.81亿元。2025年一季度，该数据为16.53亿元。负债规模攀升，在一定程度上加剧了公司的资金流动性压力。

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02

难以摆脱大客户的依赖

歌尔微存在明显的大客户依赖问题。招股书显示，2022年到2025年一季度，来自其五大客户的收入分别为23.56亿元、22.30亿元、36.15亿元及9.02亿元，占同期收入的比例分别为75.5%、74.3%、79.7%及80.5%。

其中，报告期内，来自客户A的收入分别占同期收入总额的56.1%、49.4%、62.3%、62%。根据招股书，客户A是1976年成立的美国上市跨国公司，主营消费电子等业务，需定制防水等级为IPX8的声学传感器，结合歌尔股份的苹果产业链背景，可推测客户A为苹果。值得注意的是，歌尔股份也是歌尔微的第三大客户，2025年一季度销售额占比仍为5.1%。

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歌尔微在招股书中也提示了客户过于集中的风险，若未能拓展客户群或与客户关系中断，业务、财务及经营业绩将受不利影响。换言之，若任一核心客户订单流失，都将对营收基本盘造成冲击。

在供应端，歌尔微同样存在隐忧。2022年至2025年一季度，公司向五大供应商的采购额分别为16.35亿元、13.36亿元、25.39亿元和6.86亿元，占同期采购总额的比例分别为71.1%、69.2%、70.9%和76.1%。

其中，最大供应商供应商A的采购额在同期采购总额中占比分别为52.7%、47.2%、53.3%和59.1%。或正由于核心部件受制于人，一直以来公司毛利率在20%左右。这种高度依赖单一供应商的模式，或使公司面临供应链中断的风险。

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歌尔微也在努力建设自身的芯片研发体系，招股书显示，2022年到2025年一季度，公司研发费用分别为2.58亿元、2.64亿元、2.24亿元、0.67亿元。但目前公司各类产品的核心部件芯片仍主要依赖对外采购。目前公司搭载自研芯片的传感器出货量占总出货量之比仅为三成左右。

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高度依赖单一大客户和供应商，不仅是其上市的潜在阻碍，也是公司未来经营面临的潜在风险。未来如何摆脱这种依赖，将是其长期面临的难题。

03

IPO上市之路“历经波折”

歌尔微寻求上市可谓“历经波折”。招股书显示，歌尔微2004年作为歌尔股份的业务部门，专注于MEMS研发工作，于2017年正式成立为独立实体承接相关业务。在2019年，完成了微电子业务在集团内的整合后，歌尔微电子开启了上市征程。

2020年11月，歌尔股份董事会通过分拆歌尔微电子至深交所创业板上市议案。2021年12月，歌尔微电子递交招股书，计划募资31.91亿元用于研发与扩产等项目。

受新冠疫情影响，歌尔微2022年3月撤回申请，6月再次递交并获受理。然而，拿到上市“船票”后却迟迟没有提交注册，并于2024年5月撤回上市申请。

2025年1月20日，歌尔微电子向港交所递交申请，因未在6个月内通过审核失效后，7月21日再次递交，联席保荐人不变，递表前已完成第一轮香港上市管理层NDR，预期交易规模约3亿至5亿美元。

转战港股，除了上文提到了的问题，歌尔微仍面临不少挑战。

市场竞争方面，尽管歌尔微电子在中国市场表现强劲，但在全球市场的竞争力仍有待提升。根据灼识咨询的数据，以2024年销售额计算，歌尔微电子是全球第五大智能传感交互解决方案提供商，市场份额仅为2.2%，与全球最大提供商11.2%的市场份额相比，差距较为明显。并且，面对博世、意法半导体等国际巨头在车载、工业场景的挤压，歌尔微过度依赖消费电子市场的业务结构，或难以支撑其长期估值逻辑。

业务独立性方面，歌尔微与控股股东歌尔股份关系紧密。歌尔微电子与歌尔股份及其子公司存在销售货品、采购商品及服务等关联交易。招股书显示，2022年到2025年一季度，歌尔微向歌尔股份及其子公司销售货品分别为3.54亿元、3.69亿元、3.34亿元、0.55亿元。商品采购金额分别为2319.3 万元、2209.5 万元和 3068.9万万元、618万元。服务采购金额分别为256.6 万元、282.9 万元和 376.9万元、89.7万元。

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并且，招股书显示，2022年到2025年一季度，来自歌尔股份的应收款项分别为2827.7 万元、8151 万元、8675万元、5610.4万元。金额明显扩大，这可能引发市场对其业务独立性的质疑。

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地缘政治风险同样不容忽视。歌尔微电子在美国市场的收入占比从2022年的0.2%提升至2024年的1.1%，绝对值增长了25倍，在中美技术管制清单对MEMS芯片出口限制的阴影下，这种增长或存在潜在风险。招股书特别警示的“海关编码风险”，也暗示着其核心产品存在被重新分类纳入管制范围的可能。

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