邢自强 系摩根士丹利中国首席经济学家，中国首席经济学家论坛理事

摩根士丹利中国首席经济学家邢自强，近日在香港投资峰会上就中美关税谈判问题、中国经济叙事的分化，以及港股市场走向等话题分享了最新观点。

摩根士丹利的中国经济团队，在9月初准确地预判了中国政策的拐点，给市场留下了深刻的印象；

其首席经济学家邢自强团队每周的电话会，更是被机构投资者挤爆。

摩根士丹利提供的简历显示，邢自强2006年加入中金公司做宏观经济分析，在哈继铭任中金首席经济学家时期，邢自强是其得力干将。

2008年，其所在的团队获得新财富最佳宏观分析团队；其后，他曾在高盛任职。

2016年，邢自强加入摩根士丹利，出任首席中国经济学家一职；2019年，还曾被《机构投资者杂志》评选为亚洲最佳宏观研究第一名。

在此次峰会的对话中，邢自强指出，中美双方在贸易谈判中要价和出价存在巨大落差；

美方的声明，他们主要关注贸易协议、以及关于稀土的问题。但中方涵盖的范围要大得多。

贸易谈判会持续存在不确定性，邢自强预测，到今年年底，美国对中国的最终关税税率可能会保持在类似今天的水平，30%、40%。

而对于中国的经济现状，邢自强用“双轨经济”来描述，

一方面看到非常有活力的科技经济，

另一方面，如之前洪灏所说，传统消费、房地产建设，仍然陷在收缩之中。

邢自强分析，主要由于中国还没有从以供给侧为中心的方法转向以消费为中心。

提到香港市场，他认为，主要受益于三波资金的流入；

分别是：南下资金、来自中国的离岸资金和全球资金配置，但第三波还没有到来。

他提出，如果要抓住从全球资金配置中受益的机会，需要提高政策透明度，需要再平衡，努力摆脱通缩问题。

如果能做到这一点，将受益更多，并充分抓住所谓的“远离美元，分散化投资”的机会。

投资报（liulishidian）整理精选了邢自强分享的精华内容如下：

中美关税谈判

存在巨大鸿沟

主持人：Robin，你可以在非常严肃的经济分析基础上进行大胆的推测。

你如何解读我们现在的情况？你将如何看待目前正在进行的关税谈判对中国经济的影响？

邢自强：我喜欢你用的“推测”这个词，即使贸易谈判如此反复无常。

到目前为止，中美之间的出价和要价差距仍然非常大。

如果你看美方的声明，他们主要关注贸易协议、以及关于稀土的问题。

但中方，北京的结果涵盖的范围要大得多。

中方看起来希望重置中美之间的“大关系”，涵盖技术限制、学生签证、地缘政治问题。

所以很明显，北京想要一个一揽子的“大交易”。

因此，我认为要价和出价之间存在巨大的鸿沟，这意味着正在进行的谈判不会容易。

也许他们可以延长这个贸易关税休战期，但北京想要的远不止关税。

刚才有提到稀土，现在中国更多地将它用作一张战略牌，

因为美国有技术限制，所以，如果你切断我们的芯片，我就切断你的稀土。

从2018年第一次贸易战以来的过去七年里，中国加强了在稀土等关键供应链中的主导地位。

如今，他们控制了超过80%的稀土精炼产能，超过90%的稀土金属合金和磁铁产量，

这些产品广泛应用于下一代技术和供应链，包括电动汽车、人形机器人，甚至国防系统。

所以，现在中方正以此作为筹码，换取潜在的技术限制放松。

这也是北京战略布局的一部分，向美国的盟友传递信息，

让他们在考虑是否紧密跟随美国对华技术限制时，三思而行。

所以我认为，所有这些问题，中方想要的是一个不仅仅涵盖关税，而是包括技术和地缘政治问题的一揽子大交易。

鉴于这一点并不容易实现，你可能会看到贸易谈判持续存在不确定性。

因此，我们的基本预测是，到今年年底，美国对中国的最终关税税率可能会保持在类似今天的水平，30%、40%，

考虑到所有这些困难，以及北京和华盛顿声明的分歧，你可能仍然会看到经济面临下行的风险。

中国经济

叙事出现分化

主持人：我们是否从中看到了一些变化，是否看到支持领导层的情绪发生了变化？领导层在经济再平衡的承诺方面，方向上是否也发生了变化？

邢自强：去年我的报告完全被通缩、房地产调整、产能过剩所主导。

然后突然叙事发生了变化。

至少现在，尽管中国还没有走上可持续复苏的道路，但至少叙事上出现了分化，一个“双轨经济”的故事。

中国有一个非常有活力的科技经济，每隔一两周，你就会听到新的技术进步，

无论是AI模型、下一代电池，还是智能驾驶汽车，甚至最近中国的医疗生物科技也迎来了自己的“DeepSeek时刻”，

能够以有竞争力的质量，以及远低于美国成本的代价，快速跟进制造药物。

所有这些都展现出一个非常有活力的科技经济。

同时，那些私募股权基金利用香港市场作为退出渠道，投资科技，创造新财富，那种“动物精神”很大程度上回来了。

但是，一旦你摘下你的眼镜，再看看像刚才洪灏提到的传统消费或房地产建设，他们仍然陷在收缩之中。

作为经济学家，我们必须解释为什么会出现这种分化。

我认为从根本上讲，中国还没有从以供给侧为中心的模式或政策方法转向以消费为中心。

他们采取了一些很基础的步骤，比如社会福利或消费品以旧换新，但这些都太少了。

从根本上说，地方政府的激励、GDP关键绩效指标、政府收入，主要依赖与生产挂钩的增值税。

所有这些都显示出过去的路径依赖，思维方式在很大程度上仍然是以供给侧为中心。

根据彭博社的报道，中国在下一个五年计划中，可能仍在讨论是否要加倍投入科技和供给侧。

所以，我认为这就是经济出现分化、“双轨经济”的原因。

不幸的是，对于宏观经济中更大的部分，它们仍然陷在收缩中。

你提到很多人维持或上调了对中国今年经济增长的预测至4.5%或更高，但那是指实际GDP，

一旦你看名义方面，中国的名义GDP增长在明年年底之前可能都将保持在3.5%的水平，

最近的一个例子——中国市场上推出了很多不错的智能驾驶电车，

但与此同时，你看到所有这些电动车公司之间激烈的价格战。

这就是中国长期存在供需失衡问题的一个完美例子。

香港受益于

三波资本流入

主持人：你提到了香港的角色和转变，再展开说说。

邢自强：香港受益于三波资本流入。

自去年9月以来的第一波资本流动。

决策者认为股市是非常重要的信心票，是信心的体现。

因此，在“国家队”、储备管理或中国主权财富配置方面，现在比以往任何时候都更重视香港。

那是第一阶段，更多由政府驱动。

然后，在今年早些时候，“DeepSeek时刻”之后，

人们意识到，好吧，中国仍然拥有这些创新能力，

并且许多大型科技公司在香港而非中国内地上市，因此，香港受益于这种转变。

好，中国的创新和科技领域的“动物精神”回来了。

与此同时，最近人们正在讨论是否存在美国例外主义的衰落、美元走弱等。

而第二波流入目前还不是来自全球资金，而是来自中国的离岸资金、高净值个人，过去五年将过多资金存放在美国资产的出口商。

他们对美元资产的风险敞口过大，现在他们正在参与香港资产或香港IPO，即所谓的在港上市的高质量人民币资产。

所以香港也受益于此。

最后一波，也是最重要的一波，全球资金配置到中国内地和香港地区，但是还没有到来。

到目前为止，流入香港的资金主要还是中国资金，要么就是南下资金，要么来自离岸中国人。

中国需要经济再平衡，努力摆脱通缩问题，提高政策透明度，