作者：七佰

人类对“甜”的追求不分种族、不分地域。现代人类学家研究认为，正因为爱吃甜，使得人类获取了比其他物种更高的能量，从而保证了大脑的高速运转，使得人类成为地球上智力最高的物种。

进入现代社会，“甜”依然是幸福的代名词。剑桥大学的一项研究显示，2007至2019年间，全球范围内，饮料中的甜味剂人均消耗量增加了36%，包装食品中的添加糖人均消耗量增加了9%。同时，这一时期也是公认的幸福指数最高的十年。

“甜”的普遍性需求，不仅深刻影响着人们的日常生活与饮食习惯，还催生了庞大的市场并成就了一大批“甜蜜”企业。不少甜味剂企业纷纷快速发展，也有企业试图冲刺上市。

近日，甜味剂供应商新琪安科技股份有限公司（以下简称“新琪安”）递交了招股说明书，拟于港交所IPO。

深度绑定雀巢、可口可乐 关键期业绩下滑

新琪安的核心产品系可用作调味料的食品级甘氨酸、人工甜味剂三氯蔗糖。按照2023年销量计算，新琪安分别位居全球食品级甘氨酸制造业第一名、全球三氯蔗糖第五名。

在食品与化学品市场中，甘氨酸作为一种非必需氨基酸应用领域广泛，涵盖了调味品、功能性食品、膳食补充剂、宠物食品、药品乃至草甘膦等多个下游产业。而三氯蔗糖，作为备受推崇的人工甜味剂，凭借其卓越的甜度、安全性、口感及稳定性，在众多食品与饮料中占据了重要地位，深受下游客户的青睐。

然而，回顾2021至2023年的经营周期（以下简称“报告期”），新琪安的业绩表现呈现出较大的波动性，营业收入分别为6.61亿元、7.61亿元和4.47亿元，其中2023年遭遇了超过40%的大幅下滑。深入分析，甘氨酸与三氯蔗糖两大主营业务的收入均遭遇不小的挑战，同比分别下滑43.70%和39.51%。

针对甘氨酸业务，尽管2023年销量保持稳定，但平均售价却遭受重创，食品级与工业级甘氨酸分别下滑了48.08%和52.27%。这一现象背后的主要原因是环保政策调整引发的市场波动。前期因中国暂停生产及原材料价格上涨，甘氨酸价格飙升，其中食品级甘氨酸的平均出口市场价格从2020年的每千克约14.3元快速上涨至2021年的每千克约30.1元。随后，随着生产恢复与库存积压，市场需求减弱，价格迅速回落。

相比之下，三氯蔗糖业务面临的挑战更为严峻。尽管新琪安在全球市场中占据第五、国内第四的位置，但与头部企业之间仍有较大的差距。以2023年销量计，国内前三大三氯蔗糖生产商分别为金禾实业、山东康宝、福建科宏，市占率分别为27.8%、23.4%、14.0%。

面对激烈的竞争环境，尤其是头部企业的扩产与“价格战”策略，新琪安市场份额的稳固面临巨大压力。随着市场供过于求局面的形成，三氯蔗糖价格步入下行轨道，而新琪安虽声称不参与“价格战”，却也难以完全置身事外，导致销量与均价双双下滑。

值得注意的是，新琪安拥有两大重量级客户——雀巢与可口可乐，其销售额在新琪安总收入中占据重要比例。招股书显示，报告期各期，新琪安向五大客户销售收入占总收入的比例分别约为62.7%、56.2%及53.9%，其中最大客户销售额占总收入的比例分别约为26.3%、22.9%及16.5%。据招股书描述，该客户很可能是雀巢公司。此外，新琪安对第二大客户销售收入占比分别为14.2%、16.4%和15.9%。据悉，第二大客户是1892年成立于美国的知名跨国企业，主营业务是制造全球最受欢迎的碳酸饮料之一，基本可以确定该客户是可口可乐公司。

背靠两大巨头也是新琪安不参与“价格战”的底气，为其提供了一定的市场缓冲，特别是在海外市场，三氯蔗糖的售价表现更为稳定，甚至实现了价格上涨。数据显示，2023年三氯蔗糖海外市场的平均价格上升10%左右，达到每千克623元，这也支撑了新琪安盈利能力，报告期内，新琪安三氯蔗糖的出口销售毛利率分别为-0.9%、33.3%、35.2%。

不过，对于雀巢与可口可乐这样的跨国巨头来说，其供应商网络必然是多元化且高度灵活的。面对激烈的市场竞争与“价格战”持续的压力，新琪安还面临对可口可乐和雀巢过度依赖的风险。

IPO前向投资者承诺收益 已补偿近3000万元的现金

IPO前，新琪安成功完成两轮融资。2015年，新琪安获得国信弘盛的5000万元A轮注资。2017年，平潭兴杭投资以5630万元的B轮融资进一步加码，随着平潭兴杭投资于2020年的解散，其股份顺利过渡至兴证战略创业、兴证赛富投资及兴证赛富一投资旗下。此外，修能投资、富兴投资以及自然人张朝益、黄妍露也在2017年入股新琪安。

值得注意的是，在吸引这些投资者的同时，新琪安也赋予了他们包括提名权、否决权在内的多项特别权益。但为顺利推进IPO进程，2024年6月，新琪安实业、实际控制人王小强与投资者们签署了补充协议，明确终止了这些特别权益。

该补充协议不仅设定了新琪安需在2025年6月30日前完成上市的明确时间表，还包含了投资者在特定情形下（如上市失败）恢复特别权益的条款，以及确保了投资者的保证回报权，平衡了双方的利益与风险。截至目前，新琪安已向相关投资者支付了总计3000万元的补偿资金。

从股权结构与治理层面观察，新琪安展现出典型的家族企业特征。创始人王小强与丁丹夫妇通过直接及间接持股，合计掌握了该公司约54.8%的控股权。同时，董事会成员中家族成员的占比也较高。招股书显示，新琪安的董事会由5名执行董事、1名非执行董事和3名独立非执行董事组成。其中，5名执行董事中有4名是王小强的家族成员，包括王小强本人、儿子王皓、表弟吴丁峰和外甥女左玥。

然而，在财务表现上，新琪安却展现出了另一番景象。2022年和2023年，新琪安分别进行现金分红860万元、1.11亿元。同期，新琪安净利润分别为1.2亿元和4466万元。新琪安将两年净利润的72%进行了分红，以持股比例计算，王小强夫妇获超过6500万元，这也引发了外界对于新琪安利润分配合理性的质疑。

值得一提的是，新琪安员工对公司的满意度并不高。截至2023年末，新琪安共拥有672名员工，离职率高达40%，也就是说共有448名员工离职，每天至少有1名员工离职。

此外，新琪安还存在未给员工缴纳社会保险及房屋公积金的情况。报告期内，新琪安为员工缴纳社会保险及房屋公积金供款的欠缴总额分别为110万元、130万元、130万元。

代糖之争 不可避免的“甜蜜”之战

在当前的国际甜味剂市场中，阿斯巴甜、三氯蔗糖、安赛蜜及甜蜜素等主流甜味剂各自扮演着重要角色，尤以阿斯巴甜、安赛蜜和三氯蔗糖等高倍甜味剂为核心，共同贡献了超过六成的市场甜度需求。然而，近期市场格局正经历着深刻变化，其中三氯蔗糖的国产化进程加速，虽作为蔗糖的理想替代品广受认可，但成本问题却成为制约其进一步扩大市场份额的关键因素。

随着国内企业取得应对美国泰来公司“337调查”诉讼的胜利，三氯蔗糖的国产化率迅速提高，为其在国内外市场的广泛应用奠定了坚实基础。然而，与其他高倍甜味剂相比，三氯蔗糖在性价比上并不占优势，如何有效降低生产成本，成为行业亟待解决的重要课题。

与此同时，市场趋势正逐步向更加安全、健康的甜味剂转移。赤藓糖醇作为天然甜味剂的代表，与人工合成的三氯蔗糖一同成为市场的新宠。消费者对于健康饮食的追求，使得天然甜味剂赤藓糖醇在市场上更受欢迎，其天然属性无疑为其赢得了更多消费者的信任与选择。

特别是近期世界卫生组织关于阿斯巴甜可能致癌的声明，更是对人工甜味剂市场造成了不小的冲击，尽管该结论尚未最终确定，但已促使许多企业和消费者开始重新审视并调整其甜味剂选择策略。阿斯巴甜的市场地位因此受到动摇，为赤藓糖醇和三氯蔗糖等替代品提供了更为广阔的发展空间。

在此背景下，对于新琪安这样的企业而言，如何在代糖之争中占据有利位置，成为其必须面对的重要课题。

总的来说，新琪安展现出积极的发展前景，不过仍要面临市场竞争激烈、收入波动大、客户集中度高等风险，最终新琪安能否如愿登陆港交所，IPO参考将持续关注。