文｜贾天楚 崔嵘 李翀 韦昕澄 中信证券研究

我们经过测算发现，基准情形下，通过增加关税、压降北约军费支出与DOGE减少支出或难对冲减税带来的财政赤字增加，2025-2026年美国财政赤字率或难大幅下降。一方面，受限于两院博弈以及党内派系分歧，减税政策或“瘦身落地”；另一方面，通过增加关税、DOGE以及北约军费压缩的方式带来的金额或低于特朗普口头沟通的规模。此外，特朗普政府或还倾向通过压降联邦基金利率来降低利息支出压力，不过该方法或需至26/27年方能见成效。同时需关注保险金支出的压降政策。整体来看，2025年美国或仍呈现“小幅宽货币以及稳财政”的政策风格，财政赤字率或在高位保持稳定。

▍近期特朗普一系列“开源节流”的政策引发市场关注，市场对于特朗普政府能否压降美国财政支出产生了分歧。我们对该问题进行定量分析。

▍正在进行的政策分析：我们经过测算发现基准情形下，通过增加关税、压降北约军费支出与DOGE减少支出或难对冲减税带来的财政赤字的增加，2025-2026年美国财政赤字率或难大幅下降。具体而言：

减税政策：基准情形下美国财政支出或增加4.5亿美元，附加的1.7万亿美元支出削减存在两院博弈的不确定性风险，存在“瘦身落地”可能性。考虑到共和党在参议院相对有限的优势，以及党内派系的分歧。我们预计基准情形下减税政策将减少政府收入4500亿美元，主要包括个人、遗产及企业税的减免，乐观情况下或扩大至5995亿美元。

关税政策：25/26年关税增长幅度或低于特朗普口头沟通，实质性政策落地及财政收入或将大打折扣。一方面，应对西方盟友国家的关税或是谈判手段，实质落地或通过豁免等方式取消；另一方面中美双边关税不断累加的负向博弈达到一定程度或存在转向“管控分歧防风险”的可能性；参考特朗普上一任期以及过往经验，关税大幅抬升仍需时间。我们预计基准情形下美国加权平均关税税率或抬升至5%左右，中美关税至50%左右，为美国带来约1400亿美元增收。

DOGE部门：基准情形下预计全年节省约1200亿美元财政支出，低于马斯克的口头承诺。根据DOGE官网数据，截至2025年3月中上旬，DOGE已节省约152亿美元。从财政部数据看，DOGE成立对于政府总支出和联邦工资支出前后相比较并未明显改善，其财政影响目前只集中体现在特定机构的定向改革。我们预计基准情形下DOGE节省1235亿美元财政支出，乐观情形下可达1810亿美元。

北约军费：基准情形下，我们预计欧洲北约国家军费开支将提至2%基准线，可减少美国489亿美元军费支出；乐观情形下达到3%，能为美国减少2739亿美元军费支出。特朗普政府提出的北约军费目标调整，实质上是基于财政杠杆重构联盟责任体系的战略性举措，旨在缓解北约内部长期存在的结构性责任失衡对美国财政可持续性造成的压力。我们认为占GDP5%的北约军费支出年内或难实现。

▍潜在的政策分析：通过压降政策利率降低利息支出或须至2026-2027年方能见成效。

特朗普政府或通过压降美联储联邦基金利率来降低利息支出。一般而言，净利息支出占GDP比重高点通常滞后于利率高点1-2年，该方法年内或难实现利息支出大幅回落。此外，占财政支出比重较高的社保和医疗福利等强制性支出修改需国会立法通过，难度较大，年内恐难出现实质性变化，后续或可关注保险金支出的压降。

▍风险因素：

中美关系走向超市场预期；美联储货币政策超预期；美国经济韧性超预期；特朗普贸易政策及关税摩擦超预期；模型测算及情景假设出现偏差；全球关税摩擦引发的出口波动超预期；马斯克政策执行效果超预期；两党关于财税等问题博弈超预期。

本文节选自中信证券研究部已于2025年3月20日发布的《海外地缘政治专题系列之八—特朗普能压降美国财政赤字规模吗？》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

来源：券商研报精选