编者按

在全球央行加快推进央行数字货币（CBDC）研究与试点的背景下，围绕CBDC的政策沟通与媒体报道正在成为影响公众认知和金融市场预期的重要渠道。作为金融体系数字化转型的关键制度创新，CBDC不仅被寄予提升支付效率和金融普惠的期待，也引发了关于隐私保护、金融稳定以及商业银行中介职能的持续争论。理解央行与媒体如何共同塑造CBDC叙事，因而具有重要意义。本文基于大语言模型（LLM）构建了可跨国比较的日度央行与媒体CBDC情绪指标，系统分析二者的情绪差异、互动关系及其金融市场影响。研究发现，媒体整体上较央行更为积极，尤其在零售型CBDC议题上更为乐观，但这一差距随时间逐步收敛；主要经济体央行的政策沟通具有显著的跨国舆论溢出效应，并在市场层面表现为对加密资产及银行、支付类企业股价的负面影响。本文从情绪传导视角为理解全球CBDC政策传播与市场反应提供了新的经验证据。“IMI财经观察”公众号特推出此文，以飨读者。

中央银行与媒体对央行数字货币的态度：国际比较研究

（Central Bank and Media Sentiment on Central Bank Digital Currency: An International Perspective）

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研究背景

央行数字货币（Central Bank Digital Currency, CBDC）是中央银行负债的数字化形式，已成为近年来全球金融体系创新与政策讨论的焦点。随着金融体系的数字化转型和技术创新加速，世界各国中央银行纷纷探索CBDC的可行性与实施路径（BIS, 2021; 2022; 2023）。这一趋势不仅体现在政策推进上，也反映在央行出版物与媒体报道数量的显著增长，显示出政策层面与公众舆论对CBDC的持续关注。

本文提出了五个核心研究问题：（1）央行与媒体在CBDC相关的情绪倾向与主题关注上是否一致或存在差异？（2）哪一方在塑造公众观点中起主导作用？（3）不同经济体之间的CBDC情绪是否存在国际溢出效应？（4）情绪变化能否反映或预测各国CBDC项目推进的进展？（5）这种态度差异是否对金融市场产生实际影响？

中央银行如何表述其立场、界定CBDC的政策边界与功能定位，直接影响市场预期与公众信任的形成；而媒体在再传播与再解读过程中，对信息的取舍与语义重构，则可能改变政策议题的社会感知路径，进而影响公众的理解与反应。在这种政策沟通与舆论反馈相互交织的体系中，分析央行与媒体在CBDC议题上的态度差异与互动，不仅有助于揭示新型货币制度在公众领域的认知演化，也为理解金融政策如何通过话语机制塑造预期、影响市场提供了新的研究视角。

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研究数据

研究收集了2016年1月至2022年6月间与央行数字货币（CBDC）相关的中央银行出版物与新闻报道。研究聚焦十五个经济体：美国、欧元区（包括欧洲央行及主要成员国德国、法国、意大利、西班牙）、中国、香港特别行政区、英国、瑞士、日本、加拿大、澳大利亚、韩国、新加坡、印度、泰国、墨西哥与巴西。由于2016年前几乎没有关于CBDC的媒体报道，因此选择2016年作为起始年份。

中央银行文本样本包括演讲稿与其他官方文件，数据收集分为两步。第一步，从国际清算银行（BIS）的“中央银行家演讲数据库”中提取含CBDC相关关键词的演讲，覆盖46个辖区，并保留样本经济体的202篇演讲稿。第二步，在各央行官方网站上使用英文及本国语言的关键词进行搜索，利用各网站内置搜索功能获取结果，并将非英文内容通过Google Translate译为英文。随后对网页进行人工分类，仅保留演讲稿、新闻稿、会议实录、年度或月度报告、项目报告与官方博客；剔除学术论文、员工工作论文、技术报告（除项目报告外）、研讨会演示材料、公众评论以及与研究无关的网页（如会议日程、术语表、招聘页面等）。

媒体样本通过Dow Jones Factiva新闻数据库构建，搜索公式为 “((CBDC or Central Bank Digital Currency) or [project name]) and ([jurisdiction name])”，在英语及主要本地语言中进行检索，非英文文章同样通过Google Translate译为英文。排除新闻摘要、新闻稿、证券申报文件及官方政府来源的文章，并去除重复或空白内容。

一个潜在的问题是，部分文章提及多个辖区，但CBDC相关段落可能只涉及其中部分地区。为解决此问题，删除同时满足以下三个条件的文章：（1）提及多个辖区；（2）标题中未出现CBDC相关术语；（3）CBDC相关词汇与辖区名称未出现在同一段落中。若同一篇报道涉及多个辖区，则仅保留CBDC术语与辖区名称同时出现的段落。

此外，还删除CBDC相关段落少于40个词的短文本。最终中央银行出版物样本共1,243篇，媒体报道样本28,831篇。不同辖区间对CBDC的关注度存在显著差异，如图1所示，中国、欧元区与美国的媒体报道最多，而CBDC相关央行出版物数量最多的辖区为欧元区。

图1 2016Q1-2022Q2央行数字货币的新闻报道（左图）与央行出版物（右图）数量

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央行数字货币情绪与主题测度

为从中央银行出版物与媒体报道中提取与央行数字货币（CBDC）相关的观点，研究构建了两类核心度量指标：情绪得分（sentiment scores）与主题暴露（topics）。

（1）CBDC情绪

情绪指标旨在捕捉文本中关于CBDC观点的正面或负面程度。研究采用大语言模型构建CBDC情绪分类器。具体做法为：随机抽取包含CBDC相关术语及项目名称的3,000个句子，对每个句子进行人工标注，划分为正面、负面或中性三类，并据此微调一系列预训练语言模型。

其中，若句子讨论CBDC的优势、央行发行CBDC的意向或项目进展，则标注为正面；若讨论CBDC风险、弊端，或表明央行无必要或无具体发行计划，则标注为负面；若正负信息并列或无明显倾向，则标注为中性。研究采用了BERT、RoBERTa、GPT-2、Mistral-7B及Llama-3等开源模型进行实验，并基于表现最佳的RoBERTa-Large模型构建CBDC情绪分类器，其样本内准确率为95.8%，样本外准确率为80.2%，性能与最新央行文本分类研究中的先进水平相当。随后，将该分类器应用于样本中所有包含CBDC相关术语或项目名称的句子，将每句划分为最可能的类别（正面/负面/中性）。再在文档层面汇总句子分类结果，计算情绪得分。情绪得分范围为[-1, 1]，数值越高代表情绪越积极。研究进一步计算辖区级的央行与媒体CBDC情绪时间序列，以及全球平均值。此外，还分别构建了批发型CBDC（wholesale CBDC）与零售型CBDC（retail CBDC）的情绪指标。

情绪分析结果显示，中央银行与媒体对CBDC的态度在时间与地域上均存在显著差异。图2展示了全球央行与媒体CBDC情绪的四季度移动平均值及其差值。结果显示，媒体情绪普遍高于央行，尤其在2018年以前及2020年以后差距显著。2019年出现短暂收窄，主要由于当年初央行情绪明显上升。Libra项目（Facebook于2019年6月推出）被认为是推动央行与媒体情绪同步上升的重要事件。为验证指标的有效性，研究将该情绪得分与Auer等（2020）基于人工标注的央行演讲立场指标进行比较，发现两者走势高度一致，且本文的情绪得分在样本内部差异性更大，能够捕捉更细微的语义差异。

进一步分析发现，央行与媒体在批发型与零售型CBDC上的态度差异显著。批发型CBDC整体情绪较稳定且偏正面，而零售型CBDC的情绪波动较大，是总体情绪变化的主要来源。零售CBDC上，央行态度普遍不及媒体积极，但自2021年以来差距逐渐缩小。发达经济体的情绪上升主要源于批发型CBDC，而新兴市场经济体的改善则更多由零售CBDC推动。

跨辖区分析表明，央行情绪分布较媒体更分散，尤其在2017年达到峰值后趋于收敛。区域层面上，亚洲新兴经济体的央行普遍展现出更积极的CBDC态度；而在态度较为谨慎的国家中，媒体与央行之间的情绪差距更大。

图2 2016Q1-2022Q2 央行与媒体对央行数字货币的情绪变化趋势

（2）CBDC主题

分析结果显示，央行与媒体在CBDC讨论的核心议题上存在显著差异。媒体更关注CBDC对货币与支付体系竞争格局的潜在影响，如对加密货币与先发优势的冲击；而央行则更多聚焦金融包容性、金融稳定性、支付安全、效率与隐私等制度性议题。进一步比较不同主题下的平均情绪发现，央行在讨论CBDC安全性、对金融机构与货币政策的影响时表现出更多谨慎态度；而媒体在涉及隐私保护及金融稳定问题时的情绪更为敏感。

时间序列结果表明，尽管金融稳定与市场关切的相关主题暴露随时间上升，但跨境支付与先发优势等推动CBDC研发的动因同样呈上升趋势。地域层面上，参与多国CBDC合作项目的经济体（如香港、新加坡、泰国）在跨境支付主题上的暴露度更高，而瑞士、香港等辖区央行与媒体的主题分布相对一致，巴西与印度则差异更大。

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媒体与央行的情绪互动

（1）误差修正模型

央行与媒体在CBDC议题上的态度可能存在长期均衡关系与短期偏离，因此需同时考虑情绪水平的动态互动与误差修正机制。为此，采用误差修正模型（ECM）来检验双方在情绪变化中的主导方向与调整速度。模型以辖区为面板单位，月度为时间频率，将央行与媒体的CBDC情绪得分分别设为内生变量，并引入它们的滞后项及前期差值项作为误差修正项，用以刻画两者在短期偏离后的调整过程。

实证结果表明，媒体的情绪在短期内对央行的变动反应更为显著，而央行情绪对媒体情绪的调整反应相对有限。当媒体的情绪水平相对于央行更为乐观时，后续期间媒体情绪往往向央行收敛；相反，当央行情绪偏高时，媒体并不会系统性地放大或追随这一态度。换言之，媒体在CBDC议题上更多地承担信息吸收与再传播的角色，而央行的立场具有明显的锚定效应。

进一步区分批发型与零售型CBDC后发现，这一互动模式在零售CBDC议题上更加突出。媒体对零售CBDC的情绪波动较大，当央行态度趋于谨慎时，媒体的正向报道在短期内会出现显著回调；而批发CBDC的情绪互动更为平稳。总体上，误差修正机制揭示出央行与媒体在CBDC传播中存在层级性：央行设定了政策沟通的基准线，媒体则在偏离后进行动态纠偏。

（2）事件研究法

结果显示，当央行在某一时间点发布关于CBDC的政策文件、技术白皮书或项目进展时，媒体在随后的数日内往往出现情绪的显著同向反应，即报道数量增加、用语更为积极。这种反应在涉及零售CBDC、跨境支付合作或数字支付系统整合等主题上尤为明显。而当媒体情绪出现较大波动时，例如因市场对科技企业数字货币或国际CBDC项目的关注度上升，央行仅在少数情况下作出回应，且反应通常滞后。

整体证据表明，央行在CBDC沟通中具有主导作用。媒体虽然在整体语气上更为乐观，但其态度变化更多由央行政策表态触发；而央行仅在媒体报道可能影响公众预期或政策认知时才会调整沟通方向。两种方法的结果一致地表明，CBDC议题下的沟通结构呈现出由央行主导、媒体跟进的模式，政策信号的扩散路径具有明显的单向性。

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央行与媒体情绪的跨境溢出效应

在不同经济体的CBDC政策与舆论传播中，央行与媒体的观点并非局限于国内环境，而是存在显著的跨境溢出效应。情绪的外溢机制与传统货币政策或金融状况的国际传导相似，尤其表现为来自主要经济体的信号对其他国家央行及媒体的影响。为验证这一假设，研究采用与前文类似的事件研究方法，重点考察美国、欧元区与中国三大经济体的情绪外溢效应。

在方法上，以央行发布CBDC相关文件的日期为事件日，设定一个T日（如5日、10日）窗口，考察在该时间范围内其他辖区央行与媒体的CBDC情绪变动。具体做法是，将目标辖区央行的CBDC情绪作为解释变量，将其他辖区央行及媒体在事件后T日内的平均CBDC情绪作为被解释变量，并控制事件前情绪水平及非CBDC议题的总体情绪，以剔除共性波动的影响。这一设定用于衡量主要经济体的政策沟通是否会在短期内引发其他国家央行与媒体情绪的同步变化。

结果表明，确实存在明显的跨境情绪传导效应。美国、欧元区与中国的央行情绪在发布后5日内，对其他经济体央行及媒体的CBDC情绪均产生显著正向影响：当一个主要经济体的央行在公开沟通中展现更积极的态度时，其他辖区媒体在随后几日的报道中表现出更高的正面倾向。以美国为例，其央行CBDC情绪每上升一个标准差，其他辖区媒体的情绪约上升0.2个标准差。相比之下，媒体情绪对其他国家央行态度的反向影响较小，显示主要经济体的央行在国际话语中具有更强的主导性。

进一步分析显示，除情绪外溢之外，主题暴露（topic exposure）也存在显著的跨境联动。央行在支付体系、加密货币、跨境支付、金融机构、隐私、安全、效率及“去美元化”等主题上的关注，会显著提升其他国家媒体在未来阶段对相同主题的关注强度。反之，媒体的跨境影响仅集中在分布式账本技术、金融包容与隐私保护等少数主题上，且幅度较小。这说明在国际CBDC讨论中，核心政策议题的扩散路径主要由央行沟通主导，而媒体的跨境效应更具选择性。

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数字货币情绪与项目进展

在考察央行与媒体态度与实际CBDC项目进展之间的联系时，研究进一步探讨了情绪指标是否能够反映或预测各国数字货币研发的阶段性推进。为此，研究构建了一个基于年度的跨国面板数据库，数据来源于国际清算银行早期的CBDC项目追踪体系，并在此基础上进行了扩展。数据库记录了每个辖区CBDC发展的主要阶段，包括“研究阶段”“实验阶段”“试点阶段”以及“正式运行阶段”，从而能够系统反映各经济体CBDC项目的纵向演进与横向差异。

分析以时间顺序为核心，检验过去一段时期CBDC项目的推进状况与随后央行及媒体情绪变化之间的关系。结果表明，CBDC项目的推进与央行和媒体的态度存在密切的正向关联。对于央行而言，进入更高阶段的项目通常伴随着更积极的政策表达。特别是在从实验转向试点或正式运行阶段时，央行关于CBDC的沟通语气更为自信与肯定，体现出实践经验带来的政策确定性与沟通信号的强化。对于媒体而言，情绪的变化滞后于央行，通常在项目成果可见、公众能够感知到具体应用之后，报道中的正面表达才显著增加。

在不同类型的CBDC中，零售型CBDC与情绪之间的联动尤为显著。多个经济体在启动零售CBDC试点后，央行沟通与媒体报道均出现同步上升的正向转折，这表明零售CBDC因其公众可感知性和支付体系影响较广，容易引发情绪共振。而批发型CBDC更多面向金融机构和跨境结算，其技术性较强、社会关注度相对有限，因此在情绪层面的反应幅度较小。

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数字货币情绪与金融市场

在考察央行与媒体的CBDC情绪对金融市场潜在影响时，研究进一步分析了情绪变化对加密货币与股票市场的联动效应。尽管样本期间尚无任何经济体正式推出全面运行的CBDC，但金融市场已可能提前对相关政策态度作出反应。CBDC被视为一种可能重塑支付体系的新技术，其潜在影响既可能抑制既有市场参与者，也可能带来新的业务机会。因此，研究聚焦两个层面：一是情绪对加密资产（如比特币与以太坊）收益的影响，二是对金融与支付类上市公司的股价影响。

结果显示，央行的CBDC情绪上升与加密货币收益之间存在显著负相关关系。当央行在沟通中展现更积极的CBDC态度时，比特币和以太坊的短期收益率普遍下降，表明投资者将CBDC视作对去中心化加密资产的潜在竞争。这种负向反应在3日与10日窗口中均明显，媒体情绪的影响方向相似但不显著。总体而言，市场更敏感于央行而非媒体的政策信号。

其次，在股票市场方面，研究发现央行的CBDC情绪同样对商业银行与第三方支付企业的股价具有显著负面影响。央行态度每上升一个标准差，与辖区内银行股票在10日窗口内约0.09%的平均跌幅相关。媒体情绪的影响亦为负向，但效应较弱。结果表明，投资者普遍认为CBDC的引入可能削弱商业银行的存款吸收与支付中介功能，并对现有支付平台构成替代风险。

然而，不同经济体间的效应存在显著差异。在发达经济体，CBDC情绪与银行股收益呈负相关，反映成熟市场中支付体系竞争格局较稳定，CBDC被视作对既有结构的威胁；而在新兴经济体，关系则转为正向，说明CBDC被市场视为提升金融普惠与支付效率的机遇。以中国为例，中国人民银行在CBDC议题上释放的积极信号，对阿里巴巴与腾讯等支付平台企业股价的短期影响尤为敏感，体现出政策沟通对特定行业的高关联性。

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总结

本文利用大语言模型构建了按日频率的、可在辖区层面比较的“央行/媒体CBDC情绪”指标，并以此分析这些情绪的形成机制及其金融市场影响。研究发现，央行与媒体在CBDC上的情绪水平和关注主题存在明显差异，媒体整体比央行更为积极，尤其是在零售型CBDC上更为乐观，但这种情绪差距随时间有所收窄。情绪互动上，媒体情绪受央行情绪的影响强于反向影响，说明央行在CBDC话语中处于主导地位；同时，主要经济体央行的CBDC情绪对其他国家的央行和媒体情绪具有显著跨境溢出效应。进一步分析表明，央行CBDC情绪的上升会对加密资产、商业银行和第三方支付服务商的股价产生显著负向影响，市场将CBDC解读为对现有数字支付主体的潜在替代。但这一影响具有辖区差异：发达经济体银行股受影响更大，新兴经济体则更可能出现正向反应，反映了不同数字支付市场结构下对CBDC的不同预期。

原文

来源

作者信息：

Boris Hofmann (Bank for International Settlements, Switzerland), Xiaorui Tang (Hong Kong University of Science and Technology, Hong Kong SAR) and Feng Zhu (CICC Global Institute, Hong Kong SAR)

来源：

BIS Working Papers No 1279, July 2025

选题：货币银行与金融监管选题组

策划 / 整理：胡云清

监制：商倩

版面编辑｜傅恒恒

责任编辑｜李锦璇、阎奕舟

主编｜朱霜霜