《电鳗财经》李瑞峰 / 文

7月3日，福建佰源智能装备股份有限公司(以下简称佰源装备) 北交所IPO完成了对第三轮问询的回复，并于9月30日中止了上市进程。招股书显示，佰源装备是一家专注于针织圆型纬编机研发、生产和销售的纺织机械装备制造商。该公司的主要产品为针织圆纬机，主要用于生产纬平、罗纹等基本组织，编织平纹、网孔组合等针织结构，以及编织衬垫、添纱等花色织物。

在阅读该公司提供的上市资料时，《电鳗财经》注意到，发审委对佰源装备毛利率高于同行可比公司的原因连续三次“追问”，可见该公司的前两次回复并没有给出令人满意的解释。而在回复第三轮“追问”时，佰源装备给出的解释也存在一些不合理的理由。佰源装备在对比解释其毛利率与远信工业和越剑智能的毛利率差异时，该公司的解释让人不解是：同样是面对小客户群体，为什么佰源装备就有较高的议价能力，而越剑智能却没有?同样是面对小的客户群体，为什么越剑智能的客户对价格比较敏感，而佰源装备的客户却对价格不敏感?

此外，佰源装备的产能利用率仅为六成，而且该公司的存货周转率明显落后于同行可比公司，未来新募资的产能如何消化?值得关注。

毛利率高于同行公司被三次“追问” 第三次回复仍难“服众”

招股书显示，从2020年至2022年以及2023年1-3月份(以下简称佰源装备)，佰源装备主营业务综合毛利率分别为 37.37%、35.09%、34.59%和 29.54%，综合毛利率维持在较高水平，各年度间毛利率略有波动，主要系产品毛利率波动及收入结构变动所致。

佰源装备在招股书中表示，公司主营业务综合毛利率受下游市场需求、产品结构、产品售价、原材料采购价格等因素综合影响。随着原材料价格的波动，未来如果产品售价不能相应调整，公司将面临主营业务综合毛利率波动的风险。

然而，值得注意的是，佰源装备的毛利率远高同行可比公司。报告期内，佰源装备的毛利率分别为37.37%、35.09%、34.59%和29.54%;同期同行可比公司的毛利率均值分别为24.94%、24.73%、26.67%和23.5%。

对于佰源装备的毛利率远高出同行可比公司好多个百分点的情况，发审委在三轮问询中连续追问该公司毛利率高出同行可比公司的真正原因。

在前两轮对其毛利率“异常”高的问询中，佰源装备虽然做了篇幅较长的回复，但其解释仍然不能让人满意，因此发审委在第三轮问询中继续追问。

发审委在第三轮问询中要求佰源装备：(1)对比同行业可比公司的横机、加弹机、拉幅定形机等产品与发行人圆纬机产品之间的用途差异和技术难度差异，说明在发行人产品均价为 10 万元、可比公司产品单价在 75 万元至 210 万元的背景下，发行人产品毛利率更高的原因及商业合理性。(2)回复文件显示，中小客户议价能力弱，因此发行人有定价权。请对比同行业可比公司的客户结构和规模特征，分析发行人与同行业可比公司客户结构是否存在显著差异。(3)进一步量化分析研发投入转化情况、发行人产品与可比公司之间产品的技术差异和产品关键性能差异。(4)逐家说明销售毛利率高于 40%的客户具体销售情况及毛利率较高的原因，对比市场同类产品销售单价，说明发行人产品定价是否较高或是否具有成本低的优势，说明报告期内发行人成本归集是否完整。

佰源装备在回复第三轮问询中披露时，佰源装备将自家的情况与另外两家同行公司远信工业和越剑智能进行了对比，但《电鳗财经》注意到，佰源装备的解释存在一些不合理之处。

佰源装备在第三轮回复问询中表示，远信工业产品定位中高端，目前主要竞争对手为立信门富士，立信门富士于1999年由香港立信工业集团与德国 A. Monforts Textilmaschinen GmbH & Co.,合资成立，主要从事纺织物后整理设备的研发、生产与销售，产品为拉幅定形机、松式平网烘干机等。根据远信工业的经营策略，其在中高端机型及高端机型领域，产品与进口机型及立信门富士相比，功能较为相近，但具有价格优势，产品性价比高。据此可以推断，远信工业在现阶段是通过一定的价格让利与国际对手进行竞争。

佰源装备还披露，远信工业客户主要为纺织印染企业，其中含多家为上市公司或中国印染企业30强客户，境内客户注册资本在 1,000 万元以上的数量占比约为 70%，客户实力较强且规模较大，因此远信工业对其销售的议价力就会减弱。而佰源装备内销客户注册资本在100万元(含)以下的客户数量占比约 30%-35%，单一客户的销售金额约 100 万元，规模偏小，因此公司在销 售环节拥有较强的定价权和议价力。 综上，公司毛利率高于远信工业具有商业合理性。

由此可见，佰源装备想表达的意思是，远信工业面对的客户规模较大，而佰源装备的客户较小，因此佰源装备的议价能力相对较强，因此毛利率较高。

此后，佰源装备披露了同行可比公司越剑智能的情况：越剑智能大加弹机在面对国际竞争对手时，具备价格优势，在定价方面较为灵活，而其他机型产品由于国内竞争对手和市场上功能类似的机型较多，考虑到市场需求和技术特点，在产品定价方面较为谨慎，对应的客户群主要为中小型纺织企业，价格敏感度较高，提价空间有限，毛利率相对较低。而佰源装备产品圆纬机定位中高端市场，与国内国际竞争对手在技术、质量、稳定性方面差距不大，具有较强的市场竞争力和较大的定价空间，毛利率较高。

由此可见，佰源装备想表达的意思是，越剑智能客户群主要为中小型纺织企业，价格敏感度较高，提价空间有限，毛利率相对较低。

对比佰源装备解释其毛利率高于远信工业和越剑智能的毛利率的原因存在自相矛盾的情况。

在解释毛利率高于远信工业的原因时，佰源装备表示，因为自己的客户较小，自己有较高的议价能力，而解释越剑智能毛利率低的时候却表示，越剑智能的客户较小，价格敏感，售价提不起来。

同样是面对着小客户群体，为什么佰源装备就有较高的议价能力，而越剑智能却没有?同样是面对着小的客户群体，为什么越剑智能的客户对价格比较敏感，而佰源装备的客户却对价格不敏感?

由此可见，虽然经历了发审委三轮对其毛利率高于同行可比公司的追问，佰源装备似乎仍然没有给出能说服人的理由。

产能利用率仅为六成 新募产能如何消化?值得关注

招股书显示，此次IPO，佰源装备计划募集资金1.16亿元，其中6790万元用于佰源装备生产基地改扩建项目，1765万元用于佰源装备技术研发中心建设项目，3000万元用于补充流动资金。

由此可见，佰源装备将拿出超过一半的募集资金扩大产能。然而，该公司的产能利用率却并不高。从2020年至2022年，佰源装备的产能利用率分别为91.89%、103.48%和62.69%。

由此可见，佰源装备在2022年的产能仅为六成多一点儿。而且，更加值得注意的是，佰源装备的存货周转率落后于同行可比公司。从2020年至2022年以及2023年1-3月份，该公司的存货周转率分别为1.74次、1.95次、1.54次和1.36次，而同期可比公司的均值分别为2.63次、3.37次、2.87次和2.39次。