与舆论场上的火爆不同，资本市场上的泡泡玛特正在遭遇“冰火两重天”。继6月17日股价大跌超6%、市值蒸发超200亿元后。18日开盘价继续下跌，降幅2.05%至253港元/股，成交额6844.1万元，此后股价涨跌交替，最低点为252.8港元/股。当天上午，虽然总市值稳定在3450亿港元左右，但较上周高点仍蒸发210亿港元。

此外，带货主播李佳琦昨日在直播中的言论同样引发各界关注。李佳琦直播时建议消费者“无需加价抢购”LABUBU系列，直言其售价“虚高”，并预言价格将回归理性。市场层面，有投资者认为这一说法直接戳破了二级市场的炒作泡沫，让市场对品牌溢价产生动摇。

就像硬币的一体两面，引发不少人对泡泡玛特产生了“产能不足”的质疑。其他争议犹在，但大火特火的泡泡玛特在资本市场逐步“降温”是不争的事实。

人为制造的稀缺性？

结合去年财务数据来看，泡泡玛特全年实现营收130.4亿元，同比增长106.9%。尤其是LABUBU系列表现突出，创造营收30.4亿元，同比增长726.6%，成为泡泡玛特最赚钱的品牌IP。

但在外界看来，这大概无外乎就是一种稀缺性玩法。泡泡玛特火于盲盒玩偶，而有关盲盒玩偶的核心争议在于：其物理属性本不具备稀缺性，只是泡泡玛特通过“抽盒机制+IP营销”构建了虚拟稀缺性。有网友认为，从本质上来讲，这种稀缺性是心理稀缺——隐藏款的概率设定、二手市场的价格炒作、社交媒体的晒单炫耀，共同编织了“错过即损失”的消费心理。

据媒体报道，最近刚开业的杭州西溪天街泡泡玛特新店，营业仅两小时就因商品售罄提前关门，更加坐实了外界对其制造稀缺性的质疑。此外，一名网友还以曾经的稀缺产品Molly星座系列举例，随着渠道扩展及产能爬升，曾经“一盒难求”的Molly星座产品，目前在电商平台长期处于现货状态，价格较发售时下跌30%；另一方面，IP迭代存在不可预测性，该网友认为最新IP“小野”的市场表现力就很一般。

但在创始人王宁看来，IP孵化能力正是泡泡玛特的核心竞争力，“好的设计，好的IP，就是新的生产资料。”在他看来，泡泡玛特在做不一样的事，卷生产力短期的确能降成本、提效率，但最后难免卷无可卷，而泡泡玛特是在生产资料和资产关系上下功夫，是做强IP影响力、做高毛利率。

创始人多次套现、初始股东清仓离场引关注

也就是说，泡泡玛特希望的，是通过新IP取代旧IP的形式，同时通过盲盒等玩法，制造一定稀缺性的加持，让整个品牌处于不断迭代中，从而跑赢市场。不过，这种商业模式能否持续仍存变数。

其实，在这轮暴跌背后，资本层面的抛售信号早已显现：据Wind数据统计，2022年以来，泡泡玛特早期投资方蜂巧资本分三次出售了所持有的泡泡玛特股份，总计约1191万股，涉及资金约22.6亿港元。而创始人王宁通过场内交易与大宗交易合计套现33.5亿港元，持股比例从上市时的61.4%降至48.73%。

虽然很多观察人士认为这属于资本在行业估值高点的常规退出操作，但在部分投资者眼中，这一行为属于典型的“放量出逃”特征，进而被市场解读为负面信号，市场对其商业模式的担忧加剧。记者注意到，有机构就指出泡泡玛特市盈率明显高于文娱板块35倍的均值。

一名不愿具名的观察人士称，当原始资本高位清仓离场时、当投资者开始意识到稀缺性不能构筑起公司业务“护城河”时，二级市场的震荡或许已经揭示出其潜在风险：在IP迭代不可预测、监管压力、消费热情退烧的三重冲击下，高估值泡沫的破灭或许只是时间问题，回归正常的发展轨迹，对泡泡玛特可能不全是坏事。（新黄河·大鱼财经记者：张博）