9月2日，氢能赛道的龙头上海重塑能源集团股份有限公司（下称“重塑能源”）向港股IPO发起冲击。

相比重塑能源今年2月首次交表时，仍由中金公司担任主要保荐机构、法国巴黎银行担任财务顾问，但此次保荐行列新增了法国巴黎银行、招银国际担任联席机构。

据弗若斯特沙利文按氢燃料电池系统的销售输出功率计统计，重塑能源已是中国氢燃料电池系统的龙头，2023年的市场份额达23.8%。

重塑能源的氢燃料电池系统在下游主要应用于氢能源重卡、公交车、船舶以及分布式发电等领域。

若按“终端氢能源重卡搭载氢燃料电池系统总销售输出功率”计，重塑能源份额进一步上升至42.4%。

近年政策号召下，多个省市推出了氢能产业发展规划和补贴细则。

例如，山东省提出到2025年氢能产业规模超1000亿元的目标，计划推广燃料电池汽车达1万辆、建成加氢站100座 ；自今年9月，陕西省对加氢站给予财政补贴，最高不超过300万元，为氢能车辆提供高速公路通行费免除政策。

政策刺激，带动重塑能源的业绩实现快速增长。

2021年至2023年，重塑能源分别实现营收5.24亿元、6.05亿元和8.95亿元，销售氢燃料电池系统及零部件贡献了其中95%以上的营收。

但重塑能源的业绩前景难言乐观。

从盈利能力来看，由于氢电池系统的原材料成本远超锂电，原材料成本占比接近八成，电池厂商们仍面临严峻的盈利难题。

招股书显示，重塑能源2023年燃料电池系统的平均售价为2629元/kW。

然而锂电池组价格也在同步磨底。

据彭博新能源财经数据，同期中国锂电池组的价格达到最低点82美元/千瓦时（约合583元人民币/千瓦时）。

2021年至2024年，重塑能源分别录得6.54亿、5.46亿和5.78亿的净亏损，合计亏损近17.78亿元。今年前五个月，重塑能源的亏损幅度加大，前五个月就亏了4.09亿元。

这并非孤例。作为同行的国鸿氢能（9663.HK）和亿华通（688339.SH）均深陷亏损的泥沼。

重塑能源预计2024年全年的净亏损增加，主要由于为获取市场份额和提升产品竞争力，持续的研发投入和其他开支所致。

行业极度依赖政策补贴的情况下，重塑能源可获得的单量并不稳定。

今年前五个月，重塑能源的燃料电池系统销量断崖式下跌，仅卖出13台，同比下滑94.52%，影响营收同比大幅下滑85.78%至1252万元。

重塑能源归因于订单交付时间波动。“燃料电池汽车制造商一般在评估生产销售计划后下单，相关计划会收到包括政府相关奖励项目的时间安排等因素影响”。

终端采购过度依赖政府补贴背后，是重塑能源艰难的经营现金流。

2021年至2023年，重塑能源的经营现金流均为净流出状态，分别为-7.68亿元、-7.28亿元和-7.18亿。

原因或在于应收帐款过大，导致现金流承压。

2021年末、2022年末和2023年末，重塑能源应收账款及应收票据余额分别为9.24亿元、12.66亿元和15.83亿元。其中2023年应收帐款和票据余额能占到总营收的176.87%。

但围绕应收账款、票据以及合约资产的减值损失分别录得3.73亿元、4亿元和4.61亿元，占当年净亏损超七成。

重塑能源称，延期结算贸易应收帐款项，主要是由于现行政府政策，汽车制造商客户收到补贴后存在较长的时间差。燃料电池汽车行业仍处于早期发展阶段，很大程度受到政府补贴政策影响。

在全球范围内，氢能源车的发展前景仍存较大不确定性。

2023年全球氢能源车市场销量为14642辆，同比下滑21.4%。

年初，美国能源巨头壳牌因成本考虑，永久关闭了加州的7个乘用车加氢站，基础设施的匮乏，又反过来影响氢能源电池车的销售。

如此现状，重塑能源未来还能有多大增长空间存疑。

不过好消息是，目前中国市场对于氢能源汽车的投资热情高涨。

中国市场氢能源车销量2023年同比增长72%至5805辆，已跃居成为全球的最大单一市场。