国际清算银行（BIS）最新分析指出，在金银价格冲上历史新高之际，散户投资者的狂热情绪，以及其对杠杆型ETF的高度依赖，成为推动今年1月底黄金和白银大幅暴跌的重要因素之一。BIS认为，这种由散户主导、并通过杠杆产品不断放大的交易行为，显著加剧了贵金属市场的波动，尤其令白银价格承受了更剧烈的抛压。

BIS《季度评论》文章作者Egemen Eren、Ingomar Krohn和Karamfil Todorov写道：“在经历了2025年全年以及2026年初的持续上涨后，黄金和白银等贵金属价格在2026年1月底和2月突然逆转。”

他们指出：“由散户推动的狂热情绪越来越多地通过交易所交易基金（ETF）表达出来，这为市场出现超大幅波动埋下了伏笔，并延续了2025年以来的趋势。杠杆ETF每日再平衡机制，以及保证金触发下的被动平仓，进一步放大了价格波动，白银市场尤为明显。”

BIS指出，在2025年大幅上涨、并于2026年1月进一步飙升之后，黄金和尤其是白银价格在1月底迅速跳水。

报告称：“白银价格在2025年实现翻倍上涨，并在2026年1月又累计上涨逾50%，但到了1月底，单日跌幅一度达到约30%。”

相比之下，黄金走势整体类似，但跌幅没有白银那样极端。

作者认为，这轮贵金属暴跌表面上看似与市场对美元及货币政策路径预期的变化同步出现，但若放在更广泛的基本面框架下观察，价格如此剧烈的调整其实并不容易用传统逻辑解释。

BIS分析称，金银价格的突然下跌及波动率飙升，反映出市场内部高度杠杆化的问题。

作者指出：“贵金属价格的急跌以及波动率激增，说明散户资金流、杠杆ETF被迫卖出、商品交易顾问（CTA）等趋势跟随型投资者的操作，以及保证金机制，共同放大了价格波动。”

换句话说，这并不只是一次普通的获利回吐，而更像是一场由高杠杆交易结构触发的连锁踩踏。

推动行情的并非机构，主要是散户资金

BIS进一步表示，从基金流向数据来看，在这轮暴跌之前，流入黄金和白银基金的主力并不是大型机构，而是散户投资者。

报告写道：“与此相反，机构投资者的仓位整体保持稳定，甚至还略微降低了敞口。”

与此同时，期货持仓数据也显示，在调整发生前，小型投机者的多头杠杆敞口明显偏高。

作者指出：“‘非报告头寸’——通常代表规模较小的投资者——在回调前持有白银期货多头头寸。随着价格急跌、交易所提高保证金要求，这些投资者很可能不得不迅速减仓。”

此外，包括CTA和部分机构投资者在内的“管理资金”账户也削减了多头头寸，而交易商则通过减少空头头寸来为市场提供流动性。

ETF溢价一度高企，显示买盘过热

BIS还指出，散户投资者近年来一直偏好通过ETF参与贵金属行情，而持续高于净值的ETF溢价，正是市场单边买盘过热的重要信号。

作者表示： “黄金和白银ETF长期维持相对于净资产价值（NAV）的溢价，这表明单边买盘压力非常强劲，甚至超过了一级市场套利机制的调节能力。”

通常而言，当ETF份额需求超过授权参与者创建新份额、并交付实物金属以压低市场价格至净值附近的能力时，就会出现这种持续性溢价。

而到了1月底价格反转时，这种溢价迅速收敛，白银ETF甚至转为显著折价，反映出资金流向急剧逆转，市场出现单边抛售压力。

杠杆ETF的“再平衡机制”加剧市场失稳

BIS特别强调，杠杆型白银ETF在这轮市场动荡中扮演了推波助澜的角色，因为这类产品本身具有天然的顺周期放大效应。

报告指出：“为了维持固定的每日杠杆倍数，这些基金必须每天进行再平衡。”

具体而言，当价格上涨时，杠杆ETF需要买入标的资产（通常通过白银期货）来恢复目标杠杆；而当价格下跌时，它们则必须卖出标的资产。

作者指出：“这种可预见、类似动量交易的操作方式，会形成反馈回路，强化既有趋势，并可能扭曲价格表现。”

BIS称，随着散户热情在2025年持续升温，杠杆ETF对市场的扰动作用也同步上升。

报告写道：“衡量杠杆ETF每日再平衡资金流市场影响的指标——再平衡乘数——在2025年翻了一倍。”

与此同时，ETF在整个市场中的占比也呈现类似上升趋势。这说明，杠杆ETF交易活动在贵金属市场中的影响力不断扩大，并进一步强化了价格趋势。

保证金追缴触发去杠杆，形成“下跌—平仓—再下跌”恶性循环

一旦跌势启动，保证金压力便进一步放大了抛售潮。

BIS指出：“价格快速下跌抬高了期货头寸的变动保证金要求，而多家交易所在此期间还提高了初始保证金标准。”

由此带来的资金压力，迫使那些敞口最大、杠杆最高的参与者被动去杠杆，其情形与以往市场压力事件十分相似。

作者总结称：“投资者头寸被迫平仓，再叠加杠杆ETF在跌势中的系统性卖出，很可能进一步加重了下行压力，最终形成价格下跌、追加保证金、再度抛售的自我强化循环。”

来源：FX168全球投资