魔幻的医疗赛道，卖“伟哥”的也要IPO。

作者 | 笔锋

来源 | 投资家（ID：touzijias）

魔幻的医疗赛道，卖“伟哥”的也要IPO。

2025年，港股医疗IPO的火热已无需多言，从脑动极光的“数字疗法首股”到纽曼思的营养品布局，从维昇药业的“生长发育第一股”到映恩生物引爆ADC赛道，再到恒瑞医药创下近五年港股医药最大IPO，资本的嗅觉已经逼近“下一个风口”。而现在，另一个低调玩家，也悄悄站上了这场资本接力的节点。

近日，因新获批“国产伟哥”引爆话题流量的苏州旺山旺水生物医药股份有限公司（旺山旺水），再次成为创投圈焦点。证监会刚在6月26日放行其IPO备案，12天后便有用于治疗勃起功能障碍（ED）的核心产品TPN171新药“昂伟达®”获批上市。这款药恰好在备案之后获批，一前一后，节奏精准，不仅打破了常规流程的节奏，更让这家估值44.5亿元的药企，顺势站在了舆论与资本的聚光灯下。

港股市场历来偏好“节点与兑现”，而旺山旺水的IPO备案与“国产伟哥”获批的无缝衔接，直接为其估值逻辑打下锚点。

一

旺山旺水，不止有伟哥。

外界对这家企业的印象过于单一，尤其是在其刚获批的ED新药“昂伟达®”快速出圈后，公众容易将它贴上“国产伟哥”的标签，仿佛这家公司只会在男性健康领域发力。但如果翻开招股书，真正了解旺山旺水过去的产品布局和技术路径，就会发现“伟哥”只是一个引爆点而非全部。

真正构筑公司长期护城河的，是其覆盖抗病毒、神经精神及生殖健康三大治疗领域的九款创新资产矩阵。而“昂伟达”不过是其庞大拼图中的一块，真正曾让资本疯狂的，是抗新冠药物VV116。这款小分子药物曾创下纪录，2023年单凭对外授权就给公司带来1.96亿元收入，占当年总营收的98%。如今转向呼吸道合胞病毒（RSV）治疗，其婴幼儿干混悬剂型已进入II/III期临床，目标直指2035年10.67亿元的中国RSV药物市场。

神经精神领域的LV232，则承载着更大想象空间。作为潜在同类首创的双靶点5-HTT/5-HT3调节剂，计划2025年启动II期临床，有望切入2035年规模达188亿元的抑郁症治疗蓝海。而新近获批的昂伟达，则凭借“30分钟起效、可饮酒同服”的差异化特性，为国产ED药物打开了高端替代的空间。此外，公司还布局了仿制药管线（如达泊西汀、瑞巴派特），通过稳定现金流支撑创新药研发。

从资本市场的视角看，旺山旺水的IPO逻辑，同样建立在“创新药+仿制药”的组合拳上。尽管2024年前9个月营收暴跌95%至1000万元，但其C轮融资后44.5亿元的估值，已明确将TPN171的放量预期与VV116在RSV等新适应症的潜力作为估值锚点。

中国男性健康市场这块年容量超百亿的蛋糕，长期被辉瑞万艾可、拜耳艾力达等进口药垄断，国产品牌鲜有突破。而昂伟达凭借差异化优势，直接瞄准了跨国药企定价虚高的软肋。更关键的是，其医保准入路径清晰，一旦纳入报销目录，将彻底打通医院、药店、线上三端高频且刚需的消费场景，赋予产品真实的市场转化可能，成为撬动80亿ED市场的战略支点。

资本市场对这样的产品格外敏感。昂伟达的获批，不仅意味着旺山旺水有了“说得出、看得到”的核心资产，也避免了生物医药企业常见的“讲故事没有兑现”的尴尬。港股投资者重视节点兑现，这款产品恰恰在备案通知发布后不久拿到批准，节奏紧密、逻辑清晰，符合成为资本眼中的“爆款故事”。

全球ED市场的入场券，此刻成了昂贵的赌注。

二

高调的IPO进程背后，暗藏重量级玩家。

相较于外界对该公司核心产品的关注，真正让这家企业起飞的，是2018年周鸿祎旗下中财奇虎以2000万元天使投资入股的决定。彼时公司估值并不高，却在随后几年迎来爆发式增长，IPO前市值已达44.5亿元。当年那笔看似普通的投资，如今已增值至1.29亿元，成为资本市场的风向标。

纵观其投资轨迹，从2006年以免费杀毒软件撕开安全市场缺口，到2021年斥资29亿元押注哪吒汽车，当传统赛道被巨头垄断时，周鸿祎始终聚焦技术迭代带来的结构性机会，投资旺山旺水同样遵循此逻辑。

从信息安全到生物医药，或许专精不同，但周鸿祎所具备的资本眼光和操作节奏在两边始终贯通。2018年国内创新药企估值尚处低位，而沈敬山团队在小分子药物研发的深厚积累，契合其寻找“技术破壁点”的策略。这种判断在2023年获得初步验证，核心产品VV116授权收入在2023年占公司营收的98%，成为推动估值跃升的关键因素。

资本市场中一个知名科技人物的背书，往往能引发大范围的关注和信心预期，特别是当医药板块本身存在政策、监管、审批节奏不确定时，互联网大佬的出现，给了外界一个新的判断锚点。这种心理杠杆，往往比一次简单的高估值，更有效地推动资金流向。

从股权结构来看，旺山旺水的设计体现出多方利益的平衡。中财奇虎的持股比例虽不高，但通过与国资背景企业的合作增强了资源整合能力，而沈敬山家族则通过员工持股平台以较低价格获得部分股权，进一步巩固了对公司的控制权。例如，金青等核心成员以副经理身份持有1.18%股份，对应价值超5000万元，这一安排既规避了高管薪酬限制，又通过股权激励强化了团队稳定性。

然而资本故事再响亮，也无法替代商业落地的硬指标。中财奇虎目前仅持股2.91%，在众多机构股东中仅为信号补充力量，而不是决策主角。接下来关键还是要看如何推进VV116在RSV的II/III试验结果，以及LV232进展能否打出市场化节奏。

三

尽管昂伟达®的商业化前景被反复提及，为旺山旺水提供了绝佳的出圈契机，但这场看似顺风顺水的赴港IPO冲刺并非没有隐忧。

首先最直观的挑战是业绩承压。2022年凭借特效药VV116的热度及授权转让收入，公司估值一度从6亿元跃升至44.5亿元，2023年确认相关收入近2亿元。但这种高光时刻终究是一时，当VV116市场热度降温，这种单一产品依赖的薄弱基底，立刻暴露无遗。

2024年前九个月营收锐减至约1000万元，同比下降约95%，净利润更由同期盈利4237.1万元转为亏损约1.56亿元，这意味着曾经支撑公司估值的丰厚现金流瞬时化为泡影。细究之下，VV116在特定市场的特许使用费收入也随之大幅下滑，2024年前九个月仅为538万元，同比减少约54%。

与此同时，招股书披露报告期内公司研发开支高企，2024年前九个月就投入研发约1亿元、支出压力与收入断崖式下跌形成鲜明反差，短期偿债能力严重不足。尽管公司持有现金及现金等价物约9505万元，但仍需依赖进一步融资缓解运营压力。

产能方面也令人担忧，连云港工厂设计能力达年产1亿粒胶囊和6亿粒片剂，然而产能利用率分别仅为1.1%和0.2%，大量闲置产线不仅浪费资本，更加剧了财务负担。尽管IPO募集将用于建设青岛新工厂和进一步扩产，却因现有产能利用率之低引发合理性质疑。

公司治理结构同样存在隐忧，创始人沈敬山虽在2023年6月辞去非执行董事，但仍通过控股及IPO前2.8亿元股权激励，核心控制权始终紧握在沈敬山博士及其配偶金洁手中，其学生田广辉任董事长，另一门生胡天文任副总，家族控制力不减。

总的来看，旺山旺水此次IPO的背后，既有融资扩张的迫切需求，也暴露了单一产品依赖、产能过剩、现金消耗与治理结构不稳等多重隐忧。

站在上市前的窗口期，旺山旺水需要证明其不仅是一家“讲故事”的生物医药企业，而是具备可持续商业化能力的实体。从市场环境看，抗ED药物赛道虽广阔，但西地那非、他达拉非等头部产品的价格战已持续多年，昂伟达®若想突围，必须在定价策略、患者教育及渠道覆盖上形成差异化优势。

此外，公司还需加速推进其他管线，如抗病毒药物VV116新适应症、抗抑郁药物LV232的临床进展，以构建多元收入来源，避免重蹈单一产品依赖的覆辙。毕竟，一旦中间环节断裂，再好的药也难逃困在实验室的命运。

当科学家变身资本玩家，当早期投资人静待套现，当创业团队背负44亿估值期望，这场豪赌已无退路。