记者 陈植

美以伊战争爆发以来的黄金价格震荡下行走势，让拥有多年黄金投资经验的华尔街多策略对冲基金经理张刚相当困惑。

整个3月份，纽约商品交易所的COMEX黄金期货价格跌幅一度超过13%，创下2008年10月以来的最差单月表现。

“不少华尔街基金经理都感到疑惑：面对中东地区冲突持续升级与原油价格走高，黄金为何突然失去了避险属性与抗通胀属性？”张刚说。

3月下旬，他找到了答案。

土耳其央行公布的周度数据显示，3月13日当周起，土耳其央行连续三周减持黄金储备，总计减持126.4吨黄金，创下2018年以来的最大规模减持。其中，超过一半通过“黄金换外汇”的掉期交易完成。

这让张刚想到此前的一则消息——3月4日，波兰央行行长亚当·格拉平斯基提出拟通过出售部分黄金储备，以筹资约130亿美元资金支持国防建设。

作为华尔街贵金属期货交易经纪商，潘枫亲眼见证了部分国家央行出售黄金储备所带来的市场冲击。在土耳其央行释放抛售黄金的信息后，3月下旬，COMEX黄金期货市场遭遇持续抛售潮，使得COMEX黄金期货主力合约一度跌至4128.9美元/盎司。

美国商品期货交易委员会（CFTC）发布的数据显示，截至3月24日当周，华尔街对冲基金为主的资产管理机构减持1314400盎司黄金期货期权净多头头寸，减持量创下3月以来最大值。

这背后的逻辑在于，华尔街对冲基金认为黄金价格正面临双重打压：一方面，美联储降息预期降温与美元指数上涨令黄金价格承压；另一方面，多国央行抛售黄金储备，使其失去了关键的买方支撑。

截至4月3日10时，COMEX黄金期货主力合约报价徘徊在4689.8美元/盎司附近，较3月下旬的最低点4128.9美元/盎司有所反弹。但是，对于黄金价格能否快速收复3月失地，华尔街依然存在分歧。

目前，华尔街投资机构开始关注到一个潜在风险：若中东地区冲突引发高油价状况持续，更多的国家央行可能不得不抛售黄金储备，以筹资应对本国货币贬值压力与采购高价格能源。

突然变身“大卖家”

过去4年，全球央行一直是黄金市场的“关键买家”，其购金量约占每年全球黄金需求的约20%。

世界黄金协会数据显示，2022年—2024年期间，全球央行连续三年的年均购金量超过1000吨，即便在金价迭创新高的2025年，全球央行的购金量仍达到863吨，约占当年全球黄金需求的17.3%。

其中，波兰央行与土耳其央行的购金力度尤其强劲。

世界黄金协会在《全球黄金需求趋势2025年四季度及全年报告》中指出，波兰央行连续第二年成为全球最大的官方黄金买家，2025年共增持102吨黄金，令其黄金储备增至550吨。

土耳其央行也“不甘落后”。2022年—2025年期间，土耳其央行累计增持325吨黄金，令其黄金储备在2025年底达到603吨，估值约1350亿美元。

世界黄金协会中国区CEO王立新向经济观察报记者表示，近年来，全球央行之所以积极增持黄金储备，主要是通过资产多元化配置以应对国际地缘政治风险持续升级状况，借助黄金的避险属性实现储备资产的保值增值。

然而，在2月底美以伊战争爆发后，这两家增持黄金热情最高的央行突然变成“大卖家”。

土耳其央行在3月短短三周内抛售126.4吨黄金储备，实则是无奈之举。自美以伊战争爆发以来，美元指数飙涨，土耳其里拉兑美元汇率连续11次刷新历史低点，一度跌至44.35:1，导致逾60亿美元的海外资本撤离土耳其的股市和债市。为了稳住本国货币汇率与遏制资本外流，3月土耳其央行消耗约250亿美元外汇储备干预汇市。

此举导致土耳其外汇储备跌至430亿美元警戒线。为了重新充实外汇储备流动性，土耳其央行不得不持续抛售黄金储备。

张刚说：“市场预计土耳其央行仍会继续抛售黄金储备。”他分析称，由于土耳其的原油、天然气等能源主要依赖进口，面对原油价格突破100美元/桶，土耳其每年需多支出逾200亿美元采购原油，土耳其央行需要进一步减持黄金以获得更多美元资金。

波兰央行的转向也很突然。

1月，波兰央行还表示将增持150吨黄金，使其黄金储备达到700吨。但在美以伊战争爆发后的第5天，波兰央行行长突然改口：“将减持部分黄金储备用于国防建设”。“波兰央行释放抛售黄金储备信号的当天，COMEX黄金期货主力合约价格从5400美元/盎司骤跌至5100美元/盎司附近，金融市场买涨黄金情绪大幅降温。”张刚说。

与此同时，全球央行增持黄金的浮盈收益也很可观，使得黄金储备成为优先减持的对象。

潘枫表示，抛售黄金储备，是全球央行在高油价与本国货币贬值双重冲击下，全力提升现金储备的“冰山一角”。

美联储发布的数据显示，截至3月底，外国官方机构存放在纽约联储的美国国债托管规模，自2月25日以来下降820亿美元，至2.7万亿美元，创下2012年以来的最低水平。

华尔街的金融机构由此判断，只要中东地区冲突持续导致油价不断走高、非美元货币继续贬值，各国央行抛售黄金和美债资产的力度还将有增无减。

抄底浮亏

两家央行的转向，打乱了华尔街投资机构抄底黄金的算盘。

在3月16日COMEX黄金期货主力合约报价跌破5000美元/盎司关口后，华尔街掀起一轮黄金抄底潮。

CFTC数据显示，截至3月17日当周，华尔街对冲基金为主的资产管理机构增持368200盎司黄金期货和期权净多头头寸。

张刚也参与了抄底黄金。

3月16—19日期间，他动用约500万美元资金买入COMEX黄金期货净多头头寸。“当时，多数华尔街资管机构认为黄金被误伤了。”张刚说。尽管油价飙涨令美联储降息预期降温与美元上涨（不利于黄金价格走高），但华尔街资管机构相信金融市场很快会关注到高油价所带来的高通胀预期，以及美以伊战争持续所带来的全球经济破坏，将令黄金的避险属性与抗通胀属性再度“闪亮”。

在这波黄金抄底潮里，华尔街多策略基金与主观投资类基金成为主力军。他们动用2—3倍资金杠杆，对COMEX黄金期货采取“越跌越买”策略。因为他们还发现，在美以伊战争爆发后，恐慌指数（VIX）持续徘徊在25上方，这意味着市场恐慌情绪持续处于历史高点附近，有助于黄金快速收复失地。

潘枫认为，以往，这一投资逻辑具有极高的胜算，但这次他们失算了。原因恰恰是他们没想到相比波兰央行在抛售黄金储备方面“提前说了”，土耳其央行则是“先干后说”。

“土耳其央行在三周内抛售了126.4吨黄金储备，迅速打破了全球金融机构的黄金定价体系。”潘枫分析说。鉴于前几年全球央行大举增持黄金储备，不少全球投资机构在黄金投资模型里，都将全球央行作为关键的黄金买入者与金价支撑者，但在土耳其抛售黄金储备后，他们将全球央行纳入“引发金价下跌的新增不确定性因素”，纷纷抢在央行抛售黄金储备前，减持手里的黄金头寸。

其间，商品期货投资基金与量化基金成为抛售黄金的关键力量。多家商品期货投资基金仅在3月27日当周，将黄金持仓占比从20%降至10%—12%，导致3月下旬COMEX黄金期货市场再度上演“多杀多”惨剧。

记者在采访中了解到，不少华尔街投资机构的COMEX黄金期货持仓平均成本在4300美元—4800美元/盎司，在期货价格跌破4500美元/盎司后，他们不得不抛售黄金头寸止损离场。

张刚说，3月中旬他抄底COMEX黄金期货的价格约在4800美元—5000美元/盎司，在3月下旬价格跌至4128.9美元/盎司期间，他一度出现逾80万美元浮亏，迫使他迅速采取风险补救措施——追加买入黄金期货空头合约。“还有更惨的，部分华尔街的投资基金使用 4—5倍资金杠杆抄底COMEX黄金期货，亏损幅度已超过17%。”张刚说。

新一轮博弈

4月1日，张刚参加了一场华尔街基金投资沙龙。

其间，他注意到越来越多的华尔街投资机构开始担心多国央行会抛售黄金，这将使得黄金承受新的下跌压力。

一家华尔街投行的贵金属分析师告诉张刚，3月中旬其撰写的投研报告仍在力挺黄金价格收复失地，原因是油价上涨与美以伊战争持续，将令黄金的抗通胀属性与避险属性很快重获青睐。

在土耳其央行抛售黄金储备后，这位分析师最新撰写的投研报告彻底推翻了此前对黄金价格的乐观预测。因为他发现，若更多央行效仿土耳其央行做法，抛售收益可观的黄金储备用于采购高价原油、稳定本国货币汇率，短期内黄金价格很难再创新高，甚至遭遇新一轮下跌。

彭博智库市场分析师迈克·麦克格隆（MikeMcGlone）在4月金属市场展望报告中表示，黄金在1月份创下的历史最高点5626.8美元/盎司，或许是“一代人只有一次”的历史高点。

张刚说，在这场基金经理沙龙上，对黄金价格持悲观态度的基金经理略占上风，他们普遍认为当全球央行不再是黄金市场的大买家，未来黄金价格中枢很难延续美以伊战争爆发前的上涨趋势。

不过，也有华尔街大型投行激烈反驳这种“消极”观点。

3月30日，高盛商品研究团队分析师LinaThomas与DaanStruyven发布报告指出，在3月金价大跌后，预计全球央行的购金行为反而将提速，月均黄金增持量达到约60吨，加之今年美联储仍有望降息两次，他们预计2026年底黄金目标价格仍在5400美元/盎司，若国际地缘政治风险持续升级令私人部门加快资产配置多元化步伐，金价有望涨至6100美元/盎司。

面对高盛的“力挺”，以及不少基金经理的“悲观情绪”，张刚坦言自己更相信数据——除了世界黄金协会每月公布的全球央行的黄金增持（减持）数据之外，他还花钱购买第三方研究机构的动态数据，了解全球央行买卖黄金的最新趋势。

“在这些数据出来前，子弹还会再飞一会儿。”张刚说。为了防范金价大幅波动所带来的投资风险，3月底他通过买入等额的COMEX黄金期货空头合约，对所有黄金多头持仓做了风险对冲，不留任何风险敞口。

潘枫说，投资机构都在等待一个明确信号——若数据显示全球央行也在抄底增持黄金，他们就会迅速将套利头寸里的空单平仓，押注黄金价格快速收复失地并再创新高；反之他们就会将套利头寸里的多单平仓，豪赌金价继续回调。

但潘枫发现，多数投资机构都在“祈祷”全球央行增持黄金，带动黄金价格快速反弹。因为他们的黄金持仓占比超过10%，最害怕金价超预期回调，拖累整个投资组合净值大幅回撤，引发新的资金赎回与出资人问责压力。

4月2日，瑞银发布报告称，面对3月金价剧烈波动与国际地缘政治风险升级，全球央行增持黄金储备的结构性趋势并未发生改变，预计今年全球央行的黄金购买量将在800—850吨，略低于2025年的863吨。

瑞银还特别指出，土耳其央行的部分黄金储备抛售采取了掉期交易，并非直接抛售，不排除未来土耳其央行会“赎回”这部分黄金储备。

对此，张刚坦言，华尔街投资机构是否接受这个观点，仍是未知数。4月起，华尔街基金经理已制定了一个简单且实用的投资公式——只要油价继续上涨，全球央行将不得不抛售更多黄金储备（用于采购高价能源），黄金价格回调压力随之加大。