今年以来，受无风险收益率持续下行影响，传统的债券投资收益空间急剧压缩。私募机构的债券产品收益率中枢明显下移，不少产品今年前五个月收益率已降至1.8%以下，与去年全年平均7.91%的回报形成鲜明对比。一些私募管理人不禁感叹，债券产品的收益率已缺乏吸引力。

当“躺赢”时代结束，升级债券投资策略成为私募机构破局的关键。不少私募选择丰富产品策略，将重点转向跨境复合产品，获取跨市场利差，或通过增加波段交易增厚收益。

对于公募“固收+”产品而言，今年以来的市场波动使得主动择时和大类资产切换的难度显著提高，需要基金经理更加精细化地进行择时交易和回撤控制。

收益率缺乏吸引力

2024年底以来，债券收益率快速下行，市场对于宽松货币政策预期充分，行业一致性的操作让债券投资收益空间被大幅透支。近几个月以来，债券投资难以复制“稳稳的幸福”，债基管理人集体“失重”。

第三方机构数据显示，截至5月23日，有业绩记录的1101只私募债券策略产品2025年以来的平均收益率为2.32%，其中955只产品实现正收益，占比为86.74%。具体而言，可转债交易策略今年以来表现相对突出，相关产品平均收益率5.48%；债券复合策略、纯债策略和债券增强策略产品今年以来的平均收益率分别为1.80%、1.76%和1.56%。

对比2024年全年来看，全部私募债券策略产品平均收益率7.91%，百亿级私募债券策略产品平均收益率6.94%。一些策略较为激进的管理人收益水平更加突出，某债券增强策略冠军产品全年收益率超过200%。

公募债基的业绩同样平淡。截至6月3日，公募债券基金今年以来的收益率中位水平仅为0.65%。上周，公募利率债基、信用债基近一周的平均收益水平甚至低于货基。

在当前低利率背景下，获取稳健收益面临着困境，管理人的预期收益目标普遍面临压力与挑战。“一方面，票息收入变薄，低利率时代利差压缩，市场波动加剧，利率走势不确定性增加，获取资本利得的难度加大。另一方面，私募机构的债券投资业务开展面临限制，在产品发行、投资范围、交易操作等方面可能受到更严格的监管要求和审查。”禅龙资产基金经理孙晓林表示，此外，私募之间以及其他资管机构对优质资产的渴求更加强烈，也使得获取资产的成本上升，进一步压缩了投资收益空间。

“今年债券市场缺乏趋势性的机会，而且不确定性较强，经常受到突发事件的影响。从绝对收益水平来看，目前债券收益率已不具有吸引力，而且赛道非常拥挤，今年初还出现了一波急速的价格下跌。”万柏基金合伙人陈勇感叹。

策略升级大势所趋

随着多地城投债融资规模明显回落，高息品种供给受限，信用下沉策略的性价比也快速降低。近日，为降低融资成本，多地城投宣布拟提前兑付高息债，进一步增加了投资者的担忧。

过去习惯在高收益城投债中寻找投资机遇的管理人，需要及时转变思路以应对市场变化。孙晓林表示，当传统信用利差被压缩至历史低位，其所在的机构一是增加点心债的配置，通过国内城投债资产获得基底收益，控制产品回撤；通过配置海外资产获得跨市场利差，获得超额收益。二是增加信用债和利率债的波段操作，通过交易手段增厚收益。三是深度挖掘信用债回售票面利率选择权带来的投资机会，关注回售过程中票面更改受限的主体。四是挖掘信用债一二级市场存在利差的主体，适时操作进行交易增厚。

在传统投资策略收益水平明显走低的背景下，私募机构升级债券产品策略。在降低收益预期的同时，针对有更高收益要求的客户增加新的产品策略，比如可转债产品和境外债产品。陈勇表示，其所在机构在可转债领域加大了投研力度，同时推出了一系列多策略产品，在美债、黄金等其他资产领域进行投资部署。孙晓林所在的禅龙资产今年也将重点转向跨境复合策略产品，以国内固收策略为基础，通过投资海外中资美元债和点心债来实现利润增厚。

交易能力是关键

为了满足低利率时代的稳健理财需求，无论是私募的债券策略产品，还是公募“固收+”产品，均需要控制回撤，这对基金经理的风控能力提出了较高要求。华富可转债的基金经理戴弘毅表示，面对市场波动，主动择时和大类资产切换的难度显著提高，对于“固收+”策略进行精细化很有必要，一是做好精细化的择时交易和资产轮动，二是做好模型化的宏观对冲和风险平价。回撤控制上，需要投资策略更有纪律性，比如明确的风险预算理念，或者设立仓位控制框架，不仅要有严格的止损位，还需要根据动态的安全垫来控制风险资产的敞口。

此外，交易能力也成了债券投资策略增厚收益的重要来源。孙晓林表示，宏观择时、分析外界扰动行为以及与交易对手频繁沟通，从信息不对称中攫取更多的交易线索，均考验着机构的交易能力。为提高交易胜率，需要加强市场监测和信息收集，密切跟踪债券价格变动、资金流向、新债发行等信息。