短期货币政策的重心，在于优化各类结构性工具的使用效率，推动已有政策尽快落地见效。

作者/廖宗魁

二季度中国经济增速出现边际放缓，消费、投资两大板块增速表现偏弱，市场对于货币政策进一步宽松的预期再度升温。7月底召开的中央政治局会议提出，“综合运用并适时调整货币政策工具，优化实施财政金融协同促内需政策”，市场对后续货币宽松举措的讨论持续发酵。

下半年央行是否会落地降准、降息？《证券市场周刊》“远见杯”宏观经济预测调查结果显示，机构给出的2026年末1年期贷款市场报价利率（LPR）预测中值为3%，意味着主流机构并不预期年内会出现降息操作。为此，本刊特邀华创证券首席经济学家张瑜展开深度对话，拆解当前货币政策调整的现实约束，研判后续政策工具的选择方向。

张瑜表示，复盘历史，央行降息操作大多出现在工业企业利润同比转负的阶段。在经济结构加速转型背景下，单纯降息未必能够有效撬动传统部门融资需求。现阶段商业银行的准备金约束并不突出，依靠降准补充银行体系长期流动性的现实诉求有限。短期货币政策的重心，更多落在提升结构性工具使用效能，推动存量政策落地见效。伴随贷款融资占比回落、股债直接融资占比抬升，国债收益率曲线的定价基准价值应当得到更多重视。居民部门金融资产占财富比重持续上行，完善金融资产领域宏观审慎与监管框架，或将成为下一阶段政策重点。

会降准、降息吗？

《证券市场周刊》：当前海外主要发达经济体货币政策出现收紧迹象，这是否会对国内货币政策形成现实牵制？

张瑜：央行在《2026年第二季度中国货币政策执行报告》专栏中作出判断：“预计本轮主要经济体央行货币政策调整将相对温和。”央行并不认为全球主要经济体将迎来大幅收紧，因此市场无需过度担忧海外货币政策变化对我国形成硬性掣肘，“以我为主”仍是国内货币政策的核心基调。

此轮全球通胀主要由原油价格带来一次性扰动，全球经济修复动能整体偏弱，重现2022年全球性加息浪潮的概率较低。

《证券市场周刊》：货币政策执行报告提出，“综合运用并适时调整货币政策工具，保持流动性充裕和社会融资条件相对宽松”，是否代表降准、降息的操作空间已经打开？

张瑜：回溯历史规律，政策利率下调大多对应工业企业利润同比转负的环境。自1999年至今，仅2022年一季度出现过工业企业利润同比为正背景下的降息。结合央行“前瞻性”“适时调整”的政策表述，观察后续降息窗口，工业企业利润同比是关键跟踪指标。

《证券市场周刊》：如果降息概率有限，市场是否可以期待降准释放长期流动性，托底银行信贷投放？

张瑜：降准能够增厚商业银行超额准备金。现代银行体系中，银行资产扩张派生广义货币，央行则通过基础货币调节，约束银行信用扩张与货币创造能力。基础货币划分为超额存款准备金、货币发行、非金融机构存款、法定存款准备金四大类。其中超额存款准备金既承担银行间市场流动性供给功能，也支撑实体信用扩张，超额准备金相对缴准存款的规模，直接决定银行间流动性松紧。

但这一轮信贷需求走弱的同时，居民存款持续搬家，银行面临的准备金约束并不突出。今年新增存款大量沉淀至无需缴纳存款准备金的非银存款，需要缴准的居民、企业存款增量持续收缩。以改良超储率（超额准备金净增量/缴准存款净增量）衡量，当前银行体系超储水平处在相对高位，流动性供给整体充裕。

货币政策执行报告明确提出：“更好引导货币市场短端利率围绕政策利率平稳运行。”在此背景下，通过降准进一步补充长期流动性的必要性并不高。即便后续落地降准，其核心目的大概率是置换再贷款工具、优化银行负债结构，而非大规模推升超额准备金。

《证券市场周刊》：下一阶段，货币政策的发力重点落在何处？

张瑜：央行强调要“落实好年初出台的一系列货币金融政策，不断完善工具设计和管理”。不难看出，短期货币政策的重心，在于优化各类结构性工具的使用效率，推动已有政策尽快落地见效。

如何理解货币政策

《证券市场周刊》：过去市场习惯依托信贷、社融数据，判断货币政策松紧，以此指导资本市场投资。但在这一轮复苏周期当中，这一组指标的信号意义明显弱化，该如何理解这一变化？

张瑜：伴随经济结构转型，金融市场渠道在货币政策传导链条中的权重持续抬升。单纯依靠信贷、地产金融维度解读货币政策已经存在局限，分析政策取向，必须纳入金融市场维度的信号。

《证券市场周刊》：哪些金融市场指标，具备较强的政策参考价值？

张瑜：实体部门贷款融资占比逐步下行，股票、债券等直接融资占比持续提升，国债收益率曲线的定价基准作用，应当得到更高程度的重视。

信贷主导的旧模式下，政策利率、LPR是主要传导载体。而当信贷需求内生走弱、直接融资占比提升，信贷利率的传导效果趋于钝化，货币政策向实体的传导载体，需要从贷款利率延伸至金融资产价格，国债收益率曲线的指示意义随之凸显。

从宏观审慎的角度看，经济结构变迁带动居民资产配置结构发生深刻变化。随着金融资产在居民财富盘子里占比抬升，监管层维护金融市场稳定的诉求也会边际增强。

过去房地产等固定资产是居民净资产最重要来源；如今股票、基金、保险、理财等非存款类金融资产，对居民财富波动的贡献持续走高，固定资产与金融资产对居民财富的影响呈现K型分化。房地产资产占主导的时代，房地产金融是宏观审慎监管的核心关注点；而金融资产权重提升之后，完善金融资产相关宏观审慎监管体系，将成为政策重点。自2024年起，央行已经开始探索特定场景下向非银机构提供流动性的机制化安排。从实际结果来看，2025年以来，金融资产下行阶段波动率已经明显收窄，预计“十五五”时期，金融资产整体波动率较过往阶段有望进一步回落。

《证券市场周刊》：落实到实操层面，投资者应当如何借助金融市场信号，去判断货币政策松紧边界？

张瑜：理解货币政策松紧，不妨把它看作一架天平。宽松的一端边界，是宽松资金出现空转、市场过度加杠杆、期限错配加剧，催生资产价格泡沫；收紧的一端边界，则是流动性收缩过程中，金融监管指标恶化，金融资产出现大幅震荡，触发系统性风险隐患。

本文刊载于2026年8月22日出版的《证券市场周刊》