文/冉学东

今年前两月货币增速较高。今年1月末，广义货币（M2）同比增长9%。狭义货币（M1）同比增长4.9%。而2月末，广义货币（M2）余额349.22万亿元，同比增长9%。狭义货币（M1）同比增长5.9%。

去年数据显示，2025 年2月 M1同比增速0.1%，M2同比增速7.0%。

由此看，不论是M1还是M2，今年的增速都要高于去年，尤其是M1增速远远领先于去年。

M1-M2剪刀差为-3.1%，较1月收窄1.0个百分点，较去年同期收窄3.8个百分点。整体看，2月货币供给数据体现出：总量平稳，M1延续改善，资金活化程度有所修复。

从社会融资的角度看，2025年前两个月社会融资规模增量累计为9.29万亿元，比上年同期多1.32万亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加5.87万亿元，同比多增548亿元。

2026年前两个月社会融资规模增量累计为9.6万亿元，比上年同期多3162亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加5.75万亿元。

以上两组数据说明，今年的前两个月新增社融和信贷跟去年差不多持平，不论是社会融资还是信贷，基本差别不大。那么今年货币的高增长是从哪里来的呢？我们发现，今年有一个非常特殊的现象——居民净结汇创了近几年新高。

3月16日，国家外汇管理局的统计数据显示，2026年2月，银行结汇14338亿元人民币，售汇11362亿元人民币。2026年1-2月，银行累计结汇34385亿元人民币，累计售汇25819亿元人民币。

这两月银行净结汇近万亿元，而2025年2月，银行结汇11324亿元人民币，售汇12070亿元人民币。2025年1-2月，银行累计结汇24364亿元人民币，累计售汇28358亿元人民币。去年前两月银行结售汇是逆差，不仅净售汇3994亿元，也就是说今年的银行结售汇顺差，导致央行向市场释放了近万亿元资金，而去年银行结售汇逆差3994亿元，相当于央行收回了这么多钱。

这反映在银行里就是存款增速上涨，今年前两个月人民币存款增加9.26万亿元。其中，住户存款增加5.24万亿元，非金融企业存款减少445亿元，财政性存款增加1.2万亿元，非银行业金融机构存款增加2.84万亿元。

而去年前两个月人民币存款增加8.74万亿元。其中，住户存款增加6.13万亿元，非金融企业存款减少1.1万亿元，财政性存款增加1.59万亿元，非银行业金融机构存款增加1.72万亿元。

今年比去年多增加了5000亿元，同时非金融企业今年比去年的存款下降大幅缩窄，少下降近一万亿元，而住户存款则比去年少增加近万亿。其中一个重要原因是企业把结汇后的人民币资金存入银行。

今年前两月M2的显著增加，其中M1的贡献更大，而M1的主要来源应该是银行的净结汇资金。

研究人士针对今年前两月非银机构存款增加的现象分析认为，此轮居民存款呈现向非银体系流动的趋势，但受非银机构面临严重资产荒制约，这部分资金最终又回流至银行体系，形成资金在金融体系淤积现象，进而阻碍了货币政策传导效率。

但这个观点忽视了M1的增速，M1目前的构成主要包括居民活期存款，企业活期存款，流通中货币（M0）、非银行支付机构客户备付金，在这些构成部分中，居民和企业活期存款增速应该较多，这主要是存款利率已在下降，导致定期存款转化为活期存款，这是M1增速上升的一个重要原因。

另一个方面是，企业在结汇之后，可能大部分资金还是以活期存款的形式在银行体系内，因为近几年，外贸行业一直处于经济周期，他们的资金周转灵活，投资活跃，外汇结汇后，很快就用来新一轮投资或者消费，这就为M1的增加做出了贡献。

无论如何，M2增速较高，货币供应量比较大，但是以定期存款的形式淤积在银行体系内，资金使用效力比较低，尤其这两年政府发债力度较大，M2中很大一部分是政府债务形成的，政府发债有较高的成本，然后又在银行体系内，没有投入实体经济中，这样的资金淤积，会阻碍货币政策的传导机制。