美国国债市场正在经历一场罕见的多头溃败。

5月19日，据追风交易台消息，美银美林（BofA）最新研报称，美债收益率曲线上的多头已经全面投降，仅剩极少量的价外（OTM）残余头寸，而空头目前已占据绝对主导地位且大部分处于价内（ITM）。

该行美国利率研究团队在《美国利率观察》报告中指出，从系统性趋势跟踪者（CTA）到全球主动型资产管理公司，再到日本私人和官方投资者，各路资金正在同步调整头寸，撤离或做空美债。

商品交易顾问（CTA）做空头寸被拉伸至极限，资产管理机构持续增加空头或平掉多头，日本私人投资者连续两个月净卖出美债，而潜在的日元干预操作更可能带来高达400亿至500亿美元的隐性抛压。

然而，在头寸大洗牌的背后，不断攀升的收益率正吸引资金疯狂回流短端和信用债市场。

与此同时，分析指出，悬在市场头顶的“达摩克利斯之剑”是日本央行潜在的大规模外汇干预——如果干预规模进一步扩大并引发官方抛售美债，全球固收市场将迎来一场真正的风暴。

CTA与资管机构全面转向，空头头寸逼近极限

市场头寸的逆转极其剧烈。美银系统性策略团队的数据显示，CTA（商品交易顾问）在整条收益率曲线上的空头头寸已经达到极限，并且在最近几周内，做空焦点正从短端向长端转移。

未来的头寸变化将高度依赖于波动率：如果期货因波动率下降而继续下跌，空头可能会继续膨胀；但若波动率上升，空头预计将出现回撤。

与此同时，全球资产管理公司也在迅速缩短久期。上周，资管机构主要在增加空头或平仓多头，除了20年期（US）和30年期（WN）国债外，所有期限的净空头均有所增加。

主动型基准综合基金（Agg funds）目前对美债保持“低配”（Underweight），而对抵押贷款支持证券（MBS）和投资级债券（IG）保持“超配”（Overweight）。

过去一个月最大的变化是投资级债券超配比例的不断上升，这种利差超配策略在4月初以来支撑了主动型基金跑赢美债的业绩表现。

日本资金持续撤退，千亿外汇干预阴影笼罩美债

外国投资者的动态为美债市场增添了另一层巨大风险，尤其是日本资金的动向。

日本财务省（MoF）数据显示，继2月份抛售180亿美元后，日本私人投资者在3月份继续净卖出140亿美元的美债，抛售主力为银行，养老金和寿险公司也积极参与其中。

其核心原因在于，对日本投资者而言，经过3个月滚动外汇对冲后，10年期美债相较于日本国债（如20年期JGB，利差为-2.09%）的收益率依然处于极度负值区间。

更令市场担忧的是日本官方潜在的外汇干预。美银外汇策略师估计，近期疑似支撑日元的干预资金规模约为720亿美元（可能是2022年以来最大规模），这意味着隐含的美债抛售量可能达到400亿至500亿美元。

尽管截至5月13日当周的美联储外国逆回购（RRP，官方现金代理指标）和托管持仓数据尚未显示出大规模官方清算的明确证据（托管持仓较潜在干预前仅温和下降100亿美元），但干预资金的来源依然成谜。

美银警告称，如果日元进一步干预需要抛售接近1000亿美元的美债，这将对美债市场产生实质性冲击，其规模相当于伊朗冲突爆发初期的托管量下降水平，并将对前端利差头寸构成巨大逆风。

收益率飙升引发资金大迁徙，短久期成绝对避风港

尽管整体头寸呈现看空态势，但资金流向却揭示了另一个维度的市场张力：更高的收益率正在重新吸引资金入场。

随着久期遭到抛售，基金资金流入反而加速。上周，美国固定收益基金吸金高达180亿美元，这一数字是过去12周平均水平的两倍。

然而，资金并非盲目涌入。流入资金主要由综合类（Agg）、短期政府债和投资级债券（IG）主导，而长期政府债基金则成为唯一遭遇资金流出的类别。、

这一显著的分化表明，在市场重新定价美联储加息风险的背景下，投资者正在迅速缩短加权平均到期时间（WAM）。

值得注意的是，在多头撤退、外资抛售的背景下，一级交易商（Primary Dealers）和美国国内银行正在吸收供给。

数据显示，交易商的资产负债表正在扩张，其在现货和期货市场的长端持仓显著增加。同时，美国国内银行对美债和机构债（UST & Agency）的增持速度在近几个月明显快于MBS。

此外，固定收益市场的传统大买家——DB私人养老金目前的资金状况依然良好（Milliman指数显示资金充裕）。历史经验表明，当资金状况改善且利率上升时，养老金倾向于购买更多美债。

不过，4月份的数据显示，美债本息分离（Stripping）活动已从2024年底的峰值回落，低于历史平均水平，暗示这部分长期买盘的动能正在边际放缓，难以完全对冲当前的抛售狂潮。