即便是2024年前三季度业绩大幅好转，但依然难以改变天山铝业（002532)资产负债率处于较高水平的现实。11月23日，天山铝业发布公告称，控股股东锦隆新能源拟将3.6亿股质押用于发行可交换债，锦隆能源此次获批发行不超过20亿元可交换债，拟用于归还锦隆能源借款并解除其4.13亿股质押，其余资金用于上市公司及其子公司归还银行借款。

截至二季度末，天山铝业资产负债率为55.02%，从绝对值来看并不高，不过，公司资产负债率在电解铝行业中处于第二高的水平，且公司虽然维持了较高的货币资金水平，其受限资金占比也较高，从某种程度上看，公司的流动性并不如表面上看起来那么宽松。

此外，天山铝业预付款也显得较为蹊跷，虽然持续下降，但与同行相比仍处于较高水平。另外，公司还有大量的预付款放在其他非流动资产科目下，这也占用了公司大量财务资源。

高比例受限资金应警惕

天山铝业主营业务为电解铝、氧化铝、铝深加工产品等，主要生产基地位于新疆，目前建有120万吨电解铝产能，拥有6台350MW自备发电机组，能满足自身电解铝生产80%-90%的电力需求，凭借新疆便宜的煤炭资源和自备电厂优势的电价，公司表现出较好的盈利能力。

2021年至2024年前三季度，公司归母净利润分别为38.33亿元、26.5亿元、22.05亿元和30.84亿元，持续大幅盈利改善了公司资产负债水平。不过，公司资产负债率仍处于行业的较高水平。

除了天山铝业，A股市场和港股市场目前以电解铝为主的上市公司有中国铝业、云铝股份、电投能源、神火股份、南山铝业、中孚实业和中国宏桥等，从资产负债率看，截至2024年上半年，天山铝业资产负债率为55.02%，仅次于神火股份的57.7%，位列行业第二高。

今年以来，虽然公司短期有息负债从期初的88.13亿元下降至52.98亿元，“一年内到期的有息负债+长期借款”也呈现下降的趋势，公司货币资金也从78.11亿元增加至108.12亿元，但公司整体负债率较年初下降不到3个百分点，而期间公司通过减少供应商款项的支付来增加现金水平。在营收出现下降情况下，公司“应付票据+应付账款”之和从2024年初的67.15亿元增加至前三季度末的97.4亿元，也超越去年三季度末。

《财中社》注意到，虽然公司货币资金有所增加，但受限制的货币资金也居高不下，公司的流动性可能没有报表显示的那么好。由于三季度没有披露明细，以半年报为例，截至2024年6月底，公司货币资金期末余额为83.47亿元，其中68.88亿元为受限制的货币资金，占比超过80%，公司对此解释称，这是票据及借款保证金所致。事实上，扣除受限制的资金，公司账面上能支配的货币资金仅14.59亿元。

资产负债率更高的神火股份，截至2024年6月底，公司货币资金为133.02亿元，其中受限资金为59.44亿元，占比不足50%。

受限资金占比高似乎是一个常态。据天山铝业各年报表附注，其受限资金主要是以其他货币资金科目体现，截至2022年底和2023年底，公司货币资金期末余额分别为88.32亿元和78.12亿元，其中受限货币资金分别为72.14亿元和59.3亿元，扣除受限资金，公司可支配的现金分别为16.17亿元和18.8亿元。

预付款高企

此外，天山铝业较高的预付款也占用了公司的流动性。公司预付款主要体现在两方面，一是体现在预付款项下，二是体现在非流动资产项的预付款。由于三季报没有详细披露，这主要从其各年报及今年上半年的报表附注可见端倪。

上半年底，天山铝业的预付款项为19.48亿元，较期初的20.78亿元略有下降，但依然处于高位。

电解铝产能方面，云铝股份和神火股份产能分别为305万吨和170万吨，高于天山铝业的120万吨，其中神火股份有80万吨产能建于新疆，与天山铝业同处一个区域。截至2024年6月底，云铝股份和神火股份预付款期末余额分别为2.11亿元和6亿元，均远小于天山铝业。

而预付款项只是一方面，天山铝业更多的预付款放在了其他非流动资产科目下。

截至2024年上半年底，天山铝业其他非流动资产期末总额为28.3亿元，其中金额较大的有预付土地款4.31亿元、预付探矿权转让款2.5亿元、预付几内亚项目股权及铝土矿独家购买权18.53亿元。对于这些科目，公司并没有在上半年报表附注中给予详细解释。

不过，对于上述3笔预付土地款、探矿权转让款及几内亚项目股权及铝土矿独家购买权的大额资本支出缺乏详细的披露，尤其是18.53亿元的几内亚项目的投资，《财中社》并没有查到公司相关董事会关于投资收购该矿的公告，也未查到后续更新的收购进展。