陶冬 系淡水泉（香港）总裁兼首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事

特朗普减税法案在众议院通过、中美首脑对话重启贸易谈判、美国将铝钢关税税率加倍、韩国总统选举尘埃落定、俄乌冲突进一步升级、特朗普和马斯克闹掰了。上周充满了大事件，但市场却跟随着自己的逻辑交易。债市紧盯减税带来的财政赤字，30年债券收益率再度逼近5%关口。股市发明TACO交易，赌特朗普的关税大招会刹车，美股领跑全球股市，特斯拉股价暴跌也无损市场增风险权重的热情。日本30年债拍卖需求惨淡。沙特推OPEC+增产，原油价格表现却很亮丽。美元指数一周小跌，黄金略涨。

美国就业增长继续放缓，五月非农就业新增了139K，vs上期147K，过去两个月的就业数字也被下调，失业率维持4.2%不变，时薪环比增长0.4%。总统特朗普趁机攻击联储主席鲍威尔，指责他行事缓慢，要求FOMC直接减息100点。白宫和财政部在过去两个月，将注意力从政策利率移向国债发行利率，发现效果不佳后又开始向联储施压。

其实五月就业数据不算差。相比过去一年的新增就业，最新数据的确在放缓，但是放缓速度温和，在经济周期尾端尚有如此的劳工市场，笔者认为十分难得。更有甚者，特朗普政府上台后强力推进效率改革，五月份联邦政府有22K份工作被砍掉。还有，美国的关税战令8K制造业就业机会丧失，不过总体来说不算太严重，公司担心招不到员工，所以在裁员动作上十分审慎。

目前的就业市场状况，完全不足以令联储决策者不顾一切地重启减息程序，何况联储内部对于目前的物价上涨是过渡性的还是结构性的，意见很不统一。圣路易斯联储主席穆萨兰指出，有五五机会关税战可能最终导致结构性物价上涨。笔者认为夏季期间联储不仅需要观察物价走势，更要研究价格的方向。九月之前不会有降息，九月之后减息亦非必然。

特朗普明年中寻求任命新的联储主席，人选估计不久就会公开。不必再为连任而瞻前顾后的鲍威尔，应该在减息时机和力度上追求更大的独立性，而最高法院最近的判决也为鲍威尔在任内做他认为最合适的事提供了法律支持。

相比倔强的联储，关税谈判和减税法案更令特朗普烦心，其中被称为大而美法案（big and bearutiful tax bill）的减税法案目前正处在国会程序的关键阶段。参议院法规部门裁定大而美法案中第899条款符合议事规则，为其被纳入税收法案扫清了障碍。预计参议院财政委员会在下周公布包括第899条款的整本法案。

899条款规定如果海外个人和公司的母国对美国公司征收“不公平税收”，美国有权对这些外国个人和公司征收额外的关税。许多跨国公司担心外国政府报复，一直希望通过对程序的挑战而将899排除在税制改革之外，但这一策略看来失败了。不过大而美法案更大的挑战，是国会中不少议员对失控的财政赤字心存不满。

攻克899条款只是桥头堡，通过税制改革，将第一任的减税永久化，才是特朗普想要的丰功伟绩。在他的减税率、加关税、去监管的三大任务中，税制改革是重中之重。众院在议长约翰逊的腾挪下，以最微弱票差通过了法案。共和党在参议院的票差也不大，而且几位保守派共和党议员已表态反对，参院多数党领袖图恩面临一场硬仗。参院与众院法案可能有出入，或要发回众院再审新版本。

特朗普税改的最大问题，是财政赤字将进一步失控。他所宣扬的向超高收入人群加税、调高贸易关税，均不足以弥补减税所带来的财政收入下降。根据国会预算主任斯瓦格尔近日发出的信件，预计减税法案在未来十年将减少3.7万亿美元收入、减少1.3万亿开支，致使5510亿进一步的联邦支付负担，这个变化在十年内再累积增加3万亿美元财政赤字。民间测算结果则更严峻。

美国联邦政府赤字和债务负担，比起日本、法国都不算特别高，但是十年内债务GDP利率升至123.8%（IMF的红线是120%），增长速度却是惊人的。共和党传统上主张财政平衡，反对债务失控。虽然稳健保守派议员的数量少了，但是坚持严控支出的仍不在少数，尤其在处理医疗保险、社会福利等问题上，有人可能不愿意妥协。

本周焦点是星期一在伦敦举办的中美贸易谈判，特朗普政府迫切需要推动谈判进展，距离多数国家的关税宽限期只剩下不到一个月了。此外，五月美国核心CPI，可以探究关税战对通胀的压力，预计核心CPI放缓至2.8%。密执根大学消费指数中的长期通胀预期，联储都会关心。中国五月社融数据能否反弹也是看点。

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