冉学东

10月10日，央行发布公告称，创设“证券、基金、保险公司互换便利”工具，支持符合条件的证券、基金、保险公司以债券、股票ETF、沪深300成分股等资产为抵押，从央行换入国债、央行票据等高等级流动性资产。公告显示，首期操作规模5000亿元，视情可进一步扩大操作规模。

在9月24日的国新办发布会上，中国人民银行行长潘功胜表示，将创设结构性货币政策工具支持资本市场，“互换便利”为其中一项。潘功胜透露，计划互换便利首期操作规模是5000亿元，未来可视情况扩大规模。只要做得好，“第一期5000亿元，还可以再来5000亿元，甚至可以搞第三个5000亿元”。

同时创设的结构性政策工具还有股票回购、增持再贷款。这个工具引导商业银行向上市公司和主要股东提供贷款，用于回购和增持上市公司股票。中央银行将向商业银行发放再贷款，提供的资金支持比例是100%，再贷款利率是1.75%，而商业银行对客户发放的贷款利率在2.25%左右，也就是可以加0.5个百分点。

潘功胜在发布会上表示：“2.25%这个利率水平现在也是非常低的。首期额度是3000亿元，如果这项工具用得好，我和吴清主席也讲过，可以再来3000亿元，甚至可以再搞第三个3000亿元，都是可以的。”

互换便利的本质是将最后贷款人的贷款对象的范围从商业银行扩张到非存款类金融机构，一级交易商中的非存款类金融机构用手中流动性稍差的证券去换取美联储的国债，从而改善一级交易商的流动性状况，是央行对非存款类金融机构的一种增信行为，增加了他们的流动性，从而增强资金实力，也是进一步增加了市场的流动性。

此次人们关注的问题是，互换便利操作是否投放了基础货币，至少从目前央行的操作看，不会增加基础货币投放，属于资产换资产，用低流动性的资产换取了高流动性资产，并未投放基础货币。

根据最新的基础货币定义，基础货币是指流通于银行体系之外被社会公众持有的现金与商业银行体系持有的存款准备金（包括法定存款准备金和超额准备金）和银行库存现金的总和。基础货币是整个商业银行体系借以创造存款货币的基础，是整个商业银行体系的存款得以倍数扩张的源泉。

而央行再贷款的确是向市场投放了基础货币的，‌再贷款是中央银行对金融机构发放的贷款，主要用于调控基础货币的总量和结构。‌再贷款是中央银行调控基础货币的渠道之一，通过适时调整再贷款的总量及利率，吞吐基础货币，促进实现货币信贷总量调控目标，合理引导资金流向和信贷投向‌。

再贷款在基础货币创造中扮演重要角色。在过去，基础货币的创造主要依赖于再贷款，但随着我国加入WTO后，双顺差急剧扩张，为了稳定外汇市场，实行了购买美元外汇从而投放基础货币的制度，这就是所谓外汇占款，外汇占款取代再贷款成为中国基础货币创造的主渠道。

但随着中国经济发展的形势变化，央行再贷款再次成为投放基础货币的主渠道，并且成为央行结构性货币政策的定向工具，最近几年创造了支持三农、小微企业再贷款，科技创新再贷款、普惠养老专项再贷款、煤炭开发使用和增强储能再贷款、支持物流仓储等企业融资再贷款、设备更新改造专项再贷款、保障性住房再贷款等等，以实现货币政策的既定目标。

这些再贷款，通过商业银行投放给相关领域后，形成商业银行存款，商业银行在上交了存款准备金后，再进行贷款形成存款，可以多倍创造货币，从而在市场形成流动性。

而非存款类金融机构通过互换便利后，换得高流动性资产，可以以此资产进行融资，从而投资于资本市场。这些投资于股票市场的资金，形成了商业银行的存款，商业银行在上交了存款准备金后，可以继续创造存款货币，因而也是扩大了货币投放规模。

总之，此次央行创造的结构性货币政策工具主要是为了支持资本市场壮大，增强资本市场信心，推升资产价格，加强资本市场韧性，从而为资本市场良性发展打好基础。