招商宏观:从库存和关税因素看美铜价格波动
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2025-08-03 14:16:40
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核心观点

事件:2025年7月31日,BEA发布2025年5月美国分行业库存和销售数据。5月美国库存总额同比2.62%,前值3.15%;5月销售总额同比3.30%,前值3.68%。5月数据显示美国进一步确认进入主动去库阶段,本轮美国抢进口的时间段在24年11月-25年3月,25年4-5月进口已回归至正常水平。但结合美国PMI进口分项估计,6-7月仍有短暂补库需求,此后将持续主动去库,预计11月超额进口可能会被耗尽,届时美国关税通胀冲击或将充分显现。此外,近期美铜快速下跌的原因是特朗普选择对铜制品和衍生产品征收50%关税却豁免铜原材料,这导致过去一个月美国抢进口、囤货的铜无法锁定原来的含关税价格。因此,如果其他产品也出现类似铜在因关税抢进口而兑现不及预期的情况,内外供需差容易被打破进而导致价格出现明显调整。

总体库存周期: 6-7月或仍有短暂补库需求,此后将持续主动去库。5月美国库存总额同比2.62%,前值3.15%;5月销售总额同比3.30%,前值3.68%。5月数据显示美国进一步确认进入主动去库阶段,本轮美国抢进口的时间段在24年11月-25年3月,25年4-5月进口已回归至正常水平。但结合美国PMI进口分项估计,6-7月仍有短暂补库需求。假设8月起进口消耗速度700亿美元/月(按3-4月下滑速度),而第一轮超额进口1800亿美元和第二轮超额进口1000亿美元共2800亿美元,预计11月超额进口可能会被耗尽,届时美国关税通胀冲击或将充分显现 。

美国行业库存周期: 下游半数行业或进入主动去库。5月14个大类行业中有6个行业处于主动去库,分别是上游的石油、天然气与消费用燃料,化学制品,中游的运输,下游的汽车与汽车零部件,纺织品、服装与奢侈品,食品、饮料与烟草。从库存同比历史分位数看,5月总体库存同比历史分位数32.4%,建筑材料(83.6%),化学制品(69.3%),金属和采矿(56.3%),纸类与林业产品(53.6%),技术硬件与设备(52.7%)5个行业库存同比历史分位数较高 。

上游: 石油和化工或处于主动去库,建材和金属库存水位较高、后续大概率向主动去库切换 。

1)石油、天然气与消费用燃料:23年7月-24年5月处于主动补库,24年6月进入主动去库,截至25年5月处于主动去库。

2)化学制品:24年8月-25年3月处于被动补库,25年5月或进入主动去库。

3)建筑材料:24年2-9月处于主动补库,24年10月进入被动补库,截至25年5月处于被动补库。

4)金属和采矿:24年2月进入被动补库,截至25年5月处于被动补库。

中游: 运输或处于主动去库,纸类与林业产品、电气设备家电及组件或处于被动补库,机械制造或已进入主动补库 。

1)纸类与林业产品:23年12月-25年1月处于主动补库,25年2月进入被动补库,截至25年5月处于被动补库。

2)电气设备家电及组件:24年7月-11月处于主动补库,24年12月进入被动补库,截至25年5月处于被动补库。

3)机械制造:23年12月-25年2月处于被动去库, 25年3月或进入主动补库,截至25年5月处于主动补库。

4)运输:24年6月进入被动补库,25年4-5月或进入主动补库。

下游: 3个行业仍处于被动补库、3个行业或进入主动去库 。

1)汽车与汽车零部件:24年4月-11月处于被动补库,24年12月进入主动去库,截至25年5月处于主动去库。

2)家庭耐用消费品:24年8月或进入被动补库,截至25年5月处于被动补库。

3)纺织品、服装与奢侈品:24年7月进入被动补库,25年4-5月或进入主动补库。

4)食品、饮料与烟草:24年7月进入被动补库,25年4-5月或进入主动补库。

5)日常消费品经销与零售:24年7月进入被动补库,截至25年5月处于被动补库。

6)技术硬件与设备:24年4月进入被动补库,截至25年5月处于被动补库。

正文

一、总体库存周期:6-7月或仍有短暂补库需求,此后将持续主动去库

Census Bureau口径下,5月美国库存总额同比增速1.74%,前值2.17%;5月美国销售总额同比增速3.12%,前值3.76%。BEA口径下,5月美国库存总额同比2.62%,前值3.15%;5月销售总额同比3.30%,前值3.68%。5月数据显示美国进一步确认进入主动去库阶段,本轮美国抢进口的时间段在24年11月-25年3月,25年4-5月进口已回归至正常水平。但结合美国PMI进口分项估计,6-7月仍有短暂补库需求。假设8月起进口消耗速度700亿美元/月(按3-4月下滑速度),而第一轮超额进口1800亿美元和第二轮超额进口1000亿美元共2800亿美元,预计11月超额进口可能会被耗尽,届时美国关税通胀冲击或将充分显现 。

此外,近期美铜快速下跌的原因是特朗普选择对铜制品和衍生产品征收50%关税却豁免铜原材料,这导致过去一个月美国抢进口、囤货的铜无法锁定原来的含关税价格。因此,如果其他产品也出现类似铜在因关税抢进口而兑现不及预期的情况,内外供需差容易被打破进而导致价格出现明显调整 。

二、行业库存周期:下游半数行业或进入主动去库

BEA分行业库存数据显示,5月14个大类行业中有6个行业处于主动去库,分别是上游的石油、天然气与消费用燃料,化学制品,中游的运输,下游的汽车与汽车零部件,纺织品、服装与奢侈品,食品、饮料与烟草。从库存同比历史分位数看,5月总体库存同比历史分位数32.4%,建筑材料(83.6%),化学制品(69.3%),金属和采矿(56.3%),纸类与林业产品(53.6%),技术硬件与设备(52.7%)5个行业库存同比历史分位数较高。

上游:石油和化工或处于主动去库,建材和金属库存水位较高、后续大概率向主动去库切换。

1)石油、天然气与消费用燃料:23年7月-24年5月处于主动补库,24年6月进入主动去库,截至25年5月处于主动去库。

2)化学制品:24年8月-25年3月处于被动补库,25年5月或进入主动去库。

3)建筑材料:24年2-9月处于主动补库,24年10月进入被动补库,截至25年5月处于被动补库。

4)金属和采矿:24年2月进入被动补库,截至25年5月处于被动补库。

中游:运输或处于主动去库,纸类与林业产品、电气设备家电及组件或处于被动补库,机械制造或已进入主动补库。

1)纸类与林业产品:23年12月-25年1月处于主动补库,25年2月进入被动补库,截至25年5月处于被动补库。

2)电气设备家电及组件:24年7月-11月处于主动补库,24年12月进入被动补库,截至25年5月处于被动补库。

3)机械制造:23年12月-25年2月处于被动去库,25年3月或进入主动补库,截至25年5月处于主动补库。

4)运输:24年6月进入被动补库,25年4-5月或进入主动补库。

下游:3个行业仍处于被动补库、3个行业或进入主动去库。

1)汽车与汽车零部件:24年4月-11月处于被动补库,24年12月进入主动去库,截至25年5月处于主动去库。

2)家庭耐用消费品:24年8月或进入被动补库,截至25年5月处于被动补库。

3)纺织品、服装与奢侈品:24年7月进入被动补库,25年4-5月或进入主动补库。

4)食品、饮料与烟草:24年7月进入被动补库,25年4-5月或进入主动补库。

5)日常消费品经销与零售:24年7月进入被动补库,截至25年5月处于被动补库。

6)技术硬件与设备:24年4月进入被动补库,截至25年5月处于被动补库。

风险提示:

美国经济基本面及政策超预期。

来源:券商研报精选

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